巴菲特致股东的信1991
致伯克希尔·哈撒韦公司所有股东：
本公司1991 年的账面价值增长了21 亿美元，或增长了39.6%(标普30.5%)，自现任管理层接手的27 年以
来，每股账面价值由当初的19 美元成长到目前的6437 美元，年复合成长率约为23.7%。
现在我们股东权益的规模已高达74 亿美元，所以可以确定的是，我们可能再也无法像过去那样继续维持高增
长，而随着伯克希尔不断地增长，现今可以大幅影响我们业绩表现的投资机会也就越来越少。当我们管理的资金
只有2000 万美元的时候，一项获利100 万美元的投资就可以使得我们的年回报率增加5%，但时至今日，我们却
要有3.7 亿美元的盈利(要是以税前计算的话，则要5.5 亿美元)，才能达到相同的效果，而要一口气赚3.7 亿美元
比起一次赚100 万美元的难度可是高的多了。
伯克希尔的副主席查理·芒格与我一起设定，以15%做为每年公司内在价值增长的目标，也就是说如果在未来
十年内，公司要能达到这个目标，则账面价值至少要增加220 亿美元，请大家祝我们好运吧！我们真的很需要。
我们在1991 年所经历帐面数字的超额增长是一种不太可能再发生的现象，受惠于可口可乐与吉列刮胡刀市盈
率的大幅飙升，光是这两家公司就合计贡献了我们去年21 亿美元账面价值增长中的16 亿美元，三年前当我们大
笔买进可口可乐股票的时候，伯克希尔的账面价值大约是34 亿美元，但是现在光是我们持有可口可乐的股票市值
就超过这个数字。
可口可乐与吉列刮胡刀可说是当今世上最好的两家公司，我们预期在未来几年他们的盈利还会以惊人的速度
成长，相对地我们持股的价值也会以等比例的程度增加，然而去年这两家公司的股价上涨的幅度却远高于其本身
盈利增长的幅度，所以说去年我们是双重获益：一方面是靠公司绝佳的盈利能力，一方面是市场对于公司股票的
价值重估。当然我们认为这样的价值重估是合理的，但这种情况不可能每年都发生一次，展望未来我们可能只能
仰仗前一点而获益。
第二份工作
1989 年当我以每天五瓶樱桃可乐的爱好者身份，宣布买进价值10 亿美元的可口可乐股票时，我曾形容这项
利。这最终引来财政部等政府监管部门的注意，并对其展开大规模的调查，公司的这一做假行为得以曝光。)
我想大家应该都已经从报上看过有关我个人任命为所罗门董事会临时主席的报导，我之所以愿意接受这个职
位具有一个深刻且重要的意义，那就是伯克希尔旗下事业的经理人是如此的优秀，让我可以很放心的把时间放在
别的工作之上，而完全不必担心公司的营运会走样，Blumkins 家族、Friedman 家族、Mike Goldberg、
Heldmans 家族、Chuck Huggins、Stan Lipsey、Ralph Schey 与Frank Rooney(我们最新并购的布朗鞋业的
CEO，后面还会有详细的介绍)等人，都是所属产业的龙头，因此根本就不需要我个人的协助，我的工作只是要思
考如何更公平合理地对待他们，同时有效地运用他们所生产出来的资金，而这两方面都不会因为我在所罗门的工
作而受到影响。
查理跟我在这些成功的企业所扮演的角色，可以由迈阿密大学著名的四分卫-George Mira 与他的教练-Andy
Gustafson 的故事来作说明，有一回在与佛罗里达大学比赛时，在球门线前Mira 接球并准备传球，他看到有一个
队友有空档，但他的右手边却有一位难以摆脱的防守球员在侧，右撇子的Mira 于是将球换到左手，并丢出生平第
一次的左手传球，并触地得分。当所有的球迷疯狂地簇拥而上，教练Gustafson 镇定地转向一位记者说到："这都
是因为我平常训练有素的缘故！"。
以我们现有的梦幻明星级的经营团队阵容来说，伯克希尔的表现绝不会因为查理或是我偶尔跷班而有所影
响，大家必须知道，我在所罗门的名衔只是暂时的，伯克希尔才是我的最爱，而且是至死不渝的爱，去年在哈佛
商学院，有学生问我何时会退休，我的回答是："大概要等到我死后五到十年吧！"。
报告收益的来源
下表显示伯克希尔报告收益的主要来源，在这张表中商誉的摊销数与购买法会计调整数会从个别被投资公司
分离出来，单独加总列示，之所以这样做是为了让旗下各事业的收益状况，不因我们的投资而有所影响，过去我
一再地强调我们认为这样的表达方式，较之一般公认会计原则要求以个别企业基础做调整，不管是对投资者或是
报告收益的主要来源
税前收益
税后收益(伯克希尔应占)
以千美金计
1991 年
1990 年
1991 年
1990 年
保险集团：承保收益
-119,593
-26,647
-77,229
-14,936
保险集团：净投资收益
331,846
327,048
285,173
282,613
布法罗新闻
37,113
43,954
21,841
25,981
喜诗糖果
42,390
39,580
25,575
23,892
Kirby 吸尘器
35,726
27,445
22,555
17,613
Scott Fetzer 制造集团
26,123
30,378
15,901
18,458
世界图书
22,483
31,896
15,487
20,420
1991/7/1 布朗鞋业
13,616
8,611
内布拉斯家具
14,384
17,248
6,993
8,485
费区海默制服
12,947
12,450
6,843
6,605
Wesco 金融-保险除外
12,230
12,441
8,777
9,676
商誉摊销
-4,113
-3,476
-4,098
-3,461
购买法会计-其他费用
-6,021
-5,951
-7,019
-6,856
利息费用
-89,250
-76,374
-57,165
-49,726
股东指定捐赠
-6,772
-5,824
-4,388
-3,801
其他
77,399
58,310
47,896
35,782
经营收益
400,508
482,477
315,753
370,745
出售资产和已实现证券收益
192,478
33,989
124,155
23,348
所有实体-收益合计
592,986
516,466
439,908
394,093
注：债务利息科目不含斯科特费泽与互助储贷的利息费用
透视收益
之前我们曾经讨论过透视收益，其主要包括：(1)前段所提到的报告收益，加上(2)主要被投资公司按GAAP 未
反映在我们帐上的保留收益，扣除(3)若这些保留收益分配给我们时，估计可能要缴的所得税。
我曾经告诉各位，长期而言，如果我们的内在价值期望以15%增长的话，透视收益每年也必须增长15%。事
实上，自1965 年现有管理层接手以来，公司的透视收益几乎与帐面价值一样，年化增长率为23%。
然而去年我们的透视收益不但没有增加，反而减少了14%，这样的下滑主要源于去年年报就曾经向各位提过
的两项因素，那时我就曾经警告各位，这些将对我们的透视收益会有负面的影响。
首先，我曾告诉各位，旗下媒体业务的收益，不管是直接的报告收益，还是间接的透视收益一定会减少，事
持损益两平(所收到的股利收入被其累积亏损所抵消)，去年我说富国银行取得这样结果的可能性很低，但也不是全
无可能。第二，我们的保险业务的收益虽然算是不错，但明显下降了。
各位可以从下表看出我们是如何计算透视收益的，不过我还是要提醒各位这些数字有点粗糙，(被投资公司所
分配的股利收入已经包含在保险业务的净投资收益项下)。
伯克希尔主要投资公司
伯克希尔年末近似所有权
伯克希尔应占留存收益
1991 年
1990 年
1991 年
1990 年
首府/ABC 广播公司
18.1%
17.9%
可口可乐
7.0%
7.0%
GEICO 保险
48.2%
46.1%
房地美
(a)
3.4%
(a)
3.2%
吉列公司
11.0%
(b)
华盛顿邮报
14.6%
14.6%
富国银行
9.6%
9.7%
(c)
伯克希尔主要投资留存收益合计
对留存收益的假设税
伯克希尔报告的经营收益
伯克希尔透视收益合计
注：(a)已经扣除Wesco 的少数股权；(b)仅含伯克希尔于４月１日申请转换为普通股后的九个月；(c)以年平
均持有股权比例计算
我们也相信投资人可以通过专注于自己的透视收益而受益，通过计算他们就会了解到，其投资组合所应分配
到的真正收益的合计数。所有投资人的目标，应该是要建立这样一个投资组合：其透视收益能在从现在开始的十
年内极大化。
这种方式将会迫使投资人思考企业真正的长期远景而不是短期的股价表现，从而藉此改善其投资绩效。
当然
就长期而言，投资决策的绩效还是要建立在股价表现之上，但价格将取决于未来的盈利能力。
投资就像是打棒球
一样，想要得分，大家必须将注意力集中到场上，而不是紧盯着计分板。
传媒业的变化与其估值
在去年的报告中，我曾经表示媒体业务盈利能力衰退降既反映了长期趋势，也反映了周期性因素。1991 年发
事实是，报纸、电视与杂志等产业在经济行为上，越来越像一般企业，而不是拥有特许经营权的企业。让我
们快速地看一下特许事业与一般事业在特性上的不同，不过请记住，很多公司事实上是介于这两者之间，所以也
可以将之形容为
弱势的特许事业或强势的一般事业
。
经济上的特许经营权，来源于以下特定的产品或服务：(1)它是被需要或被渴望的；(2)被顾客认定为找不到其
它类似的替代品；(3)不受价格上的管制。
一家公司到底有没有具有以上三个特点，都将通过公司能不能够定期地
对其提供的产品与服务
主动调价
，从而赚取更高的资本回报率表现出来。
更重要的是，特许经营权比较能够容忍
不当的管理
，无能的经理人虽然会降低特许事业的盈利能力，但是并不会造成致命的伤害。
相比之下，一般事业想要获取高回报就只有
当其是低成本经营者
，或是当其所提供的产品或服务供需紧张之
时，但是这种供给不足的情况通常维持不了多久，倒是
通过卓越的管理，一家公司却可以长期维持低成本的营
运
，但即使是如此，还是会面临竞争对手持续不断的攻击。与特许事业不同的是，一般事业
可能会因为管理不善
而倒闭
。
就在不久前，媒体产业还拥有特许事业这三项特质，因此还能够提高价格并容忍宽松的管理。不过现在的消
费者不断地寻找不同的信息与娱乐来源，其可选择的范围也大大拓宽了。不幸的是，消费者的需求并不会随着供
给的增加而变大，美国人的五亿只眼睛，一天24 小时，就这么多，不可能再增加了。所以结果可想而知，竞争加
剧，市场分裂，媒体产业因而丧失了部分原有的特许经营权。
媒体产业特性经营权减弱，对其长期价值的影响远远超过了对短期收益的冲击，为了让大家了解这种现象，
让我们来看看稍微简化但却颇为相关的数字。
几年以前，传统观点都认为新闻、电视或是杂志产业的盈利，将永无止尽地以每年6%左右的比率增长，而且
可以完全不必依靠额外的资本，因为每年的折旧费用大致与资本支出相当，而所需的营运资金相当小，所以报告
收益(在扣除无形资产摊销前)几乎等于可以自由分配的收益。也就是说，拥有一家媒体事业，类似于拥有每年增长
6%的永续年金。若我们以10%的折现率来计算现值的话，可以算出，为税后100 万美元净利的产业支付2500 万
式)。根据改变后的假设，同样以10%加以折现，大概可以达到1000 万美元的估值。结果可以看出，轻微的假设
变动就使这家企业的价值大幅减少(100/(10%-0%)=1000，10 倍税后市盈率，或6.5 倍税前市盈率)。
现金就是现金，不管今天它是靠经营媒体事业或是钢铁工厂得来的都一样，而过去同样是一美元的盈利，大
家对媒体事业的估值远高于钢铁工厂的原因是，媒体事业的收益预期会继续成长，且股东不需要再投入额外的资
金，而钢铁业很明显属于打摆子的那类。不过现在，大家对于媒体事业的看法也逐渐转向为后者。而且正如我们
刚刚简化示例所示，当预期被修正时，估值必然发生巨大变化。
我们在媒体事业有相当大的投资，不管是完全拥有的布法罗新闻报，还是在华盛顿邮报与首府/ABC 广播的股
票投资，而这些媒体事业的价值因为前面所提到的产业所面临的业态转变而大幅滑落，(周期性因素也使得我们现
在的透视收益大受影响，虽然还不致于让内在价值减少)。然而，就像是我们经营伯克希尔的企业原则所揭示的，
我们不会只是因为还有其它更有利的资金用途，就随便将已被列为永恒的事业或主要投资出售，(当然之前我们也
确实卖了一些媒体股，不过规模相对较小)。
还好我们的内在价值受到损害的情况尚属轻微，因为布法罗新闻报在Stan Lipsey 的领导之下，表现远比其它
报纸同业要来的优秀，另一方面首府广播公司与华盛顿邮报的经营也都管理的很好，特别是在1980 年代后期许多
媒体公司以高价大举并购同业时，这些公司都只是做壁上观。此外，首府广播与华盛顿邮报两家公司的负债也都
很少，手上的现金就足以清偿所有的债务，因此，公司资产的缩水并没有因为杠杆而扩大，所以现在在所有主要
的媒体公司中，大概就只有我们投资的这两家公司可以免于债务所苦，而大多数同业通过激进的并购，除了收益
大幅缩水之外，还同时背负着至少相当于年度盈利能力五倍以上的债务。
总而言之，首府广播公司及华盛顿邮报超强的资产负债表与管理层，持有它们的股份使得我们比持有别家公
司的股份感到更放心，而且就现阶段而言，媒体事业的经济特征仍然比其它一般美国企业要来的有竞争力，只是
不再像过去那样拥有坚固的经济护城河和诱人的暴利了。
糖果店的二十年
3000 万美金，不过当时，查理跟我还没有完全意识到特许经营权所拥有的真正经济价值，所以在看过账面价值只
有700 万美元的报表之后，竟向对方表示2500 万是我们可以出的最高上限(当时我们确实是这样子认为)，很幸运
的是卖方接受了我们的报价。
之后蓝筹印花公司的印花销售收入从1972 年的1 亿美元下滑到1991 年的1200 万美元，但在同一期间喜诗
糖果的销售收入却从2900 万增长到1.96 亿美元，更甚者，其盈利增长的幅度还远高于收入增长的幅度，税前盈
利从1972 年的420 万增长为去年的4240 万美元。
为了正确评估利润增长，必须将其与产生利润所需的增量资本支出考量进去，就这点儿言，喜诗的表现实在
是相当惊人，这家公司现在的账面价值只有2500 万美元，意思是说，除了买入时的初始700 万美元，只需要再
投入1800 万的收益，此外，喜诗将这20 年来剩下所赚的4.1 亿美元，在扣除所得税之后，全部发还给蓝筹印花
与伯克希尔，将资金分配到更有利的投资之上。
在买下喜诗时，有一点是我们已预见的，那就是它尚未被发掘的提价能力，另外我们有两方面算是很幸运，
第一，整个交易还好没有因为我们愚昧地坚持2500 万美元的上限而告吹，第二，我们选中Chuck Huggins，当
时喜诗糖果的副总经理，立即走马上任。不管是在公事或是私交方面，我们与Chuck 共处的经验都相当棒，有一
个例子可以说明，当并购案完成后，我们在短短五分钟内就与Chuck 协议好他担任总经理的薪资回报，而且连书
面契约都没有签，就一直延续到今天。
1991 年，喜诗糖果的销售金额与前一年度相当，但是若是以销售磅数来算，则减少了4%，所有减少的部分
大多来自于占年度盈利80%的最后两个月，不过尽管业绩疲软，盈利还是增长了7%，税前利润率更创下21.6%
的新记录。
喜诗糖果80%的收入都来自于加州，而我们的生意很明显地受到当地经济衰退的影响，尤其下半年更为显
著。另外一个负面因素是，加州在年度中开始对零食课征7-8%的营业税(依每个市镇有所不同)，当然巧克力糖果
也不能幸免。
家的身份到这个委员会任职，但我觉得大家要选的对象，应该是小孩子才对。
查理跟我有太多理由要感谢查克跟喜诗糖果，最明显的原因是他们帮我们赚了那么多钱，而且其间的过程是
如此令人愉快，还有一点同样重要的是，
拥有喜诗糖果让我们对于特许经营权有了更深一层的认识，我们靠着在
喜诗身上所学的东西，在别的股票投资上，又赚了更多的钱。
布朗鞋业
我们在1991 年完成了一次大型的并购案，那就是买下布朗鞋业，这背后有一段有趣的故事，1927 年时有一
位29 岁的年轻商人Ray Heffernan 以1 万美元买下这家位于马萨诸塞州的公司，从此展开长达62 年的事业(当
然同时他还有其它追求的目标，高龄90 岁的他现在还在加入新的高尔夫球俱乐部)，等1990 年Heffernan 先生
宣布退休时，布朗鞋业在美国已有三座工厂，还有另外一座在加拿大，雇员人数近2000 人，每年的税前利润约有
2500 万美元。
这期间Heffernan 的一个女儿Frances 嫁给了Frank Rooney，当时Heffernan 严正地告诉他的女婿最好断
了想要参与经营布朗鞋业的念头，但这却是Heffernan 先生所犯下的少数错误之一，Frank 后来跑到另外一家鞋
业Melville 担任CEO，在他1964-1986 年担任主管期间，Mellville 每年的平均股本回报率高达20%，而股价更
从16 元涨到960 元(经调整后)，而在Frank 退休多年后，Heffernan 先生因病请Frank 回来经营布朗鞋业。
1990 年底Heffernan 先生过世，他的家人决定要把公司卖掉，所以我们的机会就来了，那时我们认识Frank
也有好几年了，但没有好到让他认为伯克希尔是布朗鞋业合适的买主，相反，他将出售事宜委托给一家投行，可
想而知投行绝对不会想到我们，但是就在去年春天，Frank 跟John Loomis 一起到佛罗里达打高尔夫球，John 是
我多年的好友，同时也是伯克希尔的股东，他总是随时注意有没有适合我们投资的对象，在听到布朗鞋业即将出
售的消息之后，John 告诉Frank 说这家公司应该要投到伯克希尔的麾下，而Frank 也从善如流马上打了通电话给
我，我当下觉得我们应该可以谈得成，果然在不久之后，整个交易便确定了。
我之所以会对这项交易这么感兴趣的原因在于Frank 愿意继续留下来担任CEO，就像我们其它所有经理人一
布朗(跟圣路易的布朗鞋子完全没有关系)是北美地区工作鞋与工作靴的领导品牌，同时拥有非凡的销售毛利率
与资本回报率记录。鞋业是一项艰难的生意，全美一年10 亿双的采购量中，大约有85%是从国外进口，而产业
中大部分的制造商表现不佳，由于款式与型号繁多导致库存压力相当重，并且大量资本被束缚在大笔的应收帐款
上。在这种环境下，只有像Frank 这样优秀的经理人和Heffernan 所建立这样的事业才有可能生存。
布朗鞋业有一个相当与众不同的特点，那就是它的薪酬体系与我之前看到的完全不同，不过却深得我心。
公
司主要的经理人每年的底薪只有7800 美元，之后再依据公司每年的盈利，乘以事先约定的比率，并扣除运用资金
的成本。因此，我们可以说
这些经理人完全是与股东站在同一条船上
，相比之下，大多数只说空话不干活的管理
层，更倾向选择奖励多惩罚少的薪酬制度(long on carrots but short on sticks 胡萝卜长棍子短)，总是把股东所
提供的资金视为无成本的。无论如何，布朗的这种安排对公司和经理们都非常有利，这并不奇怪：渴望在自己的
能力上下大赌注的经理们通常有足够的能力下注。
令人沮丧的是，尽管我们曾四次大规模收购由知名投行代理的公司，但只有一次是由投行主动联系的。其它
三个案子都是在投资银行寻求其名单上的买主不成后，由我本人或是朋友促成最后的交易，我们很希望中介机构
在赚取其佣金收入的同时，还能够想到我们的存在，以下就是我们想要找的企业条件：
(1)、具有一定的规模，税后净利润至少达到1000 万美元。
(2)、表现出持续稳定的盈利能力，我们对美好前景或困境反转的公司没有兴趣。
(3)、企业在很少或没有负债的情况下，取得了良好的股本回报率ROE。
(4)、公司具备强大的管理团队，我们不参与管理。
(5)、简单的容易理解的商业模式，我们对复杂的高科技一无所知。
(6)、合理的价格，在价格不确定前，我们不希望浪费双方太多时间。
我们不会进行敌意的并购，并承诺完全保密并尽快答复是否感兴趣(通常不超过五分钟)，像是布朗鞋业这样的
案子根本就不要五分钟，我们倾向于现金交易，除非我们所换得的内在价值跟我们付出的一样多，否则不考虑发
时，这些经营者希望继续保持所有者身份，如往常一样继续经营自己的公司。我们认为，我们可以为此类需求的
经营者提供一个合适的选择，我们也欢迎可能的卖方与那些过去与我们合作过的对象打听。
另一方面查理跟我也常常接到一些不符合我们条件的询问，包括新创事业、转机股、拍卖案以及最常见的中
介案。我们发现如果你登广告要买牧羊犬，结果却有一大堆人打电话来要卖你长耳猎犬，对于这类的事业，有首
乡村歌曲其中的一句歌词最能描述我们的感觉，"若电话不响，你就知道那是我"。
除了以上买下整家公司的并购案外，我们也会考虑买进一大部分不具控制权的股份，就像我们在首府广播、
所罗门、吉列、全美航空、冠军企业与美国运通这几个例子一样的公司，不过对于一般直接从股票市场上买进股
份的建议，我们则一点兴趣都没有。
保险业营运
下表是财产意外险业的最新的几项关键数据
年度变化
保费收入增长率
综合比率
损失赔付增长率
通货膨胀率
3.8
106.0
6.5
10.0
3.7
109.6
8.4
6.2
5.0
112.0
6.8
4.0
8.5
118.0
16.9
4.5
22.1
116.3
16.1
3.7
22.2
108.0
13.5
2.7
9.4
104.6
7.8
3.1
4.4
105.4
5.5
3.9
3.2
109.2
7.7
4.4
4.4
109.6
4.8
4.1
1991 预估
3.1
109.1
2.9
3.7
综合比率代表的是保险的总成本(损失+费用)占保费收入的比率，100 以下代表会有承保利润，100 以上代表
会有承保损失，若把持有保费收入浮存金(扣除股东权益部分所产生的收益)所产生的投资收益列入考量，损益两平
的范围大概是在107-111 之间。
基于前几次年报所说明的理由，即使是通货膨胀在这几年来相对温和，我们预期保险业每年损失增加的比率
正是去年度所发生的事，虽然保费收入增长不到10%，但综合比率非但没有像我所预测地那样恶化反而还有点改
善，损失准备的统计资料显示这样的现象实在是相当令人怀疑，这也可能导致1991 年的比率将更进一步恶化，当
然就长期而言，这些利用会计手法掩盖运营问题的经理人还是要面对真正的麻烦，到最后这类经理人会变得跟许
多病入膏肓的病人对医生说的一样："我实在是负担不起一次手术费，不过你会接受一小笔钱把我的X 光片给补一
补吗？"
伯克希尔的保险业务发生了变化，使得我们自己或行业的综合比率与我们的业绩基本无关，
对我们来说真正
重要的是，我们从保险业所获得的资金成本，通俗的说就是浮存金的成本。
浮存金，我们靠保险业务所取得的大量资金，系指将所有的损失准备金、损失费用调整准备金与未赚取保费
加总后，再扣除应付代理商佣金、预付并购成本及相关再保递延费用，浮存金的成本则是以我们所发生的承保损
失来衡量。
下表是我们在1967 年进入保险业后，浮存金的成本统计
年度
承保损失
平均浮存金规模 浮存金近似成本
长期政府债券收益率
盈利
17.3
<0
5.50
盈利
19.9
<0
5.90
盈利
23.4
<0
6.79
0.37
32.4
1.14
6.25
盈利
52.5
<0
5.81
盈利
69.5
<0
5.82
盈利
73.3
<0
7.27
7.36
79.1
9.3
8.13
11.35
87.6
12.96
8.03
盈利
102.6
<0
7.30
盈利
139.0
<0
7.97
盈利
190.4
<0
8.93
盈利
227.3
<0
10.08
盈利
237.0
<0
11.94
盈利
228.4
<0
13.61
21.56
220.6
9.77
10.64
11.08
1497.7
0.74
9.00
24.40
1541.3
1.58
7.97
26.65
1637.3
1.63
8.24
119.6
1895.0
6.31
7.40
正如各位看到的，我们1991 年的资金成本甚至比美国政府新发行的长期公债利率还低。事实上
在过去25 年
的保险业务经营中，我们有20 年是远低于政府公债发行利率
，而且差距的幅度通常都相当可观，同时所持有的浮
存金数量也以惊人的幅度增长，当然这只有在资金成本低的情况下，才称得上是好现象。展望未来，浮存金的数
量还会继续增长，对我们而言，最大的挑战是这些资金是否能以合理的成本取得。
伯克希尔一直都是巨灾再保险保单非常大的承保者，或许是全世界规模最大的，这类保单通常是由其它保险
公司买来保护自己免受重大意外事故损失，这类保险的盈利情况波动相当的大，就像是去年我曾经提过的，一亿
美元的巨灾险保费收入，这大约是我们预期一年所能接到的业务量，可能可以让我们有一亿美元的盈利(只要当年
度没有重大灾害发生)，也可能让我们产生二亿美元的损失(只要当年度发生连续几个飓风或地震)。
当我们对这项业务设定价格时，预计
从长期来看，将支付我们收到的保费的90%左右
。当然在任何一个特定
年度，我们可能大赚或是大亏，一部分的原因在于一般公认会计原则GAAP 并不允许我们在没有重大灾害发生的
年度提列损失准备金，以弥补其它年度一定会发生的损失。事实上，以一年为期的会计期间并不适合这类的保险
业务，所以换句话说当你在评断我们公司的年度绩效时，一定要特别注意到这一点。
去年照我们的定义可能会有一件巨灾险保单要付上我们年度保费收入的25%，因此我们预计1991 年这类业
务的承保利润大约是1100 万美元。或许你很好奇想要知道1991 年所发生的最大灾害是什么？它既不是奥克兰大
火也不是Bob 飓风，而是9 月在日本发生的台风造成的损失估计在40-50 亿美元上下。若以上限估计，这个数字
将超过Hugo 飓风先前所创下的最高损失记录。
保险业者总会需要大量的再保险来规避航海与航空以及天然灾害等意外事故，在1980 年代许多再保险保单都
是由外行人来承接，这些人根本就不知道这类保险的风险有多高，所以他们现在的财务状况已经面目全非，在我
亲自经营伯克希尔这项业务时也是如此。保险业者如同投资人一样，仍会一再重复过去所发生的错误，只要有
接连发生时，要他们支付赔偿金可能就有点困难，(有些再保业者就像Jackie Mason 所说的一样：我可以一辈子
不花钱，只要我不买任何东西)，相对地，伯克希尔在任何极端的状况下，都能够履行他所做出的承诺。
总的来说，保险业提供伯克希尔相当大的机会，Mike Goldberg 在他接手这项业务之后，就一直缔造出优异
的成绩，也使得保险子公司成为我们非常宝贵的资产，虽然我们无法以精确的数字来衡量(1981 年加入，1993 年
2 月1 日被免去保险集团CEO 的职务，由巴菲特亲自接手)。
有价证券股票投资
下表是我们超过一亿美元以上的普通股投资，一部分的投资系由伯克希尔拥有不到100%的子公司所持有。
股份数量 公司名称
成本
市值
成本/股
46,700,000 可口可乐
1,023,920
3,747,675
21.9
6,850,000 GEICO 保险
45,713
1,363,150
6.7
24,000,000
吉列-转股
600,000
1,347,000
25.0
3,000,000 首府/ABC 广播公司
517,500
1,300,500
172.5
2,495,200 房地美
-增持
77,245
343,090
31.0
1,727,765 华盛顿邮报
9,731
336,050
5.6
31,247,000
健力士-新进
264,782
296,755
8.5
5,000,000 富国银行
289,431
290,000
57.9
一如往常，以上这张表显示我们躺平式的投资方式，健力士是我们最新的投资部位，至于其它七项主要的投
资都是一年前就持有的(如果把吉列从优先股转换成普通股也包含在内的话)，其中六项持股数量保持不变，唯一的
例外是房地美，我们投资的股数略微增加(均价58.94 增持95200 股)。
我们以不变应万变的做法主要是反应我们把股票市场当作是财富重新分配的中心，而钱通常由好动的投资人
流到有耐心的投资人手中。我嘴巴可能闭的不够紧，我认为最近几件事情显示，许多躺赢的富人招到许多攻击，
因为他们好象没做什么事就使得本身的财富暴涨，而那些精力充沛的富人，如房地产大亨、企业并购家与石油钻
探大亨等，却眼睁睁地看着自己的财产大幅缩水了。
我们在健力士的持股代表伯克希尔
第一次对海外公司进行大规模的投资
，不过健力士所赚的钱与可口可乐、
吉列刮胡刀等美国公司却极为类似，主要都是依赖国际部门的营运，确实以国际性的眼光来看，健力士与可口可
并以股东利益为导向的管理层经营
，虽然这些重要的要求并不一定保证结果就会令人满意，当然我们一定要以合
理的价格投资并且确保我们的被投资公司绩效表现与我们当初所评估的一致。寻找行业超级明星的投资方法，是
我们唯一能够成功的机会。
查理跟我的天资实在是有限，以我们目前操作的资金规模，实在是无法靠着买卖一些
平凡普通的企业来赚取足够的利益。
当然我们也不认为其它人可以通过像小蜜蜂从一朵花飞到另一朵花的方法来
实现长期的成功。事实上我们认为，
将这些短线交易活跃的机构称为投资者，就像是把一再搞一夜情的人称作为
浪漫主义者一样。
今天假设我的投资天地仅限于比如说奥马哈地区的私人企业，那么首先，我们会仔细地评估每家企业的长期
经济特征，第二，我会再评估经营者的特质，第三，再以合理的价格买进一小部分的股权。既然我不可能雨露均
沾地去买城里所有公司的股权，那么，为什么伯克希尔在面对全美一大堆上市大公司时，就要采取不同的策略？
既然要找到伟大企业和优秀的经理人是如此的困难，那为什么我们要拋弃那些已经被证明过的投资对象呢？
(通常
我喜欢把它们称做是狠角色)，我们的座右铭是：如果你一开始就成功了，那就不要费力再去试别的了。
著名经济学家凯恩斯，他的投资绩效跟他的理论思想一样杰出，在1934 年8 月15 日他曾经写了一封信给生
意伙伴Scott，上面写到："
随着时光的流逝，我越来越相信正确的投资方式是，将大部分的资金投入到自己了解
的企业和自己完全信任的管理层之上，将资金分散到自己知之甚少且没有特别理由信任的一大堆公司上，以控制
风险的做法是错误的……一个人的知识与经验肯定是有限度的，在任何时候，我个人认为，自己有资格充分信任的
企业很少超过两三家。"
今日错误
在1989 年的年报中，我曾经写过伯克希尔头25 年所犯的错误，而且承诺在2015 年还会再有更新的报告，
但是第二阶段的头几年让我觉得，若是坚持原来的计划的话，积压的待讨论事项将多到难以管理，因此我偶尔会
在这里吐露心声，希望公开的忏悔能够阻止进一步的错误。事后分析对医院和足球赛有用，对企业和投资者也会
有用。
玛)，我们永远不可能拥有在早期发掘这些优秀公司的能力。
相反，我指的是那些查理跟我可以很容易理解，且很
明显对我们有吸引力的公司，无奈在当时我们只是不断地咬着拇指犹豫不决，而没有下定决心把他们买下来。
每位作者都知道，要让读者了解其意思最好的方式就是举个例子，不过希望我现在举的例子不会过于极端。
回顾1988 年，当时我们决定以3.5-4 亿美元之间，买进3000 万股(经过事后的分割调整)的联邦国民贷款协会(房
利美)，几年之前，我们就拥有这家公司的股份，也对其所处的产业相当了解。此外，我们也很清楚大卫·麦克斯韦
(David Maxwell)也就是房利美的CEO，有能力处理他所接下的一堆问题，同时进一步将公司建立成为一个金融巨
擘，一切可说是前景看好，为此我还特地到华盛顿拜访David，确认他对于我们持有该公司一大部分的股权不会
感到任何的不愉快。
只不过当我们开始买进不到700 万股时，该公司股价就开始上涨，失望之余，我立刻停止买进(事后回想还好
我没有在买进可口可乐时犯下相同的错误)，更有甚者，我觉得区区700 万股对我们来说实在是没有太大的意义，
所以之后又把持有的700 万股全部卖掉。
我期盼对于我这样不具职业水准的投资行为可以给各位一个稍微合理一点的解释，不过我实在是编不出来，
不过我倒是可以跟各位报告，因为本人的这项错误，大概使得伯克希尔在1991 年少赚了14 亿美元。
固定收益证券
1991 年我们在固定收益证券这方面的投资有很大的变动，如同先前曾提到的我们的吉列可转换优先股到期，
迫使我们转换为普通股；另外我们清仓了RJR Nabisco 的债券，因为它在被转换后赎回；我们也买进了美国运通
与第一帝国(一家布法罗的银行控股公司)的固定收益证券；我们还在1990 年底买进了一些ACF 工业的债券，以下
是截至年底我们持有的主要部位：
千美金
成本
市值
ACF 工业债券
93,918
118,683
美国运通Percs
300,000
263,265
冠军国际
300,000
300,000
第一帝国
40,000
50,000
美元转换为普通股，通常我会认为这样的规模对于伯克希尔来说实在是太小了，但由于我们对于该公司CEI 鲍
勃·威莫斯(Bob Wilmers)实在是过于崇敬，所以不管金额大小，还是希望有机会能与他一起合伙共事。
至于美国运通的投资则不是一般的固定收益证券，它算是一种Perc：每年可以为我们3 亿美元的投资贡献
8.85%的股利收入，除了下述例外，那就是我们的优先股必须在发行后的三年内转换成最多12,244,898 股的普通
股，若有必要，转换比率会向下调整，以确定我们所收到的股份总值不超过4.14 亿美元。因此，虽然对于可能取
得的普通股价值有其上限，但相对地却没有下限，然而，这样的特别条款还包含一项规定，若是三年期限到时公
司股价低于24.5 美元时，可以有权请求延长转换期限一年。
总的来说，不管最近或是是长期而言，我们在固定收益证券上的投资表现还算不错，靠着这样的投资我们赚
取大量的资本利得，在1991 年这个数字大约在1.52 亿美元左右，此外我们的税后回报率也远高于一般的固定收
益证券。
尽管如此，我们还是发生一些小意外，没有比需要我亲自参与的所罗门事件更让人惊讶的了，当我在撰写这
封信时，我也同时写了一封信放在所罗门的年度报告之内，我希望您能参阅这份报告，了解该公司的最新情况。
(向纽约第七世贸大楼所罗门公司索取)，虽然公司遭逢不幸，但查理跟我都相信，所罗门优先股价值在1991 年略
有增加，得益于低利率的环境加上所罗门普通股的股价回升。
去年我曾告诉各位除非航空业的经营环境在未来几年内加速恶化，否则我们在全美航空的投资应该可以有不
错的结果，不过很不幸的随着中美、泛美与美西航空相继倒闭，1991 年正是航空业加速恶化的一年，(若是把时间
延长为14 个月，则还要包括大陆航空与TWA 两家航空公司)。
我们对于全美航空投资的评价之所以如此的低，反应出整个产业目前所面临到的盈利前景不佳的风险，这个
风险又因为法院鼓励已经宣布破产的航空公司继续营运而加剧，这些同业以低于一般成本价格卖票，因为破产者
完全可以不必在乎其它还奄奄一息的同业所需负担的资金成本，为了避免营运停摆，它们可以靠着变卖资产来提
供资金，从而避免被关闭。这种拆家具当柴烧的做法，有可能进一步危及其它营运还算正常的同业，然后引发多
作了，虽然大笔的资金已经投入到这个产业，但是从小鹰号诞生开始，航空业历史累积加总所产生的损失却是相
当惊人，航空公司的经理人需要智力、勇气还要再加上经验，而毫无疑问的，Seth 同时具有以上三项的特质。
其它事项
大约有97.7%的有效股权参与1991 年的股东指定捐赠计划，总计约680 万美元捐出的款项分配给2630 家
慈善机构。我们敦促新加入的股东，仔细阅读年报上有关股东捐赠计划的详细内容，如果在未来年度内，你想要
参加这类的计划，我们强烈建议你将股份登记在自己而不是受托人的名下，必须在1992 年8 月31 日之前完成登
记，才有权利参与1992 年的捐赠计划。伯克希尔除了通过股东指定捐赠计划对外捐赠之外，我们旗下事业的经理
人每年也会通过公司对外捐赠，包含商品在内每年平均金额约在150 万美元左右。这些捐赠主要是赞助当地像是
联合劝募等慈善团体，所得的效益应该与我们所捐出的相当。
然而不管是旗下事业或是母公司的经理人在利用伯克希尔的资金对外捐赠给全国性组织或特别利益团体时，
都是以站在股东利益立场所应该做的，相对地若是你的员工也包含CEO 在内，想要与其校友会或其它人建立个人
关系的，我们认为他们最好是用自己的钱，而不是从你的口袋里掏钱。
忠实的读者可能会发现，这是许多年来头一次，查理每年写给Wesco 股东的信没有包含在这份年报中，主要
是因为他认为今年的信相当简单，所以没有必要附在我们的年报中，不过我个人还是建议，你写信给Wesco 公司
的秘书，就可以拿到Wesco 的年报副本。
现年88 岁的马尔科姆二世(Malcolm G. Chace, Jr.)，决定从今年起不再担任本公司的董事，但伯克希尔与
Chace 家族的关系却不会断，他儿子马尔科姆三世(Malcolm Kim Chace)会接替其位置继续担任本公司董事。
1931 年马尔科姆二世进入伯克希尔针织工厂工作，在1955 年伯克希尔与哈撒韦工业合并，成为现在的伯克希
尔·哈撒韦公司，之后两年他接任本公司董事长，直到1965 年由他一手促成巴菲特合伙公司买下他与亲人大部分
的股权，而使得我们成功控股公司，之后Chace 家族在往后的27 年内继续持有本公司的股份，成为仅次于巴菲
特家族本公司的第二大股东，马尔科姆二世一直是个很容易相处的伙伴，我们很高兴Chace 家族与巴菲特家族的
我们建议大家最好先向以下旅馆预订房间：(1)Radisson-Redick 旅馆-就位在Orpheum 对街拥有88 个房间
的一家小旅馆；(2)较大一点的RedLion 旅馆-离Orpheum 约五分钟路程；(3)Marriott 位在奥马哈西区，离波仙
珠宝店约100 公尺，开车到市中心约需20 分钟，届时将会有巴士接送大家往返股东会会场。
查理跟我一直都很喜欢开股东会，我也希望大家能够来参加，我们股东的素质可由大家所提出的问题看得出
来，我们参加过很多股东会，但从来没有别的公司的股东像伯克希尔的股东一样由高智能水准与经营者荣枯与共
的股东组合。后面附有股东会开会投票的相关资料，跟各位解释如何拿到入场所许的识别证，因为开会当天会场
不好停车，我们特地为大家预留了一些位置，附件也有相关说明供大家参考。
一如往年，会后我们备有巴士带大家到内布拉斯加家具店与波仙珠宝店或是到饭店与机场，我希望大家能有
多一点的时间好好探索这两家店的奥妙，当然早几天到的股东也可利用假日逛逛家具店，周六从早上10 点到下午
5 点30 分，周日则从中午开到下午5 点30 分，到那里时记得到喜诗糖果摊逛逛，了解一下为何美国人一年能够
吞下2600 万磅的喜诗糖果。波仙周日通常不开门营业，但在股东会期间特别为股东与来宾开放，4 月26 日周日
从中午开到下午6 点，同时前一天晚上还将为所有股东举行一个特别的派对，(但必须事先向我们办公室的Gladys
Kaiser 女士登记取得邀请函)，当晚将会展示百达翡丽(PatekPhilippe)过去150 年来的作品回顾，包含英国维多利
亚女皇、教宗庇护九世、鲁德亚德·吉卜林、居里夫人和阿尔伯特·爱因斯坦曾经拥有的腕表。另外会场中的重头戏
是一只由百达翡丽工匠设计打造，耗时九年价值500 万美元的手表，如无意外也会随着其它物品一起展出，除非
查理忍不住诱惑先买下了它。
去年股东年会Nicholas Kenner 又杠上我了，他表示："我在去年1990 年报中表示他在1990 年5 月11 号
满十岁，但事实上他那时才刚满9 岁"，他接着又用很嘲讽的语气说："如果你连这个都搞不清楚，我如何还能相
信你报告中的其他数字是正确的。"到现在我还在想如何做出一个有力的回答，今年Nicholas 还会出席，他拒绝
了我邀请他当天到迪士尼乐园玩的建议，所以请大家继续好好观赏这一面倒的机智问答。
沃伦·巴菲特 董事长
不落”的商业模式。
帝亚吉欧是全球唯一一家业务横跨葡萄酒、洋酒和啤酒三大品类的酒业巨头，保乐力加则专注于传统洋酒与
葡萄酒业务。两大烈酒巨头的发展史，其实就是一部全球洋酒行业知名品牌的并购史，帝亚吉欧和保乐力加通过
一次次的并购整合，将全球顶级烈酒品牌和地区众多知名品牌收入囊中，奠定了二者在洋酒市场的优势竞争地
位。两家巨头在品牌运营方面是非常成功的，通过基于品牌的并购和一系列的整合，拥有了全球烈酒市场近半数
的顶级品牌，构建起强大的品牌护城河。在继承和收购了大量品牌之后，对国际品牌和本土品牌，高端核心品牌
和战略品牌，进行了分类管理。帝亚吉欧旗下的尊尼获加、斯米诺、健力士、百利等，保乐力加旗下的力加、百
龄坛、芝华士、马爹利、绝对伏特加等，在行业内均拥有绝对的领先地位。
全球最大的烈酒集团——英国帝亚吉欧Diageo
www.diageo.com
帝亚吉欧(Diageo)始创于1749 年的英国，是一个通过并购建立起来的庞大帝国，拥有横跨蒸馏酒、葡萄酒和
啤酒等一系列顶级酒类品牌，坐拥尊尼获加、苏格登、泰斯卡和慕赫等众多知名品牌，世界第一及第二的苏格兰
威士忌、世界第一的伏特加、世界第一的利口酒、世界第一的黑啤酒、世界第二的朗姆酒。目前帝亚吉欧已是世
界第一的洋酒巨头，全球超过40%的苏格兰威士忌都由其生产。
帝亚吉欧由四大业务组成。United Distillers&Vintners 公司(UDV)是世界领先的烈酒和葡萄酒公司，拥有
Smirnoff 伏特加、尊尼获加Johnnie Walker 和J&B 威士忌、Gordon's 和Gilbey 杜松子酒以及百利Baileys 利口
酒甜酒等品牌，占全球60 大烈酒品牌的四分之一。Pillsbury 是一家全球食品巨头，拥有四大品牌:Pillsbury 面
团、烘焙和烘焙食品;哈根达斯冰淇淋和冷冻酸奶;GreenGiant 蔬菜;以及Old El Paso 墨西哥食品。Guinness 公
司是世界上最大的啤酒酿造商之一。由旗舰世界第一的黑啤酒Guinness 品牌领导，该啤酒厂的其他品牌包括Harp
贮藏啤酒，KilkennyIrish 爱尔兰啤酒，和Kaliber 卡利伯无酒精贮藏啤酒。帝亚吉欧的第四个业务是Burger
King 汉堡王，仅次于麦当劳的世界第二大汉堡连锁店。该公司规模较小的业务之一是吉尼斯出版社(Guinness
Publishing)，该出版社出版了著名的吉尼斯世界纪录。帝亚吉欧还持有法国奢侈品和饮料巨头路威酩轩集团
(LVMH Mo
ë
t Hennessy Louis Vuitton S.A)旗下酩悦轩尼诗(Mo
ë
t Hennessy)香槟和干邑部门34%的股份。路易威
登持有帝亚吉欧11%的股份。帝亚吉欧Diageo 是由Guinness(健力士)和Grand Metropolitan(大都会)于1997 年
合并成立，公司名称由拉丁语dia(天)及希腊语geo(地)组成，象征着每一天和每一处畅饮帝亚吉欧的消费者一起
欢庆精彩生活。
Guinness PLC
Guinness 是世界上最古老和最受欢迎的啤酒品牌之一，以生产拥有深色及独特口味的黑啤酒而闻名于世。
1759 年，一个名叫Arthur Guinness 的酿酒师在爱尔兰都柏林市James Gate 开设啤酒厂，生产一种泡沫丰富、口
味醇厚、色暗如黑的啤酒，这就是Guinness 黑啤酒。成立之初，爱尔兰已有200 家啤酒厂，其中仅James Gate
大街就有10 家，竞争异常激烈。然而，Guinness 啤酒还是在众多啤酒公司中脱颖而出。到1833 年，Guinness 的
业。根据他的说法，酿造业务在未来将只占Guinness 的一半。1985 年，公司的利润增长了两倍，股价也增长了四
倍。为了刺激股价上涨，Saunders 策划25 亿英镑收购两倍大的苏格兰威士忌酒领军者The Distillers Company
Ltd.，这家公司由世界三大威士忌品牌Walkers、Dewar、Buchanans 合并而成，其中Walkers 旗下主打产品尊尼
获加(JohnnieWalker)拥有百年历史。随后，这起收购内幕交易操纵股价，Saunders 被迫辞职，1990 年被判2 年
监禁。由于丑闻不断，该公司股价暴跌，Guinness 作为一家独立公司的生存岌岌可危。为了防止进一步的下跌，
任任CEO-AnthonyTennant 将战略重心转移至高盈利性的啤酒和烈酒业务，并放弃了这些领域之外的大部分业务。
Guinness 将旗下部分烈酒业务与Distillers 合并成立United Distillers，聚焦发展烈酒业务，原有的Guinness
Brewing Worldwide 则继续发展黑啤酒。1987 年9 月，Guinness 以5.55 亿美元收购了Schenley Industries
Inc.，该公司持有杜瓦(Dewar'S)和戈登(Gordon'S)金酒的美国股权。1987 年与法国饮料和奢侈品制造商路威酩轩
集团签订的一项协议。到1989 年，两家公司都获得了对方24%的股份，尽管吉尼斯对路威酩轩的持股是间接的。
1994 年又进行了重组，Guinness 直接持有LVMH 香槟和白兰地部门34%的股份，而LVMH 在Guinness 的股份减少到
20%，1997 年降低为14%左右。1990 年，通过以5.18 亿英镑收购西班牙最大的酿酒商La Cruz Del Campo。1995
年，吉尼斯以1.11 亿欧元将37 个美国国产白酒品牌和两个生产设施卖给了Barton Inc.，该公司是Canandaigua
葡萄酒公司的一个分公司，这是吉尼斯致力于专注于高端高价品牌的努力的一部分。目前Guinness 已经成为世界
第一大黑啤酒品牌，产品畅销全球150 多个国家和地区，每年销量达到18.83 亿品脱(90 万吨)。
Grand Metropolitan
Grand 公司从酒店业起家，随后通过多元化的并购进军食品与酒精饮料行业。1934 年创始人Maxwell Joseph
成立MRMA Ltd 进入地产业务。1957 年，MRMA 与Grand Hotels Ltd.合并，随后于1961 年在伦敦交易所上市并更
名为Grand Metropolitan Hotels。1967 年，公司开始进军食品和餐饮行业；1972 年公司实现了对IDV 母公司
Watney Mann 及其他系列烈酒企业的收购，将J&B whisky，Bailey's Irish Cream 等知名品牌收入囊中，正式进
军烈酒业务。开始进入酿酒业，通过收购三家酿酒公司(Truman、Hanbury 及Buxton ltd)正式开启转型之路，并
于次年更名为Grand Metropolitan。1987 年公司并购Heublein wines and spirits，成为世界最大的葡萄酒及烈
酒产商之一。Grand Metropolitan 亦进行了大量多元化业务尝试，旗下拥有快餐品牌汉堡王，冰激凌品牌哈根达
斯，烘焙品牌品食乐，从酒店业跨界开拓出食品与酒精饮料庞大业务群。1997 年末，GrandMet 已经将其包装食品
业务的重心缩小到四个核心国际品牌:Pillsbury、绿巨人(GreenGiant)、哈根达斯和品食乐Old El Paso。
1997 年，Guinness 与Grand Metropolitan 合并组建帝亚吉欧集团，成为全球唯一一家横跨蒸馏酒、葡萄酒
和啤酒三大品类的酒类巨头。合并完成后，帝亚吉欧确立了以酿酒为主业的战略方针，逐步出售非酿酒业务。经
过长达5 个月谈判，路威酩轩集团才同意合并，合并后的帝亚吉欧将保留在LVMH 旗下酩悦轩尼诗香槟和干邑部门
34%的股份，而LVMH 将持有新公司约11%的股份。1998 年3 月下旬，合并后的帝亚吉欧宣布以11.5 亿英镑现金将
Dewar's Scotch 威士忌和Bombay gin 品牌出售给总部位于百慕大的Bacardi Ltd.，以获得美国和欧洲监管机构
的批准。2001 年，公司出售食品资产汉堡王和Pillsbury(旗下拥有品食乐、哈根达斯等知名品牌)，通过剥离非
核心业务，带动公司盈利能力持续提升。2005 年后，公司收购一系列高端烈酒品牌并在中国、印度、南非、墨西
哥等新兴市场持续发力，实现自己的高端化发展和全球化的布局扩张，将公司资源聚焦高端酒水的打造。目前帝
亚吉欧在全球洋酒市场占据绝对的领先地位，威士忌品类零售额位列全球第一，全球超过40%的苏格兰威士忌都由
帝亚吉欧生产。帝亚吉欧拥有全球前30 个世界顶级酒类品牌中的8 个，Guinness、Johnnie Walker 等传奇品
牌的经营历史甚至超过200 多年。
帝亚吉欧通过持续多年的并购整合(40 家酒类公司)，将众多顶级烈酒、葡萄酒和啤酒品牌(200 多个品牌)收
入囊中，包括大名鼎鼎的尊尼获加Johnnie Walker(全球销量第一的苏格兰威士忌)、斯米诺Smirnoff(全球销量
第一的伏特加)、百利Baileys(全球销量第一的利口酒)。帝亚吉欧将旗下的品牌分为三大类：Globalgiants(规模
较大的全球标志性品牌)、Localstars(本国当地有较高知名度的领导品牌)和Reserve(提供独特体验的高价格珍藏
品牌)。国际品牌包括尊尼获加、斯米诺、健力士、百利等，区域品牌包括Crown Royal、水井坊等，储备品牌包
Edwards 在接受媒体采访时表示，“我们在选择投资目标时，一是关注的是它是否有重要的战略意义，二是它是否
能给我们的企业未来带来发展机会，三是它能否和我们的现有业务形成协同效应，这些是我们比较关注的，也是
帝亚吉欧作为一个投资者的世界观。帝亚吉欧一直将自己的注意力放在核心品类上，20 余年前，我们还有过一些
其它的业务例如‘哈根达斯’和‘汉堡王’两个知名餐饮品牌。在这些年来，我们逐渐把这些非核心业务剥离，
将资源更多聚焦在核心业务高端烈酒上，对外部的优质企业进行投资，不断寻求帮助帝亚吉欧实现自身有机成长
的机会，这是我们获得较大成功背后的原因”。
2000 年，帝亚吉欧宣布将专注于高档酒类业务。
2001 年，出资50 亿美元联合保乐力加并购加拿大SeagramSprits 公司，纳入北美高端朗姆酒品牌摩根船长
Captain Morgan。
2004 年，出售通用磨坊股份全面剥离食品业务。将全球业务划分3 大地理区域：北美区、欧洲区和国际区。
2005 年，收购最古老的威士忌酒厂顶尖爱尔兰品牌Old Bushmills 及北美高端葡萄酒The Chalone Wine Group。
2006 年，收购世界第一伏特加Smirnov/Smirnoff。与A1 集团创建战略合作关系以推动俄罗斯业务。
2007 年，投资中国次高端浓香白酒水井坊，2013 年增加到47%股份。2019 年增加到70%。
2008 年，帝亚吉欧，喜力和纳米比亚啤酒厂宣布在南非成立合资企业；帝亚吉欧收购Rosenbilum Cellars。
2010 年，收购London Group 获得超高端利口酒Nuvo。
2010 年，收购塔桑尼亚啤酒酿造和经销商SBL。
2011 年，收购越南葡萄酒和烈酒生产商Halico。
2011 年，收购土耳其拉基酒酿造和销售商Meylcki。收购肯尼亚啤酒生产商KBL。
2013 年，收购印度最大烈酒品牌United Spirits Ltd.。收购南非高梁酒酿造企业UNB。
2015 年，收购超高端龙舌兰酒品牌Don Julio。
2017 年，收购美国/墨西哥优质龙舌兰酒Casamigos。
2019 年，收购北美无酒精烈酒Seedlip 多数股权。
2020 年，收购美国超高端金酒品牌Aviation 和Davos brands。
2021 年，云南投资首座麦芽威士忌酒厂洱源威士忌酒厂。
2023 年，收购菲律宾高端朗姆酒品牌Don Papa Rum。
帝亚吉欧通过并购整合和聚焦高端市场，不断巩固自身的行业地位，持续做大业务规模；同时，并购整合有
助于发挥协同效应、降低运营成本、大幅提升盈利能力。1998 年帝亚吉欧刚成立时净利率仅有8%；在2001 年收
购Seagram 之后，将烈酒和葡萄酒业务线进行整合，将每个地区的业务并入单一的经销渠道，减少重复成本，最
终净利率增长至2002 年的15%以上；此后通过一系列高端化运作，2008 年之后，帝亚吉欧净利率稳定在18%以
上，2022 年这一数值为21.6%。在新冠疫情肆虐的2020-2022 年，帝亚吉欧净利润增速达到23%，远超行业平均水
平，展现出强劲的盈利能力。
帝亚吉欧内部拥有一套标准化的品牌建设守则，包括标准化的品牌语言、严格的运营管理、本土化策略和强化广
告投放四大方面。①标准化的品牌语言：无论在香港还是在纽约，帝亚吉欧的员工都用同一种品牌语言、维护工
具和流程来解决问题，在不同领域(蒸馏酒、葡萄酒和啤酒)、不同市场上，帝亚吉欧都能在一个共同的主题下找
到不同的沟通方式和侧重点，从而获得成功；②严格的运营管理：帝亚吉欧对旗下所有品牌都有着近乎苛刻的严
格规定，细致到产品陈列等细节；以尊尼获加为例，如果包装有任何改变，都必须经过公司总经理亲自批准；③
本土化策略：在坚持统一的标准的同时，帝亚吉欧对如何融入不同国家的文化风情也有着自己独特的做法，会充
分考虑每个国家的特殊国情和消费偏好，持续优化运营策略；④强化广告投放：帝亚吉欧不遗余力地进行品牌塑
造和广告投放，2005 年成为F1 迈凯伦车队的赞助商、2013 年成为美国NBA 赛事独家烈酒赞助商、2021 年成为首
个在美国职业橄榄球(NFL)电视转播中出现的烈酒品牌。在美国华尔街，流传着帝亚吉欧前CEO 保罗·华尔士一句
名言:"没有品牌，再高档的酒，只是一瓶变了味道的水。"
格的价格控制，掌握产品流向的全过程，监控和打击恶性窜货问题。帝亚吉欧前CEO 保罗华尔士认为，“在帝亚吉
欧的运营管理中，我们从来不会说哪些事情上做得特别好，我们对现状的感知，永远是觉得做得还可以；帝亚吉
欧希望更上一层楼，让整个组织管理更加高效，这是我们经营的理念”。自海南离岛免税政策发布以来，国际烈酒
巨头争相布局海南免税市场。目前帝亚吉欧在海南免税渠道拥有 7 家店中店，预计还会再开设 3 家。
全球葡萄酒和烈酒行业巨头——法国保乐力加
www.pernod-ricard.com
保乐力加(PernodRicard)是全球顶级的葡萄酒和烈酒生产商。80%的收入来自法国以外的地区。在最初的30
年里，PernodRicard 巧妙地实现了从一个以法国为中心、以茴香酒为基础的公司向全球领导者的转变。如果不是
法国人聚在一起喝餐前开胃酒的传统，保乐力加可能不会成为欧洲大陆最大的酒公司。事实上，传统的法式祝酒
词"为健康干杯"帮助保乐力加保持了良好的状态。公司是世界上最大的茴香酒的生产商和分销商，在法国通常被
称为pastis，是该国最大的单一销售品种的烈酒，有古老的Pernod、Ricard、Pastis51 和其他品牌。该公司还生
产、销售或分销其他类型的茴香味烈酒，包括1997 年收购的意大利Sambuco 和希腊MiniOuzo。除了该公司和法国
人对茴香酒的偏爱，保乐力加还建立了一个强大的子公司品牌组合，涵盖几乎所有烈酒类别。该公司的产品包括
Jameson、BushMills 和其他爱尔兰威士忌;ClanCampbell 和Aberlour 苏格兰威士忌、朗姆酒、干邑白兰地、伏特
加和杜松子酒;苦酒，包括最畅销的Suze 品牌;一系列以葡萄酒为基础的甜葡萄酒开胃酒;葡萄酒，包括澳大利亚
的Jacob'sCreek 品牌，以及各种软饮料。2001 年，PernodRicard 通过与本土品牌建立业务组合，从Vivendi
Universal 手中收购了多家国际市场领军企业。
保乐力加成立于1974 年，由Pernod 和Ricard 公司合并而成。Ricard 公司是法国最大的茴香饮料供应商和分
销商。茴香是一种风味独特的芳香种子，在18 世纪作为苦艾酒的替代品而流行起来。后来一位瑞士医生发现了苦
艾酒，它与苦艾和其他草药混合在一起，被用作制作长生不老药。这种饮料变得流行起来，1797 年，一个叫
Pernod 的有抱负商人，购买了这种饮料的配方。然而，苦艾酒后来被确定会造成神经损伤，并被禁止在法国，瑞
士和美国销售。Pernod 改变了配方，用茴香代替苦艾，从而创造了两种新的饮料，该饮料被发现可以刺激味觉。
1805 年Pernod 成立了一家公司Societe Pernod Fils，尽管它是第一家生产茴香味开胃酒的公司，但规模仍
然很小。尽管如此，该公司还是推出了各种品牌，包括Pernod、Pastis51、Byrrh 和Cinzano，作为葡萄酒开胃酒
的廉价替代品。保乐力加作为一家中等规模的家族企业已有100 多年的历史，之后它收购了Suze 公司。这家公司
用龙胆植物的根生产苦味剂。1930 年代初，Pernod 的扩张鼓励了模仿者。1932 年模仿者PaulRicard 推出了自己
的茴香开胃酒。尽管人们对威士忌和葡萄酒开胃酒的需求日益增长，但Ricard 广泛而富有创意的营销方法，保持
了茴香酒的受欢迎程度。Ricard 还建立了基金会来赞助艺术和文化活动(这在当时的法国商界是闻所未闻的)、世
界游艇比赛和修建汽车赛道。此外，Ricard 还向法国政府捐赠了几个地中海岛屿，以促进旅游业的发展。为了表
彰Ricard 对赛车的支持，一年一度的PaulRicard 比赛以他的名字命名。Ricard 的宣传噱头获得了丰厚的回报，
集团的茴香开胃酒销量增长了3.2%，但国内白酒销量仅增长了1.3%。1980 年，保乐力加旨在向年轻人介绍茴香和
茴香酒的味道，在英格兰、西班牙和德国的市场加大营销活动，大部分用于促销，包括海报、品尝测试和迪斯科
舞厅的产品赠品。PatrickRicard 表示:让人们皈依的第三杯酒，我们必须把Pernod 的杯子交到人们手中。为了解
决由于需求增加而引起的分销问题，保乐力加收购了英国分销商J.R.Parkington 公司。之后又收购了其美国销售
代理商AustinNichols，这是一家著名的葡萄酒和烈酒公司，其最畅销的品牌是WildTurkey 波旁威士忌。此次收
购使保乐力加1980 年的收入增加到约2.8 亿法郎。AustinNichols 收购案背后的另一个原因是，美国人对茴香酒
根本不感兴趣，Patrick 曾称茴香酒为一种味道奇怪的饮料。虽然茴香味饮料在法国和地中海地区仍然受到很大的
限制，但PernodRicard 进入英国取得了相当大的成功。
1983 年公司收购了苏打水生产商Francaise des Produitsd Orangina 公司。Orangina 汽水含有12%的真果
汁，比Slice 公司的10%和MinuteMaid 公司的橘子汽水的3%都要多。Orangina 于1984 年首次进入美国被称为法
式冷饮。保乐力加计划让Orangina 公司占据1%的市场份额(所有橙汁饮料仅占苏打水市场的6%)。百事可乐
(PepsiCo)和Canada Dry 公司，也纷纷效仿试销自己品牌的天然软饮料。除了Orangina，保乐力加还通过其子公
司JAF-Pampryl 开始销售果汁(Fruidam，Banga，Pampryl，PamPam)。保乐力加于1982 年收购了世界领先的乳制
品水果制剂生产商SIAS-MPA 公司66%股份。尽管1980 年代初经济状况不佳，PernodRicard 的销售额平均每年增
长20%。总之，该公司将花费约2.5 亿美元的收购战略，试图在每一个法国软饮料类别建立其产品。
为了增加酒类销售，保乐力加于1985 年与美国Heublein 公司合作进入日本和巴西市场，并在美国获得更好
的曝光率。通过持有Heublein 日本子公司15%的股份，保乐力加在日本销售了WildTurkey 和Bisquit 白兰地。在
巴西，保乐力加收购了巴西主要烈酒分销商Heublein industrialae Commercia 公司30%的股份。保乐力加加入了
Heublein 的国际市场，将该公司的海外销售额提高了5-10%，尽管该市场的规模正在缩小。外国白酒销售占集团
营业额的19%，而1974 年Pernod 和里卡尔合并时这一比例为13%。保乐力加的出口子公司SEGM 收购了意大利开
胃酒生产商Ramazotti，并与西德的Deinhard 成立了一家合资企业，销售Dubonnet、Pernod、Bisquit 和Ricard
品牌。SEGM 还策划了对瑞士的Perisem 和西班牙的Prac 的收购。此外，保乐力加还购买了法国最大的餐桌葡萄酒
集团法国葡萄酒SVF 公司45%的股份。按销售额计算，SVF 是保乐力加最大的子公司。1987 年保乐力加开始就收购
另一家欧洲集团Cooymans 进行谈判。这是一家成立于1829 年的荷兰公司，拥有三家工厂，控制着荷兰一半的酒
类市场，1986 年的销售额为3700 万美元。公司不断扩大的软饮料生产线。1986 年软饮料占集团收入的36%。软饮
料的海外销售额占该公司销售额的25%。公司第一款无酒精的茴香味饮料Pacific 取得成功。公司还推出了一种低
热量的苹果软饮料BrutdePomme。1988 年收购YooHooIndustries 公司，该公司长期受欢迎的巧克力饮料进一步加
强了软饮料业务。然而，1989 年保乐力加公司失去了在法国的可口可乐特许经营权，因为该公司加强了美汁源果
汁部门，导致公司总收入减少了约20%。1988 年收购威士忌生产商爱尔兰酿酒厂，获得品牌尊美醇Jameson。1989
年，收购澳大利亚葡萄酒厂商奥兰多云咸集团，获得知名品牌杰卡斯Jacob's Creek，拓展葡萄酒品牌组合。
保乐力加的增长速度在1990 年代显著放缓。此前占据了法国茴香酒市场70%的份额，但该公司突然遭遇了来
自法国大型连锁超市和其他分销集团的廉价自有品牌的竞争。保乐力加在茴香酒市场的份额将很快下降到总市场
的不到55%。然而，同样令人不安的是，法国人最喜欢的威士忌在消费者中的受欢迎程度不断下降，尤其是年轻消
费者，他们正在转向威士忌和以伏特加、杜松子酒和其他白酒为基础的饮品。保乐力加的产品组合缺乏强烈的白
酒补充。1993 年，公司与古巴Cubaron 合作，销售古巴朗姆酒Havana Club。1994 年，公司收购了俄罗斯的伏特
加品牌Altai。然而公司任何一个白酒品牌都无法超过Smirnoff 和Gibson 等品牌的受欢迎程度。尽管Pernod
Ricard 已成为全球最大的饮料分销商之一，但与酒业巨头Grand Metropolitan、Seagram 以及软饮料巨头可口可
乐和百事可乐相比，仍显得微不足道。该公司需要获得一个强大的品牌，但这些品牌已变得太昂贵。此外，保乐
力加Orangina 品牌在亚洲市场与可口可乐和百事可乐的正面交锋。可口可乐很快就登陆越南市场，通过大规模的
促销活动，包括免费赠送数以百万计的软饮料，迅速占据了99%的市场份额。在欧洲，Orangina 也发现自己的市
场份额被大公司的新进入者抢走了。此外，1993 年保乐力加面临着酒精饮料税的增加。茴香酒的销售在一年内下
该集团通过收购波兰食品企业Agros 的大部分股份，获得了Wyborowa 品牌黑麦伏特加的国际分销权。两年后，保
乐力加以3 亿兹罗提收购了伏特加生产商波兰第二大酿酒厂Polmos Poznan80%的股份。1999 年收购亚美尼亚的
Yerevan 白兰地公司，2000 年收购了墨西哥的Viuda de Romero 龙舌兰酒。
伴随酒类资产的收购，Pernod Ricard 还在出售其非酒类资产。该公司在欧洲、北美和澳大利亚的软饮料业务
的多数股权于2001 年被Cadbury Schweppes plc 公司以7 亿欧元收购。这些业务每年的销售额为4.66 亿欧元，
其中一半来自Orangina 饮料。三年后，Cadbury 收购了软饮料业务的剩余权益。可口可乐公司曾试图以50 亿法郎
收购Orangina 品牌，但该交易在1999 年被法国政府否决。意大利调味品子公司San Giorgio Flavours 被出售给
爱尔兰Kerry 集团，水果制剂生产商SIAS-MPA 也被剥离。英国分销商BWG 也被处置了。
2001 年3 月，这些资产剥离收益帮助公司以32 亿美元的价格从法国综合媒体Vivendi Universal SA 公司手
中收购了经营葡萄酒和烈酒业务Seagram 公司39.1%股份。并购的合作伙伴是英国帝亚吉欧公司，保乐力加获得了
Chivas Regal 芝华士和Glenlivet 威士忌，Martell 干邑和Seagram 杜松子酒四个品牌，四个品牌的年销售总额
超过10 亿美元。并购Seagram 使公司的规模扩大了一倍，成为全球第三大葡萄酒和烈酒生产商。
2004 年收购新西兰的Framingham 酒厂。此时，保乐力加正推出混合饮料来提振茴香酒在法国庞大但滞后的市
场。2004 年公司成立30 周年之际，保乐力加已成为欧洲大陆和南美地区领先的葡萄酒和烈酒供应商，在亚太地区
排名第二，在北美地区排名第六。年销售额为36 亿欧元，净利润为4.87 亿欧元，集团拥有68 个生产设施的1.2
万多名员工。Ricard 家族仍然是最大的股东，拥有12%的股本，并通过SA Paul Ricard 控制了19%的投票权。
2005 年7 月，保乐力加联合美国富俊(Fortune Brands)出价107 亿欧元收购联合多美公司Allied Domecq
plc。为了避免反垄断问题，保乐力加将价值40 亿欧元的资产出售给Fortune Brands 公司。联合多美克排名世界
第二，其品牌包括百龄坛Ballantine's，玛姆Mumm，Perrier Jouet 香槟，Beefeater 杜松子酒，Stolichnaya 伏
特加。保乐力加成为全球第二大、美国以外地区第一大烈酒和葡萄酒集团。
2008 年，保乐力加并购瑞典国有酒业集团Vin&Sprit，获得全球第一伏特加品牌Absolut Vodka，补强伏特加
产品组合。2014 年，增持超顶级龙舌兰品牌Avion Spirits 股份，成为其大股东。2016 年，收购德国金酒品牌
Monkey47 的多数股权。2019 年，保乐力加以2.23 亿美元收购美国烈酒公司CastleBrands，获得Jefferson's
Bourbon 威士忌、Knappogue Castle 威士忌和Goslings 朗姆酒，品牌种类持续得到扩充；2022 年，保乐力加收购
龙舌兰品牌Codigo 1530，进一步扩张在高端龙舌兰领域的产品版图。
2010-2022 年，公司收入维持在100 亿美元左右，净利润15 亿美元左右。保乐力加在具有战略性的亚洲和其
他地区及欧洲市场业务均实现了19%的高速增长，中国、印度、土耳其、日本、韩国等新兴市场表现突出。
品牌分类管理：为了管理好众多的品牌，保乐力加将旗下品牌划分为核心战略品牌、其它战略品牌和主要本
土品牌三类；其中，力加Ricard、百龄坛Ballantine、芝华士ChivasRegal、马爹利Martell、绝对伏特加
Absolut Vodka、巴黎之花Perrier-Jouet 香槟等12 个品牌被列为核心战略品牌，在公司总体战略中处于优先地
位；对于其它战略品牌和主要本土品牌，保乐力加则根据市场的不同特点和竞争环境进行整合；适度放权：为了
充分调动各个品牌的积极性，保乐力加进行适度放权，各个品牌公司和分销公司可以根据当地市场的消费偏好和
生活习惯，自主决定发展战略和营销策划，这就解决了各个品牌之间相互竞争的问题，大幅提升品牌运营效率；
精准营销：保乐力加热衷于赞助高层次艺术和顶级商业活动(例如保乐力加在中央美术学院设立“马爹利艺术基
金”、连续多年赞助上海国际艺术节)，不仅为保乐力加赢得了各圈层意见领袖的口碑，还实现了品牌与高雅艺术
元素的深度结合，凸显保乐力加雍容典雅的品牌形象。
在中国，保乐力加是进口酒类国际集团中的翘楚，三十多年前引入中国的芝华士、马爹利、皇家礼炮成为国
人对洋酒品牌的最初印象，这三个品牌也被称为保乐力加在中国市场的三驾马车”。随后，伴随着公司完成对联合
多美和Vin&Sprit 的收购，以及2005 年百龄坛、玛姆、美丽时光、必富达、甘露和马利宝，2008 年绝对伏特加以
及2016 年猴王47 黑森林等品牌的加入，公司强大的产品组合得到不断丰富，在中国市场的地位得到进一步巩
固。在海南自贸港机遇下，保乐力加在海南加大投资力度，开设多家免税精品店。不论是烈酒还是葡萄酒，不论
日本酒水巨头——三得利SUNTORY
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三得利是全球规模的食品饮料及酒类企业，提供多样化产品，其中包括：荣获大奖的日本威士忌山崎
(Yamazaki)和响(Hibiki)、三得利万志啤酒(The Premium Malt's beer)、经典美式烈酒占边波本威士忌(Jim
Beam)和美格波本威士忌(Maker's Mark)以及饮料，如即饮咖啡(BOSS)、伊右卫门(Iyemon)茶、三得利 Tennensui
矿泉水、碳酸果汁饮料Orangina、葡萄适(Lucozade)、利宾纳(Ribena)、V 能量饮料和茶+(TEA+)。我们还生产保
健品，经营花卉和餐饮业务。三得利致力于提供安全性、可靠性和愉悦感，始终坚持提供优质产品，以丰富消费
者的日常生活。每一道工序，从开始到结束都力求卓越。在三得利，一切为了质量。这意味着，从产品的研发开
始，直到产品到达消费者手中，每一个环节都必须保证高标准和安全性。
三得利百年开拓史证明了烈酒、啤酒、预调酒、软饮料等酒水饮料品类的多元化发展之路具备可行性，能够
持续驱动公司规模扩张，且随着品类结构优化、产品高端化不断推进，盈利逐步提升。早期三得利通过销售进口
酒类积累市场认知，后凭借对市场洞察适时对洋酒品类进行国产化改良，在葡萄酒、威士忌领域取得了巨大成
功。然而公司并未就此止步，通过对市场变化及消费者喜好的洞察，第二代接班人上任后开拓啤酒事业板块，后
逐步涉足软饮料、预调酒、食品、花卉等多个领域，公司多元化成果显著，市场地位不断强化。在切入不同赛道
时，三得利采取了产品差异化战略，通过快速、精准地推出与市场需求相匹配的产品，快速抢占市场。从三得利
的发展历程可以看到，公司在进入低度酒类及软饮料领域之初并不具备优势，之所以能在激烈的市场竞争中胜
出，在于公司对于自身产品的定位突出了差异化，与竞争对手形成区隔，从而能在一系列产品中脱颖而出。这背
后是公司对于消费市场的密切调研和跟踪，以及与之配套的研发创新能力。因此公司能够快速、精准地推出与当
下市场需求相匹配的产品，最大限度贴近各地的消费者。
1899 年，鸟井信治郎(Yatte Minahare)在日本开设了一家店铺名为寿屋，旨在销售西班牙进口葡萄酒。然
而，进口葡萄酒的味道无法迎合日本人的口味，故起初他的葡萄酒销量不佳。但鸟井信治郎并未放弃。志在新勇
于行，是他的格言。他不知疲倦地在日本销售各种进口烈酒，并同时研发自己原创的葡萄酒。经过多次尝试和失
败后，他终于在1907 年推出了赤玉品牌(Akadama)波特酒。赤玉波特酒是专门根据日本人喜好微甜的口味酿制而
成，且主打民族品牌路线，遵循世上独此一家、专为日本人打造的宣传路径，因而在日本异常畅销。该品牌的赤
玉甜葡萄酒至今仍然广受欢迎。在赤玉葡萄酒和日本威士忌大获成功后，三得利的发展势头持续不减。1920 年
代，赤玉在日本葡萄酒市场的份额突破60%，成为名副其实的本土大单品。1936 年，在日本葡萄酒核心产区山梨
县我们开设自己的酒庄，登美之丘葡萄酒庄。1983 年，我们收购了位于法国波尔多地区的葡萄园拉格喜庄园。三
得利旗下葡萄酒"登美1996"获 2000 年度国际竞赛金奖，"登美1997"获 2003 年法国葡萄酒及烈酒大赛金奖，成
为日本首款获全球金奖的葡萄酒产品。三得利相继与各国著名酒庄和香槟庄建立合作关系，如法国拉格喜葡萄庄
园、法国贝切维尔酒庄等，为消费者提供优质的葡萄酒产品，夯实业务运营基础。2010 年，日本开始启用新的葡
萄酒标签规则，只有 100%使用国产葡萄并在日本国内酿造的葡萄酒才能标识为“日本葡萄酒”，新规在一定程度
上强化了三得利在葡萄酒市场的品牌力和影响力。凭借对本土市场需求的精准把控，三得利在日本葡萄酒市场的
份额接近 10%，稳居行业第一名。
在成功酿制出日本客户喜爱的葡萄酒后，鸟井信治郎决定酿造一种正宗的日本威士忌，以满足日本客户的口
味喜好。1923 年，鸟井信治郎开始进军威士忌业务，兴建日本首家麦芽威士忌蒸馏厂山崎蒸馏厂。1929 年，第一
1960 年代，二代管理层带领公司进入啤酒新品类，在麒麟、朝日、札幌三大啤酒巨头的夹缝中强势崛起。为
了让日本消费者可以喝到新型啤酒，佐治敬三带领公司的员工潜心研究了国外啤酒，参观国外酿酒厂，了解国外
的啤酒市场。经过多年对各个环节的研究，包括对水的研究，在经历过多次试验和失败后，我们终于在1963 年推
出了三得利啤酒(Suntory Beer)。1967 年推出日本第一个生啤(非巴氏灭菌啤酒)品牌纯生啤酒(Jun-nama)，与朝
日、麒麟和札幌主打的传统啤酒形成差异化，次年市场份额上升到了5%。这款纯生啤酒(Jun-nama)的客户接受度
非常高，在市场上很畅销，这无疑鼓舞了我们去开发新的更具创意的产品。多年以来，我们不断努力开发新产
品，以满足日本消费者日益多样化的口味需求。1986 年，我们上市了一款100%麦芽啤酒，即Malt's 啤酒，市占
率一度升至10%。1989 年，为生产出全世界高端的皮尔森型啤酒，我们开发出了三得利高端啤酒(The Premium
Malt's)系列。这款高端啤酒，是使用严选的原料、采用特别的生产工艺打造而成。1994 年，日本啤酒税收新政
按麦芽度划分税率高低，同时泡沫经济的破灭导致性价比消费趋势崛起，三得利敏锐洞察了其中的机遇，研发了
麦芽含量低于 67%的首款低麦芽度发泡酒并率先推向市场，引领发泡酒在日本流行。发泡酒税率上调后，三得利
再次进行针对性的研发创新并推出更低麦芽度的第三类啤酒产品。2005-2007 年，这款啤酒连续三年在"Monde
Selection"的啤酒类评选中荣获特别金奖。经过数十年的不懈努力，三得利高端啤酒The Premium Malt's 在日本
高端啤酒品牌中深受海内外消费者的喜爱。2010 年，推出世界上第一款无酒精、无碳水、零卡的啤酒味饮料All-
Free。2021 年啤酒市占率达到16.3%。
1972 年，在葡萄酒和烈酒行业大获成功后，我们开始尝试拓展无酒精饮料业务。那时，人们仍然自己泡茶。
对茶叶本身、调配方法、质量控制和不同生产方法进行数年深入研究后，我们在1981 年推出了罐装乌龙茶成为无
糖饮料先驱，而当时在软饮料市场中占据着主导地位的是碳酸软饮料和果汁。三得利乌龙茶(Suntory Oolong
Tea)符合日本民众的口味，并迅速走红。并且使"即饮"概念风靡茶叶市场，是我们最畅销的产品之一，也是日本
无酒精饮料市场中的知名品牌。2004 年，三得利绿茶伊右卫门(Iyemon Tokucha)上市。2006 年，获日本厚生劳动
省认定的保健食品黑乌龙茶(Suntory Black Oolong Tea)上市。
1992 年，我们推出了罐装即饮咖啡品牌BOSS，旨在为工作人士提供丰富美味的选择，并且成为他们的"相棒
"(多年深受信任的可信赖伙伴)。随着时间的推移，即饮咖啡BOSS 已成为一个拥有众多系列产品的长期受到喜爱
的品牌，全部产品的设计均是为了满足消费者不断改变的生活方式和品味。
1990 年代，我们利用从各类研发中积累的专业知识，挑战健康与保健市场。在日本，芝麻种子历来被认为是健康
食品，经过长期研究，我们成功地从科学的角度证明其有益健康，并于1993 年推出了首款补品芝麻明
(Sesamin)。自那以后，我们一直致力于为全球消费者开发和提供多种优质的健康保健品。2001 年，成立医疗保健
科学研究所，研发出Shizen no Chikara 产品系列。
没人见过蓝色玫瑰，它象征着"绝不可能"。1990 年开始尝试培育这种"绝不可能"的鲜花。高级总经理田中良
和博士，是负责完成这项任务的最佳人选。他领导的专家团队孜孜不倦地投入研发工作，1991 年，这个团队成功
实现了首个目标，分离出蓝色基因。1995 年，培育出蓝色康乃馨。2004 年，在全球首次成功开发蓝玫瑰。
1979 年三得利威士忌开始在中国销售。1981 年，三得利积极参与中国市场，赞助了中国1981 北京首届国际
马拉松赛。1984 年，三得利投资成立了中国第一家啤酒合资企业，江苏三得利食品有限公司，为中国啤酒酿造技
术的发展做出了贡献。1995 年，三得利在上海开展啤酒及饮料业务，上海三得利梅林食品成立。1999 年，三得利
成立三得利(中国)投资有限公司以整合中国所有在三得利旗下的企业。2010 年收购中国最大进口葡萄酒企业ASC
Fine Wines 公司。2017 年，在Beam 公司加入三得利集团仅3 年，Beam Suntory 中国公司成立，并使我们成为了
全球第三大高端烈酒公司。2019 年与中信集团在中国成立信三得利商贸公司。
