巴菲特致股东的信2006
致伯克希尔·哈撒韦公司所有股东：
公司2006 年的账面价值增加169 亿美元，A/B 股每股的账面价值增加18.4%(标普24.1%)，自现任管理层
接手的42 年以来，每股账面价值由当初的19 美元成长到目前的70281 美元，年复合成长率约为21.4%。
不考虑企业合并带来的增长(例如美国在线并购时代华纳)，我们相信，单年169 亿美元的账面价值增长额，超
过了任何美国企业的历史纪录。当然，埃克森美孚石油公司及其它的企业的收益规模远超伯克希尔，但其收益主
要用于股利发放或股票回购，而不是用来累积账面价值。
尽管如此，我们2006 年的业绩，应该要坦承一个事实：我们最重要的保险业务的亮丽表现，主要是相当的幸
运使然：由于上天有好生之德，使得一切平安。在历经2004、2005 年飓风的重创(巨灾保险的高额理赔金，使我
们损失惨重)后，终于让我们松了一口气。去年，我们的巨灾保险事业已由亏转盈，并且大有斩获。
除此之外，伯克希尔旗下的
73 个
业务单位，在2006 年绝大多数也都有突出的表现。让我们重点谈谈伯克希
尔旗下最大的业务之一GEICO，其管理层的成就，可以说是非凡的。
正如过去所述，GEICO 保险的CEO 托尼·莱斯利45 年前加入公司，当时他只有18 岁零二个月，自1992 年
走马上任以来，公司的成长突飞猛进。而近年来，托尼更在运营效率的提升上精益求精，由2003 年底至2006 年
底，GEICO 的保单数量从570 万份增长至810 万份，成长了42%。但此同时，公司的全职员工却减少了3.5%。
因此，运营效率不但提升了47%，而GEICO 并没有组织臃肿的问题。
GEICO 创造出的惊人成长，即便在广告支出激增的情况下，仍保持其作为低成本保险公司绝对领先的地位。
去年，GEICO 的广告支出为6.31 亿美元，高于2003 年的2.38 亿美元，也高于1995 年收购时的3100 万。目
前，GEICO 的广告支出远远超过任何竞争对手，即使规模远大于GEICO 者，而我们将持续提高竞争的门槛。
各位还记得去年我说过，如果你有儿子或孙子出生，一定要帮他取名"托尼"。但伯克希尔的董事唐·基奥
(DonKeough)最近有更好的想法：在回顾了2006 年GEICO 的表现后，他写信给我说："甭提出生了，告诉股东
们赶快把小孩的名字，都改成托尼或安东尼吧"！而他在信后面已经署名为"托尼"了。
年市值排名前十的非石油公司，如通用汽车、西尔斯、杜邦、与柯达等巨头，在2006 年只有一家上榜。
公平而言，还是有许多大企业的经理人表现非凡，像我马上就能想到一些让人推崇备至的CEO，如美国运通
的Ken Chenault、通用电气的Jeff Immelt、富国银行的Dick Kovacevich，但我认为我无法胜任他们的管理工
作，我也不认为自己能欣然接受这些随着地位而来的许多职责，诸如会议、演说、出差、慈善巡回、政府公关
等。我很认同美国前总统里根曾说的话："努力工作也许不会累死人，但何苦冒这个险呢？"
因此，我决定让人生过得轻松点，完全放手让集团中的优秀经理人来表现，而我的任务就是为他们加油、塑
造及加强企业文化、并做出重大的资本配置决策。而伯克希尔的所有经理人，也以努力和有效的工作，来回报我
对他们的信任。对于过去42 年来的绩效，尤其是2006 年的优异成果，芒格和我感谢他们的努力。
评判标准
芒格与我用来衡量伯克希尔的表现与评估其内在价值的方法有很多种，其中并没有任何一个绝对标准能用以
评估伯克希尔，而且很多重要事实也是无法用大量统计数据表示出来的。举例来说，对伯克希尔而言，拥有很多
未来大有可为的年轻经理人是很重要的优势，但我可没办法单纯用数字来证明这点。
然而，还是有两个非常重要的衡量基准，第一个是每股拥有的投资金额(包括现金与类现金)，在计算时，我们
排除了金融部门所持有的投资部位，因为其价值被大量的融资负债所抵消。
以下是自从现任管理层接手伯克希尔到现今的数据记录：
百万美元
每股投资金额
每股税前收益
1965-2006 复合增长率
27.5%
17.9%
1995-2006 复合增长率
12.6%
31.7%
不包括购买法会计调整数和少数股权净额
伯克希尔早期的作法，是将大部分的留存收益及保险浮存金用于有价证券投资，由于如此专注投资，再加上
去年我们非保险业务的税前收益增长了38%。但只有当我们能够进行一些重大且明智的收购时，日后的收益
增长才有保障，而这并非易事。所幸我们确实有一个优势，因为对许多企业主及经理人来说，伯克希尔越来越成
为"首选买家"。最初，我们通常只在美国私营公司中被如此看待，但我们一直希望将伯克希尔的吸引力拓展到海外
去，去年我们的国际化终于开花结果了。
收购
我们在2006 年初完成了2005 年的三项收购，总金额达60 亿美元，所有企业进展都相当顺利。此三家企业
分别为太平洋电力(PacifiCorp)、商业资讯公司(BusinessWire)、工伤赔偿保险公司(Applied Underwriters)。
<ISCAR LTD.> www.iscar.com / www.imc-companies.com
伊斯卡公司(ISCAR)是世界金属加工与机械制造领域的领军企业，是世界上最大的金属切削刀具生产商之一，于
2006 年被伯克希尔收购，在此之前，是以色列最大的家族企业。总部位于以色列的TEFEN，其子公司及代理机构
遍及全球50 多个国家。ISCAR 研发，生产，销售切槽、车、铣、镗、钻、铰、刀柄系统等全系列刀具，在为航
空、汽轮机、汽车、模具、机床、机床配刀提供全套解决方案上具有丰富经验。ISCAR 的创始人Steff
Wertheimer 相信"强大来自于永不停息的产品创新和服务优化"，也因此，创新是ISCAR 发展的一贯理念：在公司
每年销售的产品中，三年以内研发的新产品占35%，五年以内研发的新品更是高占至60%。ISCAR 总是以自己独创
的产品跻身于世界先进刀具产品市场，为金属加工行业降低成本提供有利的条件。另外，在刀具材料以及涂层技
术的发展方面，ISCAR 也在不断进行着探索与研究。
ISCAR 最初是由Stef Wertheimer 和他的妻子Miriam 在Nahariya 的一个旧棚屋中建立的，由于对持续创新的热
情，ISCAR 经过了艰苦的努力，成为行业领导者，从1950 年的家族企业成长为世界顶级的全系列模具公司之一。
1980 年代，Eitan Wertheimer 延续了父亲的愿景，ISCAR 成为全球领先的企业。扩张中的公司搬迁到位于以色列
西加利利的Tefen 工业园。到那时，创新已成为Stef 和Eitan 的一种习惯，并成为公司各个层面的一种传统。
ISCAR 扩张到欧洲、远东和西方市场，并通过在全球建立工厂、分销中心和销售/服务办事处，建立了其全球影响
力。因此，如今，ISCAR 工具可以在数小时内送达全球任何地方。
IMC 集团是全球领先的金属切削技术生产商。该集团目前包括130 多家子公司，在60 多个国家运营。IMC 还为全
球主要行业提供工程和制造解决方案。许多专门为客户需求设计的创新产品使IMC 成为汽车、航空航天和模具生
产等主要制造业的世界领导者。ISCAR 是IMC 集团13 家公司中最大的一家。提供了一系列精密硬质合金金属加工
刀具。这些公司生产各种各样的硬质合金刀片、硬质合金立铣刀和切削工具，涵盖大多数金属切削应用。
特固克(TaeguTec)是韩国一家生产高质量切削工具、钨粉和工业产品的全球性公司。该公司向20 多个主要工业化
国家的子公司和分销商网络提供产品。这些客户包括汽车、航空航天和许多其他行业。www.taegutec.com
泰珂洛(Tungaloy)是日本一家世界领先的金属加工行业硬质合金刀具制造商。近80 年的刀具工程经验反映在他们
的生产计划中。该公司生产最高质量和性能的碳化物、立方氮化硼CBN、多晶金刚石PCBN、陶瓷和金属陶瓷产
品。其创新研发部门不断努力为21 世纪的生产需求创造高效、经济的加工应用新产品。www.tungaloy.com
英格索尔(Ingersoll)是德国一家世界领先的金属切削工具系统供应商，在美国和德国拥有现代化的生产和集中营
销设施。该公司专门为最困难和最重负荷的加工项目提供完整的解决方案。Ingersoll 是汽车行业的长期合作伙
故事开始于2005 年10 月25 日，我收到Eitan 一封一页多点的信，当时我对他一无所知。信开头写道："这
封信的目的，是向你介绍ISCAR 公司"，接着描述了它在61 个国家经营的切削工具业务。Eitan 继续写道："一段
时间以来，我们一直在思考大型家族企业典型的代际传承和所有权方面的问题，并慎重地思考了ISCAR 的未来。
我们的结论是，伯克希尔将是ISCAR 理想的归宿，我们相信，ISCAR 将作为其业务组合一员而继续蓬勃发展"。
总体来看，Eitan 的来信成功地突显了该公司的质量以及管理层的特质，同时也让我有了更深入了解的念头。
到了11 月份，Eitan、Jacob 和ISCAR 的CEO 丹尼·高曼
Danny Goldman
来到奥马哈。几小时的会面时间，使我
坚信此一收购案若能成功，这个值得信任、能力超凡的管理层，将能顺利地加入伯克希尔。因为他们将能秉持收
购前的精力十足和奉献态度，继续经营该事业。然而，由于伯克希尔从未收购总部设于美国以外的企业(尽管我买
过许多外国企业的股票)，故需要研究相关税制和司法方面知识。了解过后，
伯克希尔以40 亿美元，收购了80%
的ISCAR 股权
，而其余20%仍由Wertheimer 家族继续持有，并成为我们宝贵的合作伙伴。
ISCAR 生产小型、易耗性的切削工具，其主要是高价大型机床设备的零组件。这个业务没有任何神奇之处，
主要是管理者赋予的价值。而Eitan、Jacob 与团队成员，都是真正的管理魔术师，不断研发出新型工具，使顾客
的机器更具生产效率。所以结论是：ISCAR 的获利之道，是帮助顾客赚更多的钱。应该没有比这更能创造持续成
功的秘诀了吧！
在9 月份，查理和我以及伯克希尔5 位同事，前往以色列参观了ISCAR 公司。我们每个人都对其营运方面的
表现赞叹不已。在ISCAR 就像整个以色列一样，到处充满了具备聪明才智和充沛活力的人才。对伯克希尔的股东
们来说，能有Eitan、Jacob、Danny 及其人才辈出的团队一同加入，实在是三生有幸。
<TTI，Inc.> www.ttii.com
TTI 公司成立于1971 年，总部位于德州沃斯堡，员工超过8000 人，在全球拥有13 个主要配送中心，面积超过
300 万平方英尺，是世界领先的电子元器件专家和授权分销商，提供全球数百家领先的制造商产品。TTI 广泛的产
品线和供应链解决方案使其成为全球工业、军事、航空和消费电子制造商的首选分销商。
沃斯堡的保罗安德鲁斯Paul Andrews 从Arlington Heights 高中毕业后，就读于德克萨斯大学奥斯汀分校和德克
萨斯基督教大学。1964 年，Andrews 开始了他认为是他的第一份真正的工作，在豪威尔仪器公司(Howell
1971 年Paul Andrews 成立了Tex Tronics。1974 年Tex-Tronics 改为TTI，Inc。1975 年TTI 销售额达到100 万
美元。1976 年TTI 开始组装计算机。1978 年TTI 进入电容器业务。1981 年TTI 成立10 周年，总部设在德州沃思
堡。1983 年TTI 开始组装IBM 大型机系统。1985 年TTI 的销售额达到了5000 万美元，并获得了《电子商务新
闻》排名的前25 名分销商。1986 年TTI 进军军用连接器市场。1989 年TTI 销售额达到1 亿美元，并推出了全面
质量管理系统。1990 年TTI 成为美国最大的Passives 分销商。1992 年在德国慕尼黑开设第一家欧洲办事处。
1994 年TTI 安装仓库控制系统。1995 年TTI 的销售额超过了5 亿美元。1998 年TTI 在墨西哥瓜达拉哈拉开设了第
一家墨西哥办事处。2000 年TTI 收购了Mouser Electronics，销售额突破10 亿美元，并在新加坡设立了第一家
办事处将业务扩展到亚洲。2001 年TTI 进入机电市场。2004 年TTI 收购专注于机电和被动元件的分销商Capsco。
2007 年，伯克希尔收购TTI 公司。2008 年收购了NTI 和Mateleco。2010 年，TTI 收购以色列Net Aye 公司并设立
第一个以色列办事处。TTI 收购Flightspares Electronics Ltd.公司。2012 年收购了中国Sager Electronics、
Campbell Collins 和NPCS Autotronics Co。2013 年收购以色列Ray-Q 公司。2014 年收购HuaTong Electronic
Co., Ltd.公司和Astrex Electronics 公司。2017 年收购Symmetry Electronics。2018 年收购韩国Changnam
I.N.T. Ltd.公司，Compona AG 公司及其子公司Cosy Electronics GmbH 公司，收购RFMW Ltd.公司。2020 年收购
Connected Development 公司。2021 年收购Paragon Innovations 公司。2022 年收购SMD,Inc.
数月后，我在沃斯堡的朋友约翰·罗奇(John Roach)，拜他的牵线所赐，伯克希尔又再度成为"首选买家"。大
家应该还记得，John Roach 是伯克希尔集团2000 年所收购Justin 工业的董事长。当时John 正帮助身患绝症的
约翰·贾斯丁(John Justin)为他的公司寻找永久的归宿。就在伯克希尔收购后，John Justin 旋即去世，但公司一直
按我们当时承诺的那样运营。
在11 月，John Roach 带着保罗·安德鲁(Paul Andrews,Jr.)来拜访我。Paul 拥有沃斯堡一家电子零件分销商
TTI 的80%股权。历经35 年的努力，Paul 使TTI 的销售额从11.2 万美元提高到13 亿美元，他是一位不可多得
的创业家与经营者。
Paul 今年64 岁，非常热衷于经营这份事业。但就在不久前，他亲眼目睹私有企业创始人过世，对公司员工及
其家人所造成的冲击。尤其是此一突如其来的变化，常常会进而演变成最终的毁灭。因此在一年前，Paul 就开始
考虑出售TTI，目标是将公司亲自交到细心挑选的买主手中，而不愿一手创立的企业，任由信托人员或律师，在他
过世后予以拍卖。
Paul 直接拒绝了某些"战略性"买主。因为他知道，这类企业的所有人，通常为追求所谓的"协同效应"，倾向
将他精心建立的事业予以肢解，使得数以百计的员工失去依靠(此一过程也可能让TTI 的事业受到重创)。他也排除
不已"。查理与我也深有同感。
在2006 年，我们还进行了一些
"吸收型收购"(tuck-in)
，比如鲜果布衣(Fruit of the Loom)、MiTek、CTB、
Shaw 地毯、以及克莱顿(Clayton)。其中鲜果布衣的收购规模最大。首先，以
12 亿美元(包含负债)收购运动服
饰、及制服的生产商罗素公司(Russell Corp.)
。接着在12 月，同意
收购威富公司(VF Corp.)内衣制造业务
。这些
收购，共计为鲜果布衣增加了22 亿美元的营收，也带来约2.3 万名员工。
查理和我非常乐意收购一些可以置于伯克希尔现有经理人旗下管理的业务，比如鲜果布衣的经理人约翰·霍兰
德(John Holland)，他们已经在伯克希尔集团中发光发热。以Mitek 公司为例，自2001 年被我们收购后，该公
司给已进行了14 次收购，Gene Toombs 通过这些收购所获得的成果，远远超过他先前的预期。
事实上，我们也
通过这些吸收型收购，充分利用了已有的管理人才，达到事半功倍的效果，这是值得我们继续努力的方向。
吸收型收购(Tuck-in Acquisition)
当一个较大的实体吸收一个较小的实体时，通常会发生一种吸收型收购。这两个实体通常处于相同或相关的
利基市场，并且较小的公司拥有一些新的东西，比如独特的产品或工艺。收购方已经具备了成功经营所需的所有
运营方面的能力，包括分销系统、库存和研发能力。它将规模较小的公司吸收到这个平台中，而被收购的公司不
再保留其独立的结构。收购的理由包括增加现有公司的资源或市场份额。规模较小的公司可能提供的资源类型包
括：知识产权、专有软件、技术人员、专利或强大的客户名单。一些大公司为了不依赖于多年的研发而获得快速
的资源增长，进行了大量的吸收型收购。例如，多年来苹果公司通过许多小规模吸收型收购，增加了内部资源。
大型企业定期吸收收购初创企业实际上在科技行业非常普遍。
补强型收购(Bolt-on Acquisition)
出于类似的原因，在补强型收购中，被收购公司可能会保持某种程度的完整性，因为它没有被完全吸收。是
否继续以自己的品牌运作取决于收购的具体情况。如果一家较小的公司已经为自己的品牌建立了很大的商誉，保
留它可能是有利的。在补强型收购的情况下，被收购实体可以继续作为一个单独的子公司或部门在较大公司的旗
下独立运作。通常情况下，补强型收购对两家公司都有好处。较大的公司通过扩大其市场、产品线或运营能力而
获益; 较小的公司通过利用较大平台下的规模经济和新资源来获益。通常情况下，通过补强型收购获得的公司，
已经凭借自己的能力达到市场的最高点。可口可乐就是一个成功的例子。2007 年可口可乐墨西哥瓶装部门收购了
乳制品和果汁饮料企业Jugos del Valle。使得可口可乐有机会在与其现有业务线相邻的产品类别扩张业务，在拉
丁美洲将业务扩展到果汁和其他利基市场。
补强收购和吸收收购，都以比自己从头开始更低的成本为收购公司提供了大量资源和增长机会。一旦成功，
他们可以增加收入，扩大市场份额，并帮助被收购公司在未来取得更大的成功。虽然任何并购都伴随着风险，但
这类并购的风险比其他多元化并购要小。
然而，为运用伯克希尔涌入的大量现金，我们仍然需要"大象级"的企业作为收购的目标。因此，查理和我必须
放弃对老鼠的追求，将心力投注于更大的收购案上面。
女！而且身材好到能让主教冲破教堂彩绘玻璃窗，而且她今天穿的是件白色紧身热裤。那你的太太呢？"这位老男
人立刻脱口而出："别管她了，我们找你的太太就好"。
我们正在寻找的对象，在股东信中有详细说明，如果阁下有符合要求的收购标的，不管什么时候都欢迎打电
话给我。然后，就看着我撞碎彩绘玻璃窗吧！
现在，就让我们来看看伯克希尔的四大运营业务。若将它们的财务数字合并一起，将会妨碍我们的分析。所
以，我们将他们视为四大独立业务分别加以探讨，就从对伯克希尔而言最重要的保险事业开始。
保险业务
下个月是我们进入保险业务的40 周年。1967 年3 月9 日，伯克希尔从杰克·林沃尔特(Jack Ringwalt)手中以
860 万美元，买下国民保险公司(National Indemnity)、及其伙伴企业国民火险及海运险公司。
Jack 是我的老朋友，他是一位杰出、但脾气有些古怪的生意人。每年有大约10 分钟的时间，他会产生想要出
售公司的冲动。而这样的情绪，也许是因为与监管机关意见相左、或是法院判决不利，但却稍纵即逝。
在1960 年代中期，我告诉一位投资银行家朋友查理·海德(Charlie Heider)，当下次Jack"上火"时，赶快联络
我。Charlie 是Jack 和我的共同朋友，之后Charlie 来电，我便火速安排与Jack 会面。我们在几分钟内就达成协
议，而且我刻意放弃审计、尽职调查、以及其它任何会使他重新考虑的机会。我们只是握手达成了初步协议。
而我们在Charlie 办公室等待签约以完成收购那天，Jack 迟到了，他到达时解释说，他一直开车在附近寻找
定时器还未用完的免费车位。此刻对我来说，实在是妙不可言，因为我知道Jack 就是我想找的那一种经理人。伯
克希尔买下他的两家保险公司，共有1700 万的浮存金。在过去年报中，我们对浮存金作了详尽的解释，你也可以
在我们的网站上查阅。简单来说，浮存金是我们持有，虽然不属于我们，但却可以用来投资的钱。
到2006 年底，我们的浮存金已成长至509 亿美元，我们已经跟
Equitas
签订了巨额的追溯再保险合约(我会
在下个部分加以说明)，浮存金规模又增加了70 亿美元。浮存金的增长，大多是来自于我们收购其他保险公司，
但我们自身经营的保险业务，也有显著的内生性成长，尤其是阿吉特·贾恩所管理的再保险业务。我在1967 年，
希尔来说最重要的，是浮存金的成本，随着时间推移，可能远低于业界的标准，甚至可能低于零。请注意"随着时
间的推移"这个词，会周期性的出现不好的年份，这一点是可以确定的。
不过，保险业务2006 年的状况相当不错，可以说非常棒。我们的经理人，包括Tony Nicely(GEICO 保险)，
Ajit Jain(B-H 再保险)，Joe Brandon 和Tad Montross(General Re)，Don Wurster(国民保险直保业务)，Tom
Nerney(U.S.责任险)，Tim Kenesey(Medical Protective 医疗事故保险)，Rod Eldred(HomeState 和Cypress
保险)，Sid Ferenc 和Steve Menzies(Applied Underwriter 工伤保险)，John Kizer(Central States 中部州保险)
和Don Towle(Kansas 银行家担保)，表现发光发热。在朗诵他们的名字时，我觉得好像在棒球发源地库伯斯敦
Cooperstown，照着名人堂上的名单一一念出。当然，整个保险业在2006 年都有亮丽的演出，但伯克希尔经理
人的表现，却普遍优于竞争对手。
以下是我们每个主要保险业务的承保业绩，及其浮存金的数字。请仔细的回味，因为近期内，你将很难再看
到如此精彩的报告了。
承保损益
年末浮存金
百万美元
2005 2004
通用再保险
伯克希尔再保险
GEICO
其他直保
**340
*235
合计
53 1551
*包括MedPro 自2005 年6 月30 日起；**包括Applied Underwriters 自2006 年5 月19 日起；
2007 年，在伯克希尔赖以为生的保险事业方面，将很难再创造出更好的结果，但我认为，应该可以维持不错
的表现，但超级巨灾保险，却是最大的未知数。2004-2005 年飓风的接踵而来，是脱离常轨的吗？或者这些天灾
只是警讯，告诉我们21 世纪的地球气候，已经变得跟过去截然不同？如果第二个问题的答案是肯定的，2006 年
将可能是未来一连串暴风雨前的宁静。如此一来，整个保险业势必将天翻地覆，故若将前年的Katrina 飓风视为最
坏的情况，可能是过于天真的想法。
险，就算理赔的金额不大，我们也不愿承保。
合理的保费，并不确保特定年度的获利，但只要保费不合理，肯定
会保证最后以亏损收场。由于大量资金涌入巨灾保险业，使得近来的保费价格降低，因此伯克希尔将大幅减少飓
风保险的承保额。伯克希尔在保险事业上的经营，和我们在金融市场上的作法，可说是如出一辙：当别人贪婪时
要提高警觉，当别人恐惧时要贪婪。
Lloyd's，Equitas 以及追溯再保险
接下来，就要谈到Equitas 了。去年，伯克希尔签订了金额庞大的追溯再保险合约，该合同是为了保护保险
业者，免受已经发生的损失，但尚不清楚确切的理赔金额所带来的可能风险。稍待片刻，我将会讲解一下这合约
的相关细节。但先来回顾一下保险的历史，然后大家自然就会了解这笔交易的来龙去脉。
故事发生在1668 年左右，当时Edward Lloyd 在伦敦经营一家小咖啡店，因为顾客(包括船主、商人、以及
爱冒险的英国资本家)都在店里从事商业交易，所以在那个没有星巴克的年代里，他的店就注定远近驰名。这些顾
客品尝着咖啡，并与资本家签下能转移他们货船、货物海上风险的合约。这些签下合约的资本家，是押注在此次
出海，可以顺利平安的想法上，最后就变成所谓的"位于Lloyd's 的保险业者"。虽然有很多人认为Lloyd 是家保险
公司，但实情并非如此。就跟一个世纪前一样，Lloyd's 仅是许多保险业者处理交易的场所而已。
经过时间的演变，保险业者吸引了一些被动投资人，加入共同承保的行列。除此之外，业务范围也扩展至海
运险以外的领域，几乎任何可能的保险形式，其中包括一些无奇不有的保单。因此，Lloyd's 声名远播。保险业者
们后来走出Lloyd's 咖啡厅，各自找更雄伟的总部，并订立合作规范。而那些提供资金给保险业者的被动投资人，
就变成所谓的"财团"。
最后，来自世界各地成千上万的财团都加入了这个行列，期望不费吹灰之力或不冒风险就能获得赚钱之道。
当然，这些潜在的财团们，在加入保险业者的共同承保前，都被理性地告知，他们将对其承保的后果，承担无限
和永久的责任，简单点就是"赔到脱裤子"。但是这样的警告根本只是敷衍，根本没人理会。由于过去三百年来，并
没有人真的"赔到脱裤子"，对于财团来说，这是极具说服力的证明，因此许多安心地加入共同承保。
许多财团最后只能选择破产，有些人甚至选择自杀了结。
动荡中，有些人不顾一切的想要重振Lloyd's 的雄风。1996 年，该机构的高层，决定
以111 亿英镑
的资金，
成立一家新公司Equitas，
来承担1993 年以前的所有未了结保险合约。
其实，这个计划是将许多悲惨财团们的问
题集中处理，当然，拨出的资金是绝对是入不敷出，但若如此，财团们仍要为资金缺口负责。
但是，集中所有债务一起处理的新计划，至少可以让财团间的内斗告一段落。此外，将这些保险合约集合起
来，也可以在评估、谈判以及诉讼上，较先前的决策更为明智。Equitas 计划，怀抱的是富兰克林的思想："
我们
必须团结一致，否则一定会被各个击破。
"
起初，许多人预期，Equitas 终将走上失败一途。但在2006 年春天(在距离最后一张保单被承保13 年后，
(1993-2006 年)累计支付
113 亿
英磅理赔金)，我和阿吉特审视所有的数据后，得出的结论是它还是有存活下去的
可能。于是我们决定，愿提供Equitas 巨额的再保险合约。
由于仍存在许多不可知的变量，故伯克希尔并不能提供Equitas、及其27972 名财团无上限的保障。但我们
提出(用尽量简单的说法)，只要Equitas 支付伯克希尔71.2 亿美元的现金及证券(这就是先前提到的浮存金)，我们
就愿意负担其未来的理赔金，
上限为139 亿美元
。此一金额，较Equitas 最近评估的所有债务，还多出57 亿美
元。如此一来，财团得到了巨大(几乎保证是足够)的未来保障，能够杜绝不幸意外的打击。而伯克希尔提供的保障
之大，甚至让Equitas 计划支付现金红利给数千名财团，这是他们做梦都想不到的。
这对伯克希尔的影响为何？
这取决于"已知"的理赔最终有多少成本，以及将有多少尚未提交理赔的保单会付出
水面要求我们负责，这些理赔金何时正式支付，以及伯克希尔能在这笔钱支付前、创造出多少现金。
我跟阿吉特
认为情况将对伯克希尔有利，而且即使判断出了差错，伯克希尔也能应付自如。
Equitas 的CEO 斯科特·莫泽(Scott Moser)，对此项交易的评语十分简洁。他说："财团们希望晚上能安然入
睡，而我们刚为他们买了世界上最好的床垫。"
注意：吃西兰花的时间到了(意思是对健康有益)，现在开始来讨论会计上的处理。对于喜欢阅读会计报表、研
多倍。由于我们是这类保险的首选再保险业者，因为这些将移转给我们的义务(例如对于受伤员工的终身伤害医疗
给付)可能在50 年或更长时间内无法完全履行。在保障这些债务得到全面公平的清算方面，没有别的公司，可以
像伯克希尔一样做到这一点。这一事实对于原保险公司、保户、及监管机关来说，都是非常重要的。
追溯交易的会计程序既不是众所皆知，也不直观。为了让伯克希尔股东了解，最好的方法，就是简单列出会
计的借方及贷方。查理和我希望看到更多人这么做。许多公司的重要交易放在会计附注里，这往往令人摸不着头
绪。对这种故意将财务报告作如此呈现的公司，我们一向抱着怀疑态度、而不想理会。(例如，即使是知晓了最后
的结局，也不妨试着解读安然公司过去年报中，对于"描述"交易上的呈现方式。)
因此，让我们总结一下Equitas 的会计处理。主要的借方项目是现金与投资、再保摊回，以及再保险的递延
费用资产DCRA。主要的贷方项目为赔偿准备金以及赔偿调整费用准备金。在交易之初，并没有损益入帐，但是
每年摊销再保险的递延费用资产DCRA 时，保险损失就会跟着出现。而每年摊销的费用最主要取决于，我们对未
来赔偿支付的时点、及赔偿金额的年终估计值，与年初的估计值相比。最后，当赔偿最后一张保单之后，再保险
的递延收费资产账户就会降低为零，而这一天会是50 年或是更久之后。
但重点是要记住，追溯再保险合约，总是会给我们带来损失。而这样的损失是否值得承受，就取决于我们是
否能创造出超越损失的投资收益。最近，我们的DCRA 摊销费用每年带来约3 亿美元左右的承保损失，大约和我
们将所收保费、用于投资所产生的收益相互抵消。如果没有新的追溯合约，每年费用将随着时间持续下降。然
而，在与Equitas 签订合约之后，每年的DCRA 费用将增加到4.5 亿美元左右。这意味着我们其它的保险事业，
必须创造出相同金额的承保收益，伯克希尔才能让浮存金成本降为零。此一目标具有相当的挑战性，但我相信，
我们将在许多年份实现浮存金零成本(可能不是大多数年份)。
我答应过不会有随堂测验，各位是不是很高兴？
制造、服务及零售业务
伯克希尔在这个事业群的活动，可说是包罗万象。不过，让我们先看看整体的资产负债表和利润表的概要。
其他流动资产
其他流动负债
流动资产合计
流动负债合计
商誉及无形资产
递延所得税
固定资产
长期及其他负债
其他非流动资产
所有者权益
16839 15595 15379
合计
34327 26205
23636 23267
合计
26205 23636 23267
利润表
百万美元
收入 52660
46896 44142 32106
营业费用 49002
44190 41604 29885
其中：折旧费用
利息费用
税前利润
所得税
净利润
平均净有形资产
回报率
25.1%
22.2%
21.6%
20.7%
平均净资产 19777
16217 15487 14608
回报率
10.8%
10.1%
9.9%
9.2%
*税前利润不包含购买法会计调整
这家五花八门的业务集团，销售从棒棒糖到房车的各种产品，去年的平均有形净资产的回报率为25%，令人
欣喜。值得注意的是，此一营运结果仅用了极小的财务杠杆。显而易见的，我们持有的这些企业，实在是表现非
凡。不过，我们在收购这些事业时大多支付了高出净资产相当多的溢价，这反映在上面的商誉科目。而这一事
实，也让相对于平均账面价值回报率，掉到10.8%。
以下是这个事业群中几家表现显著的公司：
鲍勃·萧(BobShaw)是一位非凡的创业家。身为萧氏工业创办人的他，把公司发展为全美最大的地毯制造商。
去年，
75 岁的Bob 决定退休
。为了接替他，Bob 推荐了在萧氏地毯工作了31 年的老兵
VanceBell
。就像以往一
样，Bob 做了正确决定。虽然房市走疲，使得地毯事业的发展也跟着迟缓，然而萧氏地毯公司依旧是伯克希尔的
主力事业，贡献了可观的收益。
美元购入2200 股。每名员工和我们付出的价格一样，并且大部分的人是用借钱的方式完成。
这些员工都十分庆幸自己做了这个决定。五年后MiTek 的销售额成长3 倍，股价为71699 美元。尽管它收
购
了14 家公司，斥资2.91 亿
，MiTek 不但还清了伯克希尔的债务，还余有3500 万现金。我们在7 月时欢庆收购
5 周年纪念，我告诉经营团队如果MiTek 的股价超越了伯克希尔的A 股，那对伯克希尔来说，还真的很尴尬。各
位，如果此事成真，千万别感到惊讶(虽然芒格跟我试着把伯克希尔的股票推向目标)。
不过并不是所有业务的获利都提升了。
当行业的基本面崩坏时，即使有才能的管理层，也仅能试着减缓其衰
退速率。最后，逐渐崩坏的基本面会战胜管理层的才能。(就像一个有智慧的朋友曾经告诉我："要想成为一个好的
企业家，就一定要进入一个好行业
")。报业的基本面绝对是每况愈下，如此的情势使得伯克希尔布法罗新闻报的获
利下降，而且还会持续下去。
我跟芒格还年轻时，在美国经营报业可以很轻易获得可观的获利。就像某位不太聪明的发行人名言："我的财
富，来自于美国社会的两大支柱：
垄断和裙带关系
"。在某家报社垄断的城市中，无论报纸内容多么差强人意，无
论管理多么无能，都能创造暴利。
产业的迟缓可能仅有一个理由可以解释。
在20 世纪大部分的时间中，报纸是美国大众主要的信息来源。
不管
主题为体育、财经，或政治，报纸都有至高的地位。另外很重要的是，报纸广告提供最简单的招聘信息，以及了
解镇上超市商品价格的渠道。绝大部分的家庭感知到报纸对日常生活的重要。但是可理解的，大多数的人并不想
为第二份报纸买单。广告客户喜欢找发行量最多的报社，而读者往往希望购买拥有最多广告和新闻版面的报纸。
如此的循环，导致报业的丛林生存法则："强者恒强"。
如此一来，当一个大城市存在两家或更多报纸时(一个世纪以前，这个现象相当普遍)，通常领先的报社将会成
为最后的赢家。而当竞争结束，报社在广告及报纸的定价能力方面将得到释放。一般而言，广告客户及读者的费
率每年都会上调，利润滚滚而来。对股东来说，这曾是获利的天堂。(有趣的是，虽然报纸定期或通常让人不以为
然的方式报道汽车或钢铁业的盈利能力，但却从未让读者了解自己的点石成金的状况。嗯….)
事实上，许多在报业定期记录、及分析重要国际事件的聪明经理人，对发生在自己身上的事，要么视而不见，要
么漠不关心。然而，现今所有的报社老板都了解到他们渐渐地在这场"眼球争霸战"中败阵下来。简单来说，如果有
线电视和卫星广播以及互联网比报纸早诞生，那么也许根本就不会有报纸了。
Stan Lipsey 把布法罗新闻报经营得有声有色，并且我也对编辑Margaret Sullivan 感到无比骄傲。布法罗新
闻报在报纸市场的渗透率，比起全国其它报纸都来得高。在财务营运方面，即使布法罗的人口及商业趋势并不是
很好，但我们的财务状况也仍旧比其它大城市的报纸来得优异。不过，营运还是面临无情的压力，这将导致利润
率持续下滑。当然，我们在布法罗拥有领先的
网络新闻业务
，并且这将会持续吸引更多浏览者及广告客户。但
是，
报纸网站的经济潜力，充其量仅是过去报纸垄断荣景的一小部分。
考虑到许多网站提供了许多免费的信息及
娱乐选择，并且只要用鼠标一点，就把浏览者送走了。
但对当地居民来说，
发行当地专属的报纸，就像是当地拥有运动球队一样，可以马上吸引目光
。随之而来的
通常是权力及影响力，这些都是吸引有钱人的好处。更甚之，有公民意识的富人，可能会觉得地方报纸将为他们
的社区服务。这就是为什么皮特·基维特(Pete Kiewit)经营奥马哈报纸超过40 年的原因。
我们常常看到非经济个人报社买主出现，就好像许多收购体育特许权的买主一样。但是向往进入新闻界的大
亨们可要当心，因为没有原则显示报社的收益不能低于支出，也没规则显示亏损不会愈演愈烈。经营报社的固定
成本很高，并且当发行量减少时，那还真是坏消息呢。
在报纸重要性降低的同时，心理上对拥有报社的精神价值
也会减损，而拥有体育特许权的价值却还保有一样的地位。
就像先前说的，除非面临不能改善之现金流出困难，否则我们还是会坚持经营新闻媒体事业。芒格和我热爱
报纸，我们一天都要读5 份，再加上我们相信：
自由且充满活力的新闻媒体，是维持民主的关键要素。
我们希望
印刷发行及网络的结合，可以规避报纸的末日。伯克希尔也会与布法罗一起努力，发展成一套可持续经营的商业
模型。相信最后的成功将会是我们的，只是报业获利丰厚的岁月已经逝去。
出售及管理共享飞机的利捷航空(NetJets)的情况大为改善。该公司的成长从来不是问题，其营收自1998 年
之下，
NetJets 在欧洲终于转亏为盈
，我们期待如此的经营态势可以延续。2006 年美国业务也经营得不错，使得
全球的税前收益达到1.43 亿
。即使在2006 年的第一季亏损0.19 亿，但以整年度来看，还是实现盈利。
如此由亏转盈的营运成绩，当然和Mark 一起努力的Rich Santulli 也有功劳。就像是其它伯克希尔的经理
人，Rich 并不为了钱而工作，但你永远不会知道这一点。他绝对是个精力旺盛的人，负责监督营运、促进成交，
并穿梭世界各地，以持续拓展本来就相当庞大的市场，让NetJets 公司可以超越对手。今日，
我们管理的机队价
值，已经远远超越前三大3 家竞争对手的总和。
NetJets 之所以能鹤立鸡群，是因为它提供了极致的安全及服务。在伯克希尔，及许多我们的子公司里，
NetJets 的飞机是不可或缺的商业工具。而我、我的家人，以及伯克希尔董事会成员，也有和NetJets 签下私人用
途的合约(我必须要说，我们并未享有折扣)。一旦你接受过NetJets 的服务，再回去坐一般的商用客机，好像又回
到过去一样，凡事只有自求多福。
受监管的公用事业业务
在伯克希尔拥有86.6%股权的中美能源控股公司旗下，包含许多不同种类的公用事业的营运。其中最大的分
别为：(1)约克郡电力与北方电力公司(Yorkshire Electricity,Northern Electric)，拥有370 万电力用户，为英国第
三大的电力分销商；(2)中美能源(MidAmerican Energy)，在爱荷华州拥有70.6 万电力用户；(3)太平洋电力与洛
基山电力公司(Pacific Power,Rocky Mountain Power)，在美西6 州拥有170 万电力用户；(4)科恩河与北方天然
管道公司(Kern River,Northern Natural pipelines)，供应全美8%的天然气消耗量。
我们在中美能源控股的经营伙伴是WalterScott 与其它两位非常杰出的经理人DaveSokol 与GregAbel。在
合伙的双方，握有多少股权并不重要。只有在经过理智地思考并取得意见的一致后，我们才会做出重要的决定。
在与他们三位共事六年后我超越原先的认知：他们真是伯克希尔万中选一的好合伙人。
有点不协调的是，中美能源旗下拥有美国第二大的不动产经纪商美国家庭服务公司(HomeServices)，这家公
司旗下经营20 个地区性品牌、拥有20300 位经纪人。但尽管其去年进行两个收购案，
该公司的总成交金额却下
不会有什么违约，如一些尖酸刻薄的说法："不断循环的贷款，因为收不到钱，所以没有损失可言。"但是未支付的
利息，却会滚入本金，那些先前不能不正常付息的房贷户，在后来超过正常月还款额的利息负担中不支倒地。如
同史
Scarlett O'Hara
的"明天的事明天再担心"现象，对许多房主来说，所谓的"明天"已经到来了。所以，此一后续
效应，势必在HomeServices 公司的几个市场中浮现。话虽如此，但我们还是会继续收购其它的不动产经纪业
务，因为相信十年后，HomeServices 公司必然将远超过目前的规模。
以下是中美能源在运营上的关键数据：
百万美元
英国电力
爱荷华电力
西部电力
管道运输业务
家庭服务
其他
来自锌回收项目停运损失
息税前收益
利息支出-其它企业债务
利息支出-伯克希尔次级债券
所得税
净收益
*归属于伯克希尔净收益
*其中：借款利息税后收益
应付其它企业债务 16946
10296 10528
10296 10286
应付伯克希尔债务
*包括了伯克希尔所得的利息(扣除所有相关所得税后的净额)
金融及金融产品
各位一定很高兴听到这个消息(当然我本人更高兴)：这将是我最后一次，在股东信中提及通用再保险公司在衍
生性金融商品业务的亏损了。伯克希尔从2002 年初开始关闭这项业务时，我们有23218 个在外流通合约，现在
已处置到
只剩197 个
，而这部分业务的
税前亏损累计达4.09 亿美元
(但2006 年只有500 万亏损)。查理表示，如
去年的销售额只有1999 年的1/3 左右，除了Clayton，我对这个产业在2006 年是否有赚到任何钱感到怀疑。
Clayton 税前收益为5.13 亿，并向伯克希尔支付了
8600 万利息
，作为我们为Clayton 持有的100 亿美元分
期付款的贷款组合的借款费用。伯克希尔健全的财务体质，显然对Clayton 帮助不少，但企业成功幕后的真正推
手要归功于凯文克莱顿KevinClayton。Kevin 对此事业了解透彻，是位理性的决策者，与之合作非常愉快。通过
收购， Clayton 现今的员工规模已成长至14787 人，而我们收购时只有6661 人。
而在租赁方面包含两大业务，由PaulArnold 经营的CORT 家具租赁公司，以及由BillFranz 经营的XTRA 货
柜卡车租赁公司。CORT 的营收在去年有显著的成长，而XTRA 则维持2005 年的高水平。我们会继续让Paul 跟
Bill 寻找小型收购机会，并对新租赁业务持开放态度。
以下为本业务群收益状况：
百万美元
税前收益
有息负债
2006 2005
2004 2003 2002
交易-经常性收入
人寿年金业务
租赁业务
克莱顿金融
*其他
其中*克莱顿利息
通用再保险证券
*1204
*2617
*5437 *8041
*10631
价值资本
Berkadia
结束
收益合计
交易-资本性收益
1750 1215
合计
2334 1834 1353
*通用再保险证券包括所有负债
投资业务
下表为我们普通股方面的投资。我们将2006 年底市值超过
7 亿美元
股票列出，但有两家例外，因为这两家市
值合计超过19 亿美元的公司，我们仍在持续买进。当然，我也可以告诉各位是哪两家，但随后我可能就有必要杀
100,000,000 P&G 宝洁
3.2%
6,427
48,000,000 穆迪Moody's
17.2%
3,315
2,338,961,000 中国石油H 股
1.3%
3,313
36,417,400 Anheuser-Busch
-减持
4.7%
1,761
1,792
229,707,000 乐购Tesco-
新进
2.9%
1,340
1,820
21,334,900 强生Johnson&Johnson -
新进
0.7%
1,250
1,409
17,938,100 康菲石油ConocoPhillips –
加仓
1.1%
1,066
1,291
3,486,006 浦项钢铁POSCO-
新进
4.0%
1,158
31,033,800 美国合众银行USBancorp-
新进
1.8%
1,123
1,727,765 华盛顿邮报
18.0%
1,288
1,724,200 白山保险
16.0%
17,072,192 美国石膏板USG-
加仓
19.0%
19,944,300 沃尔玛
0.5%
6,708,760 M&T 银行
6.1%
其他
5,866
8,315
股票投资合计
22,995
61,533
BNSF 铁路-
建仓
联合太平洋铁路-
建仓
美标公司-
加仓
GEICO
Ameriprise 金融
-减持7 成
耐克NIKE-
加仓
GEICO
Comcast 有线电视
-减持3 成
GEICO
泰科国际Tyco
GEICO
通用电气-
建仓
Costco
太阳信托SunTrusts
第一资讯FirstData-
加仓
GEICO
铁山数据-
加仓
GEICO
西联Western Union-
建仓
GEICO
Lowe's 劳氏家装零售-
建仓
GEICO
甘尼特Gannett
Norfolk 南方铁路-
建仓
Torchmark 保险
家得宝-
减持
GEICO
UPS 快运-
建仓
H&R Block 税务服务商-
减持8 成
盈利1 倍
希悦尔包装SealedAir
-清仓
Mueller 穆勒工业
-清仓
*成本项是我们实际的购买价格，也是计税的依据；这与GAAP 会计原则所认定的"成本"有一些不同，因为少
数情况下账面价值需要增加或减记。
我们对几乎所有的投资标的，于2006 年营运的绩效表现感到高兴。如去年所提的，我们预期其整体而言，每
年可在收益上创造6~8%的成长，而此一比率，大约每十年左右，就能让企业的收益翻一倍。2006 年伯克希尔的
最大持股公司美国运通、可口可乐、宝洁、及富国银行，每股收益分别成长18%、9%、8%、及11%，感谢这些
企业CEO 所创造的亮眼成绩。
伯克希尔已经接近将直接持有的外汇仓位全数清算，在2006 年实现了1.86 亿的税前收益(包含在前面的金融
及金融产品的收益报表中)。这使我们自2002 年开始建立外汇仓位以来，获利的总数升高到
22 亿美元
。
以下是按货币种类划分的细目：
外汇币种
损益(百万美元)
外汇币种
损益(百万美元)
欧元
839.2
瑞士法郎
9.6
加币
398.3
日元
1.9
英镑
287.2
新加坡元
-2.6
韩元
261.3
港币
-2.5
澳元
247.1
人民币
-12.7
墨西哥比索
106.1
新台币
-45.3
新西兰元
102.6
其他期权
22.9
在间接持有外汇的获利方面，伯克希尔也大有斩获，但我从来无法精确地计算实际数字。比如，在2002-
2003 年间，我们以
8200 万美元
(已经尽其所能了)买进安然公司(Enron)的垃圾债券，其中部分是以欧元计价的。
我们已从这些债券里获得
1.79 亿的利息收入
，而持有的债权部分，现值为1.73 亿美元。这意味了伯克希尔总共
的
获利为2.7 亿美元
，其中部分是由于购买这些债券之后，拜欧元升值所赐。
当我们开始建立外汇仓位时，美国和其它国家货币之间的利率差异，有利于直接持有外汇。但2005 年时，利
差由正转为负值，于是我们寻求其它途径持有外汇部位，比如买进海外企业股权、或有大量海外收益的美国企
业。必须强调的是，汇率因素对于选股，并没有太大的意义，而仅是众多考虑之一而已。
对应的销售收入，美国势必要变卖资产，或向世界其它国家融资。就像是一个相当富有、但奢靡无度的大家族一
样，在生产能力不足以支应消费时，我们被迫要舍弃一些目前拥有的东西。
这对美国来说，并没有多大的问题。因为我们仍是非常富裕的国家，而过去的信用也不错。因此，全世界还
很乐意接受美国的债券、房地产、股票、以及企业。由于资产雄厚，我们仍有继续挥霍的本钱。
然而，这样的变卖家产，后果是不堪设想的。我去年曾预测，大肆挥霍的后果，其中之一已经成真：美国的"
投资收益"账户，在2006 年转为负数(自1915 年以来皆为正值)。目前外国人从美国投资方面所产生的利得，已经
超过美国人在海外投资所赚取的金额。目前的状况，如同美国人已经用尽了银行账户内的钱，并且将目光转向信
用卡。然而，就像借高利贷一样，由于要支付不断增加的利息，美国目前正面临一个"反向复利"的处境。
我想强调的是，即使知道此一做法极不明智，美国人仍可在未来十到二十年，过得比今天还要好，人均财富
也将升高。只是在此同时，美国公民为了支应庞大负债的成本，在每年的生产成果中，有绝大一部分，是要转交
给外国人的。每天辛勤的工作，有很多时间只是在为前一代的过度消费，而付出代价，实在是令人不爽。因此未
来会有一天，美国的劳工及选民，终会对这种"贡献"感到厌烦，引发严重的政治反弹。市场将如何面对此一效应，
我们根本无法评估，但若对于所谓"软着陆"抱着期望，恐怕只是自我安慰的想法而已。
我应该告诉过大家，
伯克希尔所有由直接外汇部位上实现的收益，都是来自于远期合约。
这是一种衍生性金
融商品，我们还签订了其它种类的衍生性合约，这可能让大家感到奇怪。我们都清楚通用再保险公司的衍生合约
账户，在进行壮士断腕后，所得到的惨痛经验；同时也听我谈论过，衍生性商品运用的惊人成长，将导致金融市
场上的系统性问题。你们也许会纳闷，为什么伯克希尔现在还要跟这个有害物质一起厮混呢？
答案是，
衍生性金融商品也像股票及债券一样，有时也会被严重错误的定价。
因此，许多年来，伯克希尔在
衍生性合约的签订，一向是具有选择性的，在数量上不多，但有时金额却很庞大。
我现在亲自管理62 个流通在外
的衍生性合约
，确保交易对手没有信用风险。截至目前，这些衍生性合约的效益还不错，为伯克希尔赚取了数亿
美元的税前收益(远远超过前面有关远期外汇报表上的获利数字)。虽然时时都有亏损的可能，但是整体来说，还是
要是我今晚就过世，该会由谁来接任。3 位中无论是谁，都比我年轻很多。伯克希尔的董事们也都相信，继任者的
任期要长，是很重要的一点。
坦白来说，伯克希尔在投资方面人选的接班上没有做好充分的准备。不过，这有其历史因素：过去有一段时
间，
查理
是潜在继任者，但最近
路易·辛普森
填补了这个空缺。路易是位长期投资的高手，在管理GEICO 公司的股
票投资组合期间，创造了相当出色的长期绩效。但他仅比我小6 岁，如果我的大限到了，那么他可以短时间内完
美的填补空缺，可能也并不太长。所以长期而言，伯克希尔需要另外的解决之道。
在我们十月的董事会上，我们已针对这一问题彻底讨论。我们制定了一个接班人计划，查理和路易将协助我
共同执行。依照计划，
我打算雇用一位更年轻、且有潜力管理大型投资组合的人
(男女均可)，视状况的需要，继任
成为伯克希尔首席投资官。但在评选的过程中，实际上会挑出几位候选人。
挑出合适的人选，不是件容易的事。当然，从投资绩效斐然的人才中，再找出聪明的人选并不困难。
但是长
期投资要想成功，即使有精明的头脑、以及短期的优异绩效，还是有很遥远的距离。
随着时间的推移，市场会出现非比寻常、甚至诡异至极的事情。只要一个大错，就可能毁掉过去一长串的成
功投资纪录。所以，
伯克希尔需要一个生来就能辨认并规避重大风险的人，包括那些以前从未出现过的风险。
而
现行许多金融机构所普遍采用的模型，无法发现投资策略中潜藏的重大风险。
秉性也十分重要。独立思考、情绪稳定、以及对人性及机构行为的敏锐理解，这些对于长期投资的成功都至
关重要。我看过很多聪明绝顶的人，但都缺乏这些特质。
最后，我们还有一个特别的问题需要考虑：
我们能让受聘者留任多久。
在伯克希尔的资历加到个人履历上，
可以让此投资经理人，在市场上更加抢手。因此，我们要能确保最后所选择的人，
即使在别的地方收入更高，也
能坚持留在伯克希尔。
我们所需要的人才，必定是存在的，只是可能比较难以辨认而已。1979 年，JackByrne 和我，认定那个人就
是辛普森。于是我们和他达成协议，若能维持过人的绩效，收入就必然可观，辛普森因此在财富上，得到丰硕的
的水平。对于一个常喝樱桃可乐、及吃汉堡的家伙来说，实在是再神奇不过的事。
伯克希尔董事会的一些变动
自今年春季开始，伯克希尔董事会的组成，将在两个方面产生变动，首先是与Chace 家族有关。Chace 家族
和伯克希尔及其前身，有超过一个世纪的渊源。1929 年时，在将四家新英格兰地区的纺织厂，合并成伯克希尔精
纺联合公司的行动中，第一代的Malcolm G.Chace 扮演了重要角色。该公司在1955 年时，与哈撒韦制造公司合
并成伯克希尔·哈撒韦公司，而Malcolm G.Chace,Jr.随即成为董事长。1965 年初，在小Malcolm 的安排下，巴
菲特有限合伙公司买进了伯克希尔的一笔关键股权，并对我们取得经营权表示欢迎。小Malcolm 并继续担任伯克
希尔的名誉董事长，于1969 年才卸任。他是一位德高望重、也乐于助人的好伙伴。
同样的形容词，也适用于他的儿子Malcolm Kim Chace 身上，他在1992 年接替父亲成为伯克希尔董事。
Kim 于1996 年自行创业，目前正积极、而且成功地经营一家社区银行，因此在去年他建议，可以寻找一位年轻人
来代替他。由于我们找到了适合人选，因此Kim 将在今年的股东会时卸任董事。我希望对Chace 家族、以及Kim
多年来对伯克希尔的贡献，表达我最由衷的感谢。
在挑选新董事上，我们是沿用多年来的
标准：董事会成员要以所有者利益为导向，精通商业，兴致昂然、且
真正独立。
我所谓"真正"的独立，是指
完全不依靠董事的酬劳、来维持其生活水平者
，这与目前很多权威机构和观
察人士，在独立董事的认定上，有相当的出入。他们严重依赖董事薪酬来维持个人生活水平，这类报酬各种各
样，通常每年在15-25 万美元之间，甚至接近或者超过所谓"独立"董事的其它收入。而且(似乎也见怪不怪)，董事
酬劳在近年来更持续暴涨，这归功于美国企业界最乐于聘请的薪酬顾问公司：高一点、再高一点、成交！
(Ratchet,Ratchet and Bingo 是虚拟表述，形容薪酬谈判过程：高一点，再高一点，成交！)
(棘轮是一种不可逆的机械机构。棘轮效应用于形容高管薪酬，一旦形成之后，便有不可逆性，即易于向上调
整，而难于向下调整，某些公司高管薪酬得到了公开，便对其他公司高管形成不可逆的锚定影响。)
查理和我都相信，如果董事们要尽职尽责，前面所提的四个标准必不可少，是依法要忠实地代表所有股东。
但是，这些标准通常都被大家所忽视。取而代之的，那些为董事会寻觅人选的顾问公司和CEO 们，通常的说法只
审团、军事指挥部等。在这种情况下，选拔者希望寻找到那些，
具备专业工作所需的特定才能和态度的人
。对伯
克希尔来说，我们主要的活动在于好好地经营企业，因此，
商业上的判断力，是我们所企求的。
这正是我在
雅虎
CFO，Susan Decker
身上所看到的特质。她将在今年的股东大会上正式加入董事会。我们很幸运，她不但在我们
的四个标准上，获得非常高的分数，而且，44 岁的她相当年轻，你可能注意到，这正是你们的董事长目前十分欠
缺的。未来我们将继续努力引进新的血液，但长久坚持的四个标准特质，我们是绝不会忽视的。
其它
伯克希尔将为其2006 年的收益，缴纳约44 亿美元的联邦所得税。而美国政府上一年度的支出为2.6 万亿美
元，即每天的花费约70 亿美元。换句话说，伯克希尔可以支应所有联邦政府半天以上的所有开支，无论是社会福
利、医保、及至于国防相关的成本。只要约有600 个像伯克希尔这样的纳税者，所有的美国人就无需缴交任何所
得税或工资税。
应该要加以说明的是，我们去年向美国政府申报的所有文件，页数总共为9386。而相关业务办理、州政府、
外国政府的税务申报、美国证券交易委员会SEC 限期完成的许多报表，以及所有与伯克希尔营运相关的各类事
项，都是由全球总部的19 位同仁所一手包办。这些人员的办公场所，占地9708 平方英尺，而查理·芒格所在的洛
杉矶美西世界总部，则有655 平方英尺。我们去年花在总部办公的所有支出，包括员工福利、及两个办公场地费
用，总数为3,531,978 美元，显然我们在开销方面异常谨慎。
企业界许多重要人物，对于美国政府的开销颇有微词，指责官僚体系在支出上，无法将纳税人的钱，视为自
己的钱一样有所节制。不过，有时这些企业高层在公司的财务上，也会因为钱并不由自己口袋拿出来，而展现出
不同的行为模式。我在担任所罗门投资银行董事时，所发生的一个小故事，大家就可以看得很清楚。在1980 年代
时，该公司请了一位名为Jimmy 的理发师，每周来为高层免费理发，随行还有一位专门修指甲的人。后来，由于
削减成本之故，想要接受服务的人，必须自行负担费用。其中有某位高管(并不是CEO)，本来是每周都向吉米报
到，但在新规定实施后，立刻决定三个周再来理一次发。
花在加州各地随处可见。实际上，就在1970 年，约当有600 亿张印花券，被收集者累积成册，前往我们的特约
商店兑换商品。我们的商品奖励目录的页数厚达116 页，满满都是令人迫不急待想兑换的商品。当我得知连一些
特种行业、及葬仪业者，都会给顾客印花券时，我以为我终于找到了稳赚不赔的生意。
然而，事实上并不尽然。从我们踏入此一领域后，却是一路走下坡。到了1980 年，该公司营收滑落至1940
万美元。接着到1990 年，犹如陷入泥淖的营收，更只剩下150 万美元。由于我不是轻言退缩的人，在管理上我
付出了更加倍地努力。但营收又再衰退了98%。到了去年，在伯克希尔980 亿美元的营收中，来自蓝筹印花公司
的贡献，一共只有25920 美元(没省略任何0)。但我和查理还是怀抱着无比的希望，继续坚持下去。
薪酬制度
如我去年的股东信中所提，在我担任
19 个公司
(不含伯克希尔和关系企业)的董事职务上，几乎所有的薪酬委
员会，都视我如同伤寒玛丽般、避之唯恐不及。只有一家公司的薪酬委员会，邀请我担任委员，但在大多数关键
性的决定上，我的意见却还是立刻遭到否决。
在制定公司CEO 薪酬水平上，经验不可谓不丰富的我，却受到如此
的排斥，实在令人匪夷所思。
毕竟，伯克希尔的薪酬委员会，我是唯一的成员，为集团中近四十个重要的营运事
业，决定了所有经理人的薪水和奖励方案。
在此类工作方面，究竟占了我多少时间？几乎是没有。那在我们42 年来的营运历史中，有多少经理人想要跳
槽？也是一个也没有。伯克希尔采用了许多完全不同的
激励安排，其条款取决于CEO 所负责业务的经济潜力、或
资本密集程度等因素。
但无论是什么样的薪酬方案，我总是尽量本着简单、同时维持公平的原则。
当我们采用奖励制度时(而且会十分丰厚)，总是要与该名CEO 所负责的营运结果，有直接的关连。我们不希
望让他们产生投机的心理，以为可以得到与事业表现无关的回报。
如果一个CEO 的打击率只有三成，那他就应该
获得相同成绩的收入，即使是他控制范围以外的因素，导致伯克希尔的表现不尽人意。而对于打击率只有一成五
的CEO 来说，就算其它事业的成功，让伯克希尔大展鸿图，他也不应该因此获得任何好处。举例来说：伯克希尔
目前持有610 亿美元的股权，其任何一年的价值，很轻易地就可能上升或下降10%。无论此一盈亏对股东的重要
真相是，美国的企业CEO 普遍也过着十分优越的生活。应该强调的是，他们当中有许多人真的是能力非凡，而且
大多数一周工作时数也远超过40 个小时，只是大家看待他们的方式，通常被视为皇室成员。而伯克希尔目前对待
CEO 的方式，必定还是会持续下去。虽然查理比较偏好的是勤俭克难，但我宁愿被过度溺爱。伯克希尔旗下有家
公司，名为娇宠大厨，而我们良好的企业文化，则让我成为了娇宠的大家长。
一家企业提供给CEO 的福利津贴，很快就会被其它公司所复制沿用。在董事会中，"
别家小孩都这样
"的想
法，可能因为过于幼稚，比较不会被视为合理的解释。然而，当业界的顾问人员，在对薪酬委员会提出建议时，
实际上却是以此为主要的论点。当然，他们只是用更优雅一些的方式，来加以修辞而已。
通过信息的披露，或是
聘请"独立董事"来担任薪酬委员
，对这类在薪酬发放上不合理、且过于慷慨的普遍作
法，并无法产生任何实际上的改变。说实在的，
我之所以会被许多薪酬委员会拒于门外，最可能的理由，就是因
为我被视为是"过于独立"的董事
。薪酬制度的改革只有在几个最大的机构投资者(数目不必多)提出要求，就能使整
个系统出现全新的气象。目前这些顾问在面对客户，巧妙运用"同业"水平、来作为比较基准的手法，只会让目前在
薪酬发放已过份慷慨的现象，在企业界更为盛行下去。
慈善事业
去年，
我已将大部分持有的伯克希尔股权，移转给五个慈善基金会。
此一安排，是我生前规划的一部分，最
终我会将名下所有持股，全数投入于慈善目的。有关我所做的承诺、及所持的理由，都发布在我们的网站：
www.bershirehathaway.com。我应该指出的是，此一决定及实行时机，都并非出于税负的考虑。2006 年我必须
缴交给联邦、或州政府的所得税，与我去年夏天的首次捐献前，维持完全相同的水平，对2007 的所得税来说，也
没有任何不同。
根据我遗嘱中的主张，我在过世时仍持有的伯克希尔股份，
将以为期十年的时间加以变卖，以投入慈善事
业。
由于处理上并不算复杂，因此最多再花三年，就能完成所有程序。将这13 年的时间，加上我预期自己还能再
活约12 年(当然，我的目标不只如此)，就意味着我所有伯克希尔持股的卖出所得，
将在未来25 年间，完全移作
所遗留的财产？
对偏重在
基金会永续经营
方面的人来说，强调未来一定会有更重大的社会问题，需要慈善组织的密切关注。
我同意此一看法，但
我认为将来一定会出现更多的超级富豪及家族
，其财富规模将超过美国现有的水平，能够在
慈善组织的号召下，提供所需捐助的基金。届时，这些资助者，就可根据当时的实际需要，提供机构在运作上所
需的动能，将焦点放在那时才发生的重大社会问题，以寻求最佳解决之道。如此一来，这些机构的理念及有效
性，就可在市场上接受验证。有些基金会理应获得大量支持，但许多社会目标已然完成者，剩余的基金该如何处
置，反而形成更大的问题。即使活着的人在决策上不尽理想，但在资金的分配上，也还是应该比几十年前死者的
好意安排，更符合实际的需要。当然，遗嘱随时都能改写，但让我的想法出现重大改变，恐怕是不大可能的。
部分股东对这些获得捐助的基金会，可能在变卖持股时，对我们股价所造成的冲击，表达了他们的关切。这
其实不足为惧，因为许多股票的年成交量，往往超过其在外流通股数的100%，但其股价仍可维持在内在价值附
近。而伯克希尔的年成交量，只有在外流通股数的15%，仍可维持在合理的股价水平。获得我手中持股的基金会
在卖出时，最多只会增加年成交量的百分之三，伯克希尔的股票周转率，仍然是处在市场的最低水平。
整体而言，伯克希尔的事业表现，才是决定其股价的根本原因。
在极大多数的状况下，其价位都将在合理的
区间之内变动。对于定期将卖出伯克希尔持股的那些基金会而言，价格的合宜是重要的，但对伯克希尔的新进股
东来说，不让他们付出过高的成本，也是同样重要的事(请参阅股东手册经济原则的第14 点)。无论是经营方针，
以及股东的沟通交流方面，伯克希尔的主管们都竭尽所能，确保股价与内在价值间，既不会出现大幅折价，也没
有大量溢价的空间。针对基金会的持股，绝不会影响伯克希尔董事会，在股利、股票回购、及发行新股方面的决
策。我们将遵循与过去完全一致、持续提供着启示的规则：
长期而言，什么行动极可能带给股东最佳的成果？
投资顾问
在去年的股东信中，我以寓言的方式象征性描述了一个拥有所有美国企业股权的GotRocks 家族，企图以违
反生产原则的方式，支付给"帮手们"愈来愈高的佣金及费用，来增加投资回报率。悲哀的是，这个家族在2006
的公共养老金计划，也能将原本应增加的税收予以延后。精算师与审计人员，也在这些手法上同流合污，因为真
正的结果，要几十年后才看得到。届时，这些误导全世界的企业CEO 和公务员，早就消失无踪了。同时，华尔街
也持续以绩效来吸引这个家族，为他们缘木求鱼的愿望来加油添醋。这个不幸的Gotrocks 家族，以为只要支付了
持续升高的费用，家族中所有成员，就能获取优于平均成绩的投资绩效。这就像大人版的 LakeWoebegon 故事
一样。(在1985 年小说《LakeWobegonDays》故事里，住在这里的每个孩子都有优于平均的表现。)
在2006 年，前述的承诺、及费用都创下了新高。机构投资人的钱，如洪水般涌入这些以
2%+20%的方式
收
费的一群人。对这种收费方式一无所知的人，容我作一番解释：
这是个一面倒的系统，因为即使毫无绩效表现(甚
至是大幅亏损)，每年仍需缴交本金的2%给基金业者；此外，只要是基金公司的绩效为正数，就必须付给它们获
利的20%，即使这样的成绩完全是因为牛市上涨。
举例来说，某年绩效为10%的基金，就可收到3.6%(2%管理
费，以及10%扣掉2%后的20%)的费用，而投资人将只剩下6.4%。对于一支30 亿美元的基金来说，此一6.4%
的净"绩效"，将为业者带来1.08 亿美元的收入。对业者来说，这根本就像金矿一样，因为一般的指数基金，就算
年回报率高达15%，投资人也只付出象征性的费用而已。
这种无论赚赔、坚持都要收费的古怪方式，注定了GotRocks 家族逐步走向贫穷的命运，若他们从未听说过
这些"超级帮手"，就不会如此凄惨了。但即使如此，此2+20 的模式还是继续蔓延。这种现象让我们想到一个英文
古谚："
当有经验的人向有钱的人提议一项交易，有钱的人往往会得到经验，而有经验的人往往会得到钱"
。
沃尔特·施洛斯Walter Schloss
在本节的末尾，让我介绍一位华尔街的好人代表，我的老朋友Walter Schloss，他去年刚过90 大寿。自
1956-2002 年，Walter 掌管着一个十分成功的投资合伙公司，
除非投资者赚到钱，否则他不收一毛钱
。必须强调
的是，我对他的尊崇，并不是事后诸葛。因为早在50 年前，有个位于St.Louis 的家族，问我是否可介绍一些既诚
实、又能干的投资经理人时，Walter 就是我唯一的推荐者。Walter 并没有上过大学，也没有上过商学院。在
1956 年时，他的办公室只有一个文件柜，到2002 年时，已增加为四个。Walter 在工作上，从来没有请过秘书、
们的投资法则？"
Edwin 的答复是："
我们只是努力买便宜的股票。
"如此来看，现代的投资组合理论、技术分析、
宏观经济学派、及许多复杂算法，对他们来说，似乎太多余了。
遵循这种没有实质性风险(或定义为
永久性资本损失
)的策略，Walter 在他47 年的合伙事业所创造出的业绩，
远远地超越了标普500 指数的同期表现。值得一提的是，
他通过投资约1000 家、大多为冷门的股票，缔造出这
一纪录。
少数几支股票的大胜，并不能完全解释他的成功。因为保守估计，数以百万计的投资经理人通过如下方
式交易：(1)以随机的方式来选股，(2)与Walter 购买的数量相当，(3)与Walter 同时卖出持股。但即使是当中最
幸运者，也难以接近Walter 的纪录。这说明：Walter 在47 年间取得的成就，绝对不是运气使然的。
我在1984 年时，首次针对WalterSchloss 的傲人记录，公开加以讨论。当时，"市场有效假说"(EMT)是大多
数主流商学院的投资课程的核心。如同那时大多数人所学到的观念，该理论认为，任何股票的价格，在任何时
候，都不会出现明显的错误定价。这意味着，任何投资者只运用公开信息，都不可能超越市场平均水平(虽然运气
的确能让某些人办到)。在我23 年前谈到Walter 时，他的纪录有力的反驳了这一理论教条。
但对于学术界的人来说，在接触这些新出现的重要证据时，他们的反应如何？不幸地，他们却与平常人的反
应模式太过雷同：
他们不但未敞开心扉加以思考，反而选择闭上眼睛。
就我所知，没有一个教授市场有效假说
(EMT)这门课的商学院，试图研究Walter 的绩效表现，探讨其对于学院推崇的理论意味着什么。取而代之的，这
些学院派在传达市场有效假说的意义时，态度有如讲述圣经般坚定。在财务学的讲师中，胆敢对市场有效假说提
出质疑者的比例，就如同伽利略被提名为教宗的可能性一样低。
因此，有数以万计的学生在进入社会后，对于所有股票每天价格的"正确性"深信不疑(跟准确地说是，没有明
显的错误)，
而评估企业(股票)都是徒劳的
。在此同时，Walter 继续表现出色，他的工作因为那些年轻人接受了这
些错误观念而变得更轻松了。毕竟，对于航运业者来说，让你所有的竞争者都以为是地球是平的，应该可获益不
少。
对于WalterSchloss 的投资者而言，也许真应该庆幸的是，他没上过商学院。
年度股东大会
离开会议的最好理由当然是"购物"。在毗邻会场的194,300 平方尺的大厅里，将会堆放伯克希尔各业务的产
品，如此绝对会符合您的需求。去年经过总计
2.4 万
位与会人士的努力，让每个摊位的销售记录都不断向上攀升。
不过纪录就是为了被打破而设立的，我相信各位今年会表现地比去年更好。
今年我们将再次展示一组Clayton 的房屋，并由Acme 砖块、萧氏地毯、JohnsManville 隔热材料、Mitek
紧固件、
Carefree
雨篷、以及内布拉斯加家具共同构成。而您会发现，这样的房子才开价139,900 美元，真是物
超所值。去年Qwest 的工作人员在还未向股东开展前，就从所展示的两间样品屋中订走一栋。今年在Clayton 房
屋展示场地的两旁，将会展示森林河所提供的房车(RV)与浮船。
GEICO 的摊位上，将由许多来自全国的顶尖保险顾问，为您提供汽车保险的报价。在大多数的状况，GEICO
会给股东们特别的优惠(通常为8%)，这个优惠在我们全美50 州中45 州的营运据点，都可适用(补充一下，若各
位股东同时适用于其它特定团体的优惠，不同优惠方案是不能累加的)。请各位股东带着你目前的保险资料，让顾
问们为您研究是否有省钱的可能，而我相信有一半以上的股东，是能够办到的。在此同时，您也可以申请一张新
的GEICO 信用卡，我也是爱用者之一(当然，请抱持节俭的心来使用)。在周六当天的奥马哈机场，NetJets 公司
将会一如往常地陈列机队，可供各位股东参观。各位不妨到Qwest 会场的NetJets 公司的摊位，索取相关飞机的
数据。对于坐车来奥马哈的人，或许可以搭乘全新的客机回家，但请记得带着您的造型发胶上飞机。
在书虫书屋Bookworm，将会以折扣销售25 本书与光盘，主打著作依然会是
《穷查理宝典》
(附带一提，去
年有位读者询问查理，如果他不喜欢这本书怎么办？查理则以一贯的芒式风格回答：请不用担心，只要把书交给
另一位更聪明的家伙就行了！)。今年在摊位里又多加了几本著作，包括瑞典的伯克希尔长期忠实股东Peter
Bevelin 的
《探索智慧：从达尔文到芒格》
，与FredSchwed 的经典著作
《客户的游艇在哪里》
，后者在1940 年出
版后目前已第四次再版。这本书可说是有史以来最有趣的投资类书籍，以微言大义的方式点出许多重要的主题。
随着本年报一同寄发的委托书附件中，说明了如何取得参加股东会及相关活动的入场券。关于飞机、旅馆、
及租车等预约服务，也可以像往常一样向美国运通(800-799-6634)联系以获得协助。CarolPedersen 每年都负责
元。光想到此一惊人的销售量，都会令我起鸡皮疙瘩。如果要享受特价优惠，请您务必在5 月3 日周四，到5 月
7 日周一这一期间(包含头尾)购买商品，同时要以会议入场券作为证明。此一期间的特价也适用于部分知名厂商几
乎从不打折的产品，唯有在股东会期间例外，非常感谢这些厂商的鼎力支持。内布拉斯加家具卖场周一到周六的
营业时间为早上10 点到晚上9 点，周日则为早上10 点到晚上6 点。今年在周六下午5:30 到8 点，卖场将会举
办只限股东参加的餐会，供应鸡肉与牛肉墨西哥卷饼(或是为像我这样的传统主义者提供汉堡类食物)。
在重新扩充装潢的波仙珠宝店也会再次举办两场股东限定的特卖会。第一场鸡尾酒招待会，在5 月4 日周五
晚上6 点到10 点；第二场重头戏大型售卖活动，将在5 月6 日周日的早上9 点到下午4 点。周六则在晚上6 点
前，都照常营业。整个周末波仙珠宝都将人山人海，因此为了您的方便起见，股东的特惠期间将自4 月30 日周一
开始，一直到5 月12 日周六为止。在此期间请出示你的股东会入场券、或券商对账单，以确认你的股东身份。
周日，两届美国西洋棋冠军Patrick Wolff，以下盲棋的方式，将在波仙珠宝外的帐棚，接受所有六人一组来
宾的挑战，不过这些来宾并不蒙眼睛。去年我在Patrick 下盲棋时曾跟他有过简短对话。而在帐篷附近，著名的达
拉斯魔术师Norman Beck 也将会用精彩的手法迷炫观众的眼睛。此外，我们也邀请了世界顶尖的桥牌高手Bob
Hamman 及Sharon Osberg，在周日下午和各位股东切磋牌艺。
为了增加博盛周日的趣味，从下午1 点到4 点，邢延华(ArielHsing)将会接受所有在场者的乒乓球挑战，虽然
她只有11 岁，不过已经是美球界的第一把交椅(同时也是12 岁以下青少男女组的冠军)。在我75 岁生日那周我曾
跟她挑战桌球，当时她九岁，身高甚至只能让她刚好够到桌面，我还在思索要如何才不会因赢的太轻松，而伤害
她的幼小心灵，不过最后被伤害的那个人是我。所以从那时开始我就策划，要如何能再次挑战她。因此周日下午
一点，我会担任比赛的第一位挑战者，进行一场抢两分的赛局。如果我能先抢下一分，到时我就会佯装受伤，并
带着胜利光荣退场。经过这场艰苦的赛局应该可以削弱爱尔信的实力，我们的股东或许就能凭运气获胜。
我最爱的Gorat's 牛排馆，也会再度于5 月6 日周日，仅为伯克希尔股东敞开大门，自下午4 点到晚上10 点
为各位服务。若欲当日至该店消费，记得务必事先订位，并请在4 月1 日以专线402-551-3733 预约(但4 月1 日
在周六下午4 点，我们将再度为来自美加以外地区的股东举办招待会。每年的股东会，都会吸引世界各地的
人齐聚一堂，芒格和我都希望亲自接待这些远道而来的贵客，去年共有来自数十个国家400 多位来宾参与。针对
这些美加以外的股东，我们将提供特别的入场券、及指引说明，以便其参与此一盛会，共襄盛举。
芒格和我都无比幸运，能够生在美国，在父母的良好照顾下，接受高等教育，建立和乐融融的家庭，并且享
受健康的生活。同时又因为具备了"商业"基因，我们获得无与伦比的财富；但在增进社会福祉的贡献上，却未必超
出一般人。而且，拜许多杰出与热情同僚的协助所赐，我们能一直以无比热忱对工作乐在其中，难怪我们上班都
像在跳踢踏舞一样，热闹有趣。但我们觉得，没有什么比得上在年度股东会、和各位股东欢聚一堂，更让人愉
悦。因此， 5 月5 日请来参加这场在Qwest 中心为各位资本家召开的年度嘉年华会，期待各位股东的光临，我们
将恭候大驾。
沃伦·巴菲特 董事会主席
2006 年8 月30 日，巴菲特生日当天，与同居30 年的Astrid Menks 低调完婚。
<walmart inc.> www.walmart.com
沃尔玛公司(纽交所代码: WMT)是全球排名第一的零售商，《财富》500 强连续第九年排名1 位，以营业额计算为全
球最大的公司，每周大约有2.2 亿顾客和会员访问24 个国家的大约10,500 家商店和俱乐部以及电商网站。沃尔
玛2021 财年营业收入为5590 亿美元，在全球拥有220 万名员工，其中美国160 万名。主要有四种营业形式，沃
尔玛超级购物中心，占地约18.2 万平方英尺，雇佣大约300 名员工，多数超市24 小时营业，提供一站式购物体
验。沃尔玛折扣店，占地约10.6 万平方英尺，雇佣大约200 名员工。沃尔玛社区店，占地约3.8 万平方英尺，雇
佣大约100 名员工。山姆会员店Sam's Club，平均占地约13.4 万平方英尺，提供高质量的新鲜食品和会员商品项
目。Walmart.com 每月有1 亿的独立访问者。
山姆沃尔顿Sam Walton 出生于1918 年。1929-1933 年，大萧条冲击着整个美国，Walton 一家人每天想得最多的
就是如何多挣点钱，多省点钱。1945 年Walton 退伍，加盟本富兰克林特许经营店。1962 年7 月2 日，Walton 第
一家廉价店在阿肯色州开业，第一次打出了"沃尔玛"的招牌和"天天低价"的口号。这一年，美国零售业巨头除了
凯马特K-mart 外，沃尔玛Walmart、塔吉特Target 及科尔士Kohl's 都在这一年开业。出于成本的考虑，沃尔玛
把所有的店都开在小镇或郊区。1960 年年代，美国的汽车销量快速上升很快突破1500 万辆，汽车购物的兴起是沃
尔玛能在郊区存活的重要原因。1970 年，沃尔玛在纽交所挂牌上市。随后70 年代恶性的通货膨胀，人们对"天天
低价"的需求彻底爆发，上市十年间，销售额从4429 万美元增至12.48 亿美元，净利润从165 万美元增至4115 万
美元，门店数从32 家增至276 家，一跃成为最年轻的年销售收入超10 亿美元的零售公司。沃尔玛还通过兼并的
方式，使连锁店的规模超常规发展。1982 年门店数量491 家，1987 年达到1000 家，1998 年超过1800 家。
60 年代沃尔玛就购买计算机建立了存货管理系统跟踪存货。1973 年建立了电子收款系统POS，1974 年全面实现
SKU 单品级库存控制。1979 年总部建成了数据处理和通信中心，实现了计算机网络化和24 小时通信。1983 年发射
了企业卫星，投入7 亿美元的巨资于1987 年建立了目前的计算机及卫星交互式通讯系统。总部高速计算机，同全
国24 个分销中心和2000 多家连锁店连通，根据库存自动发出订货需求，分销中心安排发货和路线，整个过程不
超过48 小时。80 年代开始使用商品条码和电子扫描器实现存货自动控制，1984 年最早使用了品类管理软件，
1985 年最早利用电子数据交换系统EDI 与供应商建立了自动订货系统。1988 年沃尔玛开始使用无线扫描枪，并最
早采用电子防盗系统EAS，将商品失窃率降低了50%。1990 年成为EDI 技术的全美国最大用户。1991 年通过
Retail 系统与供应商共享预测方法。沃尔玛高效的分销和内部管理系统，成本大大降低，加速了资金周转，减少
了库存费用，沃尔玛的配送中心按照各地的贸易区域精心部署，从任何一个中心出发，运货卡车只需一天即可到
达它所服务的商店，商品物流成本占销售额的比例在沃尔玛是1.3%，在凯马特是3.5%，在希尔斯则为5%。1994
年成立国际业务部。1997 年沃尔玛年销售额首次突破1 千亿美元。1996 年上线了电商平台Wal-Mart.com。2000
年山姆会员店也推出网上商城samsclub.com。沃尔玛在数据的采集和利用上面全面引入新的技术。为了更好拥抱
电商，沃尔玛一直在不断扩展其电商的平台服务，先后收购了美国Jet.com(2016 年30 亿)、印度Flipkart (2018
年160 亿占77%股份，占印度43%市场份额)、户外电商Moosejaw(2017 年5100 万)、女装ModCloth(2017 年8000
万)、男装Bonobos(2017 年3.1 亿)、鞋类ShoeBuy(2017 年7000 万)、家具Hayneedle(2016 年9000 万)等电商综
合平台和垂直平台。现在沃尔玛是美国第三大电商，营收仅次于亚马逊和eBay。
1996 年沃尔玛进入巴西，开设了沃尔玛商店、山姆俱乐部，并收购Hyper 和Maxxi 等几个品牌。2018 年，雅维特
国际(Advent International)收购了巴西沃尔玛(Grupo BIG)80%的股份，沃尔玛保留20%，退出巴西业务。2021
年，家乐福巴西以12 亿美元收购Grupo BIG。沃尔玛和 Advent 持有5.6%。现在Grupo BIG 是巴西第三大食品零
售商。2002 年沃尔玛首次投资日本西友(Seiyu)零售集团，2008 年累计花费超过20 亿美金实现100%控股。2020
年沃尔玛退出日本，KKR 以总价16 亿美元从沃尔玛手中收购西友65%的股份，乐天持有20%，沃尔玛保留15%。这
家连锁店现拥有329 家门店和34600 名员工。1999 年沃尔玛以67 亿英镑的价格收购Asda Group 进入英国市场。
随后与TESCO 的竞争中落败，Asda 连续亏损一直无法盈利。2019 年，沃尔玛试图将Asda 与竞争对手森宝利(J
Sainsbury)合并，但遭到了英国监管机构的阻止。2020 年沃尔玛以68 亿英镑出售Asda 给Issa 家族和私募股权
TDR Capital，退出英国业务。1996 年沃尔玛在深圳开设第一家大卖场和山姆会员店。现在在中国拥有400 家卖场
意的服务是沃尔玛成功的竞争优势之一。沃尔玛善待员工待遇公平，将所有员工视为合伙人，向每一位员工实施
利润分红计划，以人为本的企业文化理念极大地激发了员工的积极性和创造性。沃尔玛的企业文化中有三项原
则：尊重个人，服务顾客，追求卓越。沃尔玛注重留住员工减少员工的频繁流动。坚守根本，细化管理，沃尔玛
的管理层的管理原则就是，一次只管一家商店，正是这种快速反应能力保证了沃尔玛管理的高效率，而这种方法
就是沃尔玛运筹帷幄决胜千里的策略。
<TESCO PLC> www.tescoplc.com
特易购(TESCO)成立于1932 年，是英国最大的零售公司，也是世界三大零售商之一。除了在英国本土的691 家大
型购物中心外，该公司42%的店铺分布于中欧与东南亚各国，是个国际化的超市巨人。
1919 年一战归来的Jack Cohen 在英国伦敦东区摆摊出售杂货。1924 年在英国伦敦北区开设了一间食品杂货店，
主卖Tesco Tea。他在1930 年代中期到美国考察之后，决定采用美国自助超市"堆得高卖得便宜"的经营模式。
1946 年开始在英国推行自助购物。1947 年第一家美国风格的TESCO 开业，同年以每股25 便士上市。
1950 年代，Tesco 疯狂扩张，5 年就开了500 多家新店。1960 年代，经济飞速发展，超级市场概念从被排斥到被
普遍认可，但自助购物模式，更关注供应商却忽略了顾客。
1974 年TESCO 开始在超市外面开设加油站。这个主意得到了巨大成功，1991 年成为英国最大的独立石油零售商，
并一直占据12.5%的市场份额。
1987 年TESCO 在英国的连锁超市排名第四。1995 年在英国超过J.Sainsbury's 集团，成为第一大连锁超市。
1993 年，销售总监Terry 为TESCO 引入了Value(超值)和Finest(优质)的自有品牌，迅速获得了寻找便宜货的顾
客的青睐。当同行纷纷追求收益加时，Terry 却故意压低利润提升销售额，并将利润再投资，以期通过规模效应进
一步压低价格，该策略模型被证明非常有效，TESCO 成为"欧洲沃尔玛"。"薄利多销"成为拉动销售的有力武器，而
英国第一大市场份额也形成了一个良性的循环，与供应商之间有了更多讨价还价的余地。
1995 年TESCO 第一家开始实行会员卡，并建立了顾客大数据，1200 万的TESCO 会员每年将产生120 亿数据，大数
据可以帮助连锁店提高商品周转率，降低库存，并培养了顾客的忠诚度。
1997 年TESCO 与苏格兰皇家银行(Royal Bank of Scotland)合作开展个人金融业务，推出了Visa 卡、家庭保险、
汽车保险、宠物保险、旅行保险等业务，甚至引进了一家移动电话公司。为了尽可能把店铺开设到顾客的必经之
路上，TESCO 的铺面从300 平方米到5500 平方米不等，这允许它既可以出现在繁华的商业大街上，也可以以大卖
场的形式出现在市郊。特别是如同7-11 形式的便利店成为了TESCO 成长最快的部分，因为它们主要位于寸土寸金
的市中心，面向富裕但忙碌的白领。
1999 年沃尔玛108 亿美元并购英国第二大零售商ASDA。在沃尔玛的雄厚财力和全球采购的支持，ASDA 挑起一场"
低价风暴"。TESCO 凭借商品种类全价格低和店铺数量多，上演一出以弱胜强好的好戏。小巨无霸ASDA 无奈地守着
它16.7%的市场份额，而TESCO 保持了30.5%零售江山。
2000 年Terry 推出Tesco.com 线上网站，TESCO 已经掌握数百万顾客的姓名、地址和购物习惯，同时还可以更有
效地对还没有成为TESCO 顾客的消费者进行推销。Terry 这次并没有模仿亚马逊这些网上购物先驱设立中央配送中
心，而是直接利用连锁店的网络。当顾客向Tesco.com 下单后，订单会发送到距离顾客地点最近的TESCO 分店，
由分店里配置的人员统一取货，最后由印着TESCO 标志的小型货车送到顾客手上。从推出至今，Tesco.com 一直是
世界上最大的食品在线销售渠道，并且很快实现了赢利。TESCO 本身也成为了别人的模仿对象。Tesco.com 的销售
系统被美国零售商Safeway 所利用，在美国开展家庭购物服务。"沃尔玛是个了不起的采购者，而TESCO 是个了不
起的销售者。"也许这是对Terry 职业生涯最好的评价。
2006 年，TESCO 市场份额扩大到45%，跟英国老牌超市Sainsbury 和沃尔玛子公司ASDA 继续大幅拉开距离。
2014 年，TESCO 陷入财务造假丑闻，在上半年业绩预报中，公司预计盈利11 亿英镑。随后更正，预计盈利只有
8.5 亿英镑。公司CEO 彼得·戴尔斯承认有2.5 亿英镑的利润虚报。此次造假是由内部揭发，7 名高管因涉嫌伪造
利润被开除。巴菲特随后清仓，亏损巨大(20%或4 亿？)。
2014 年，TESCO 出售中国乐购80%股份给华润创业。2020 年，Tesco 以2.75 亿英镑向华润集团出售剩余20%股
份，彻底退出中国市场。
2015 年，TESCO 以40 亿英镑出售韩国Homeplus 业务给MBK Partners 财团退出韩国市场。Tesco1999 年进入韩国
市场，销售额已达41 亿英镑，是韩国排名第二连锁店，也是Tesco 海外规模最大最成功的业务。
2016 年，TESCO 将土耳其Kipa 业务出售给了该国最大的超市连锁店Migros，退出了土耳其市场。
由于亚洲缺乏汽车购物文化，其供应链的成本优势也不明显，管理层的僵化，以及亚洲电商价格战的竞争压力等
原因，Tesco 全面败退亚洲市场。
传奇CEO 特里·莱希(Terry Leahy)
《赢的真相：乐购成长为世界零售巨头的10 大关键》
1979 年，来自利物浦的Terry 从曼彻斯特理工大学获得管理学学士后加入了TESCO。27 年来从暑期搬运工到市场
总监、到董事会成员再到CEO，Terry 见证并参与了出身低微的TESCO 历史上发展最迅猛和辉煌的阶段。1980-90
年代，英国的零售业还是历史最悠久的森宝利超市(Sainsbury)的天下。Terry 的老板Mclaurin 是一个在零售行业
有38 年经验的资深专家。他认真地研究了Sainsbury，并将其中的成功基因移植到了TESCO 身上。1997 年47 岁
Terry 接棒CEO。Terry 任内，彻底击败了对手Sainsbury 超市，销售额增加了4 倍，过去5 年TESCO 在英国一直
保持着30%的市场份额。Terry 还把TESCO 带入了服装和金融服务等新的零售领域，业务拓展到亚洲和美国市场，
稳居世界零售业第三，成为沃尔玛最强劲的竞争对手之一。2011 年3 月，Terry Leahy 退休， Philip Clarke 接
任CEO。2014 年10 月，因财务造假丑闻Philip Clarke 辞职，联合利华高管Dave Lewis 接任。
强生公司<Johnson & Johnson Services, Inc.> www.jnj.com
强生公司成立于1886 年，是全球最具综合性、业务分布范围广的医疗健康企业之一，业务涉及医疗器材、制药和
消费品三大领域。总部位于美国新泽西州新布仑兹维克市，在全球60 个国家地区拥有260 多家运营公司，全球员
工超过13 万人，2020 年全球营收达826 亿美元，全球研发投入达122 亿美元。强生旗下消费品牌包括婴儿护理品
牌Johnson's 强生婴儿，婴儿护肤品牌Aveeno 艾惟诺，母婴护理品牌嗳呵elsker，成人女性清洁品牌Johnson's
body care 强生美肌，美容护肤品牌Neutrogena 露得清，少女护肤品牌Clean&Clear 可伶可俐，美肤品牌大宝，
漱口水品牌Listerine 李施德林，外用生发品牌Rogaine 培健，医学美容品牌Dr.Ci:Labo 城野医生，德国女用卫
生品牌o.b.棉条，视力保健品牌安视优ACUVUE，制药业务强生Medical，杨森Janssen，感冒止痛品牌泰诺，创
可贴邦廸BAND-AID，医疗器材业务强生医疗，血糖监测品牌稳捷ONETOUCH 等。
1861 年，美国南北战争期间，强生三兄弟詹姆斯、爱德华上了战场，罗伯特因为年龄小，在药房做药贴学徒。
1876 年，费城国际医学大会，英国医生约瑟夫·李斯特宣传无菌手术概念。此时抗生素尚未被发现，李斯特发明
的喷洒石炭酸的消毒方法也不够有效。罗伯特想到：生产即用型外科敷料或许可以减少感染。罗伯特成为最早认
同李斯特的人，坚信无菌手术会是医学的未来。
1885 年，强生三兄弟詹姆斯、罗伯特、爱德华，在新泽西州新布仑兹维克市创建了强生公司，雇佣了14 名员工，
生产石膏、绷带、缝合线、脱脂棉、纱布等第一批无菌外科手术用品。
1888 年，强生发表了现代化的伤口消毒方法，后来被医生延续多年使用。著名的医学家Fred B. Kilmer 加入了强
生，为强生的学术宣传起到至关重要的作用。
1889 年，强生将医用缝线废料，做成牙线销售。
1891 年，成立了一个细菌研究室，围绕手术、急救、牙科等领域开发出一系列的产品。
女性卫生用品领域的第一枪。
1927 年，推出modess 牌卫生巾，该产品来自产科医生们的分娩工具包。强生开始建立个人护理消费产品线。
1932 年，Robert Johnson 儿子，39 岁的Robert Johnson Ⅱ成为董事长。他的管理理念是权力下放，让各部门自
主运营，在他的主导下，手术包扎用品和卫生服生产部门被整合成Surgikos 公司，Modess 卫生巾生产部门被整合
成Personal Products Company，计生用品部门被整合成Ortho Pharma 公司，而伤口缝合产品相关的业务则被整
合成Ethicon，Inc.。
1935 年，越来越多的女性走出家门参加工作，为节省洗尿布的时间，强生推出一次性尿布。
1938 年，强生婴儿油成为世界上最早的婴儿油。1944 年，强生婴儿润肤露一上市，就成为公司最畅销的产品。
1943 年，Robert Johnson Ⅱ写下了著名的《强生信条》，强调了公司在四个社会领域的责任：第一，关注客户，
世界上所有的医生、护士和父母们；第二，关注员工，并尊重他们的尊严和价值；第三，关注社会，时刻提醒自
己为社会做出贡献，维护人类共有的财产；第四，关注股东的利益，给股东以合理的回报。后来该信条成为强生
发展的核心价值观，成为强生一切战略规划的出发点。
1944 年9 月，强生在纽交所挂牌上市，彼时其子公司已经有31 家，销售产品1200 种，年销售额9360 万美元，净
利润950 万美元。
1954 年，推出了无泪配方的婴儿洗发水，成为一项新的科技突破。
1966 年，强生从宝洁公司的销售部门挖来了James Burke 担任公司运营总裁。在Burke 的主导下，强生不断地吸
收宝洁公司的优秀销售人员，通过几次非常成功的推广活动，将Carefree 和Stayfree 娇爽卫生巾推向市场，通
过电视广告，击败了当时的行业霸主kimberly-clark(金佰利1920 年推出女性卫生品牌Kotex 高洁丝)。
1973 年收购了德国卫生巾制造厂Dr. Carl Hahn G.m.b.H.，获得o.b.品牌卫生巾。
1978 年强生已占据美国卫生巾市场的半壁江山。
强生总能敏锐地发现这些医用副产品的商机，并踩着时代的需求，将其商品化、品牌化，在产业领域内找到自己
最有利可图的跨界抢滩点。由于一直对市场有敏锐的趋势判断，所以强生日化产品总能以开局者的姿态，吃尽市
场红利。还利用收购，不断在消费者健康领域开疆拓土，提升市场占有。
制药领域
1959 年收购了McNeil Lab 获得止痛药泰诺Tylenol，一年后推出了OTC 版泰诺，是全球首款不含阿司匹林的镇痛
药，非常受患者青睐。借着公司积累的消费品和医疗用品的渠道优势，强生很快攻占百时美BMS 的镇痛药市场份
额。1975 年，OTC 巨头BMS 为了夺回被泰诺抢走的止痛剂市场，也推出不含阿司匹林的镇痛药Datril(扑热息痛)
与泰诺打起了价格战。销售总监Burke 说服了Sellars 泰诺大幅降价，并利用电视广告打造泰诺"家庭必备药品"
的概念，让泰诺走向大众在OTC 药品销售上一骑绝尘。最终强生不仅击败了百时美的Datril，还成功扳倒了镇痛
领域的另一领头羊惠氏(American Home Products)公司的Anacin(阿司匹林+咖啡因)。1981 年泰诺销售额达到7
千万美元，1982 年达到3.5 亿美元，成了美国销量最大的日常药品，单品占到了强生总利润的17%。1982 年9
月，强生迎来了历史上最严重的一次危机。一位投毒者通过篡改包装，在泰诺胶囊里掺入了氰化物，导致7 人死
亡，引起美国一片惶恐。秉持首先为客户负责的信条，强生没有推卸责任，顶着巨额损失，立即召回了3100 万瓶
泰诺，通知医院和经销商全面停止销售胶囊产品并改为片剂，停止所有促销广告，在各媒体上发布通告，通知患
者用片剂替代胶囊，或给予退款。3 个月内，泰诺的市场份额从37%下降到7%；强生直接损失超过1 亿美元，品牌
价值折损超过12.4 亿美元。强生马上推出了防篡改包装的泰诺，且不再销售有篡改风险的泰诺胶囊，新产品三层
防护，比FDA 推荐的还多出两层，自此三重密封保护成为全世界非处方药和多数包装食品的标准。他们还与出版
社紧密合作，向公众第一时间发布事件的进展。在各地报纸上印发价值2.5 美元的抵用券，鼓励消费者购买新泰
诺。短短3 个月，泰诺销量就恢复了正常，1989 年其销售额攀升至5 亿美元。90 年代，强生利用泰诺的品牌知名
度开发出一系列的产品，如Tylenol Cold，Tylenol P.M.等，并走出了美国，成为全球知名的品牌。
1986 年，西雅图发生了第二次篡改包装案，百时美因没有吸取强生教训，其OTC 业务再次遭到致命的打击。
美元，以获得了EPO 在日本的独家销售权。但钱很快又被烧光了。1987 年，安进以Epogen 为药名向FDA 提交了上
市申请。该药于1989 年获批，成为了安进第一个成功上市的药品。1990 年，它的销售额飙升到1.4 亿美元，人们
称其为"红药"，被《财富》杂志评为年度最佳药品。2001 年，改良版的EPO(Aranesp)获得FDA 批准，比普通EPO
半衰期延长了2 倍。因为是全新的分子，所以Aranesp 不受当年与强生所签订的协议限制，可以和强生的产品正
面竞争，安进很快就从强生手中夺下了大量的市场份额，EPO 的专利保护期也因而得以有效地延长。来自：药企的
老司机，安进Amgen 的绝杀大招你未必懂？】
1989 年，强生公司和制药巨头默沙东成立合资公司Johnson & Johnson-Merck Consumer Pharma，使用默沙东的
处方药开发OTC，并将产品带出美国，推向全世界。
1991-1998 年间，强生没有并购制药企业，药品业务在促红素EPO、利培酮和芬太尼等产品的助力下，销售额持续
高速增长，从38 亿美元一直增长到89 亿美元，而且每年为强生贡献了过半的利润。
1997-1998 年，强生研发管线里的9 个曾被看好的产品，相继研发失败或进度延期，为了解决研发管线匮乏的问
题，强生49 亿美元收购了Centocor，并与Ortho Biotech 合并组成Centocor Ortho Biotech。通过这起收购，
强生获得了强生史上的第二个现金牛"类克"(英夫利昔单抗)，这是强生自1000 万美元换回促红素后，又一次撞上
了大运，49 亿美元换回了上千亿美元的销售收入，而且类克直到现在仍是最畅销的产品之一。
2001 年并购ALZA，其渗透泵技术，透皮贴技术、脂质体技术和植入技术都引领着世界，芬太尼透皮贴和哌甲酯控
释片等重磅炸弹年销售额高达数十亿美元。
2013 年强生10 亿美元收购Aragon 制药获得重磅前列腺癌新药Apalutamide。
与MorphoSys 公司合作，杨森开发全球第一个上市的靶向IL-23 的单抗药物Guselkumab 注射液，2017 年7 月获得
FDA 批准用于治疗成人中重度斑块状银屑病。
医疗器械领域
1960 年，收购了Codman & Shurtleff, Inc.的神经外科业务。1970 年引进髋关节置换业务，骨科业务开启。此后
多次收购，它成为全球骨科耗材市场的领头羊。2021 年，其骨科业务营收85.88 亿美元。1977 年收购了肾脏透析
和输液产品生产商Extracorporeal Medical Specialties。1979 年成立Critikon,Inc.，以开发重症监护室的护
理产品。1980 年收购了白内障手术用镜片制造商Iolab Corporation，正式进入眼科保健领域，1982 年收购
Frontier Contact Lenses，扩大了眼保健业务。1988 年推出了Acuvue 系列隐形眼镜。
1983 年成立医疗服务公司Johnson& Johnson Hospital Services，以制定公司产品的开发和营销计划。
1986 年收购了胰岛素在线监测设备生产商LifeScan, Inc.和婴儿护理产品生产商Penaten G.m.b.H.。
1993 年收购皮肤护理产品生产商RoC S.A 和Neutrogena(9.24 亿)。1994 年10 亿收购Eastman Kodak 柯达诊断部
门并与Ortho Diagnostic 合并，整合成Ortho-Clinical Diagnostics。1995 年收购医疗器械公司UltraCision
公司，Gyno Pharma 公司，JointMedical Products 公司，Menlo Care 公司，MitekSurgical Products 公司。
1996 年收购医疗器械IndigoMedical 公司，18 亿收购心脏支架生巨头Cordis Corporation 公司。1996 年，收购
微创乳房活检专业公司Biopsys Medical。1997 年收购医疗器械Gynecare 公司，科学诊断Biosense Webster 公
司，3.1 亿收购微创手术器械BiopsysMedical 公司。1998 年29 亿美元收购全球关节置换装置器械巨头DePuy,
Inc。1999 年收购ANGIOGUARD 公司。2000 年收购手术器械生产商InnovasiveDevices。收购动脉穿刺器械生产商
Atrionix。收购电子起搏器生产商Medtrex。2001 年收购医疗器械TERA Med。诊断设备生产商Inverness。手术
器械生产商Heartport。2002 年收购肥胖症治疗设备Obtech。2003 年收购Orquest，Link Spine Group。2004 年
收购颈椎植入设备生产商Micomed，诊断设备生产商Artemis Medical。
历任重量级CEO
在Robert Johnson II 之后，1964 年Philip Hofmann 和Richard Sellars 相继成为了强生的董事会主席，
Hofmann 是强生二世战略的追随者，在他的主导之下，强生公司的国内和海外子公司得以蓬勃发展。1973 年，
Hofmann 门生Sellars 接任CEO。
增长了6 倍达66 亿美元，市值从140 亿美元上升至1820 亿美元。2002 年Larsen 退休。2016 年Larsen 去世后，
通用电气CEO Jeffrey R. Immelt 表示：他是我以及GE 许多高层的重要顾问。Larsen 还大力重组了各业务部门，
让婴儿保健部门与健康和牙科业务部门合并，组建更加广泛的消费品部门，重组了海外业务，将欧洲的医疗用品
业务部门从28 个整合成18 个，让Ethicon、Johnson & Johnson Medical 和Johnson &Johnson Professional
Products 三家子公司合并，成立Ortho Biotech Inc，开始布局生物制药。
William C. Weldon：1971 年McNeil 制药分公司销售员，1982 年南亚任ICOM 区域发展中心经理。1984 年，他任
韩国McNeil 公司执行副总裁及总经理。1986 年任英国Ortho-Cilag 制药公司总经理。1989 年，Weldon 先生任扬
森美国公司的副总裁，负责销售及市场方面的工作，1992 年，担任Ethicon Endo-Surgery 公司总裁。1998 年，
任强生制药集团全球总裁，促成了强生对Centocor 的收购，49 亿美元为换来了Remicade 英夫利昔单抗、Reo-Pro
阿昔单抗和Stelara 尤特克单抗。2002 年任强生总裁和CEO。2012 年退休。
<ConocoPhillips Company> www.conocophillips.com
康菲石油ConocoPhillips 是由大陆石油Conoco 和菲利普斯石油Phillips 于2002 年8 月30 日合并而成。美国第
三大石油公司，全球第五大能源公司，在全球49 个国家和地区拥有分公司和投资，总部设在德州休斯顿，纽交所
上市代码COP。年销售额890 亿美元，全球员工37000 名。作为综合性能源公司，康菲石油在海洋钻井、勘探、提
炼、制造等领域拥有崇高声誉，下游方面，康菲在全球拥有超过一万家加油站和著名的润滑油品牌，其中76、
Conoco 三段加氢合成润滑油更是排名美国第四的润滑油品牌，另外的两个润滑油品牌也在美国家喻户晓。
大陆石油公司Conoco
1875 年，Isaac Elder Blake 成立大陆石油运输公司Continental Oil and Transportation Co.，通过铁路罐车
从东部炼油厂进口散装的煤油运往西部犹他州销售，随后发展成为落基山地区最大石油销售商。1909 年，大陆石
油运输公司在西部地区建造了第一个加油站。此后大陆石油运输公司陆续在15 个州建立了1000 多个加油站。
1885 年，标准石油公司Standard Oil 控制了大陆石油运输公司。1913 年，美国最高法院命令标准石油公司放弃
对大陆石油运输公司的控制权，以防止垄断。1911 年，E.W. Marland 在俄克拉何马州Ponca 市发现大型油田，并
成立Marland Oil Co.建立数百个加油站销售精炼油。Marland 石油公司控制着当时石油储量的十分之一，并雇佣
Ponca 市三分之一人口。1928 年，在石油利润下降公司陷入困境后，金融家J.P. Morgan Jr.获得Marland 石油公
司的控制权，由Texaco 石油Dan Moran 负责运营。1929 年6 月26 日，Marland 石油公司与大陆石油运输公司合
并，成立大陆石油公司(Continental Oil Co.，Conoco)，在30 个州拥有近3000 口油井和数千家加油站。1933
年，建造了连接Ponca 和芝加哥的五大湖运输管道。并开发出减少发动机磨损的润滑机油Germ-Processed Motor
Oil。1934 年，E.W.Marland 当选为俄克拉何马州州长。1970 年大陆石油公司通过在西德、奥地利、比利时、卢森
堡和英国建立服务站网络，在全球范围内进行工程收购，每个服务站都销售不同的Conoco 汽油品牌。1972 年大陆
石油涉足化学品和塑料领域。公司已是一家综合性全球企业，资产超过23 亿美元。1981 年9 月30 日杜邦公司74
亿美元收购了大陆石油公司，当时美国历史上最大的并购案。1997 年两家公司考虑分拆，杜邦更多专注生物科学
技术，大陆石油专注石油天然气投资。1998 年10 月22 日，大陆石油公司正式与杜邦公司分拆，以44 亿美元单独
上市，成为史上最大IPO，代码COC 以纪念大陆石油公司。
菲利普斯石油公司Phillips
1905 年，Phillips 兄弟Frank 和L.E.在特拉华州Anna Anderson 地区发现第一个大型油田。1917 年成立菲利普
斯石油公司Phillips Petroleum Co.，总部位于俄克拉何马州Bartlesville。1920 年，菲利普斯石油成立
Philgas 公司向家庭用户销售丙烷气。1926 年，菲利普斯成立了航空部门，开发了一种更高效的航空燃料，并设
计了第一个航空加油卡车。1927 年，菲利普斯收购德州Borger 阿拉莫炼油厂进入炼油业务，并改名为Borger 炼
油厂。1930 年，菲利普斯公司收购了独立石油天然气公司，1940 年，菲利普斯发明了HF 烷基化工艺，使高辛烷
值航空燃料成为可能。1948 年成立菲利普斯化学公司，是第一个在炼油厂安装静电除尘器以减少空气排放的石油
公司。1951 年菲利普斯化学发明了聚乙烯塑料进入塑料行业。1957 年菲利普斯石油聚烯烃塑料制成的Marlex 呼
啦圈，2 个月内就售出2500 万引发了一场全国性的热潮。1969 年菲利普斯率先将液化天然气LNG 从阿拉斯加运往
日本。2000 年，菲利普斯将中游业务与Duke Energy Field Services 合并成立DCP Midstream。菲利普斯和
Chevron 将其化学品和塑料业务合并，成立了Chevron Phillips Chemical Co.。
康菲石油公司ConocoPhillips
2002 年8 月，大陆石油Conoco 与菲利普斯石油Phillips 正式合并为ConocoPhillips 康菲石油公司。2003 年康
菲石油批准了加拿大的Surmont 油砂项目，2015 年Surmont 2 油砂项目投产。2004 年康菲石油公司和卢克石油公
司LUKOIL 结盟，2011 年康菲石油完成从LUKOIL 撤资。2005 年12 月21 日，康菲石油公司计划以356 亿美元收购
伯灵顿资源公司Burlington Resources。2006 年康菲石油收购了德国威廉斯港炼油厂Wilhelmshaven 和英国的路
易达孚炼油营销有限公司Louis-Dreyfos。2007 年康菲石油公司和泰森食品Tyson Foods 结盟，用动物脂肪生产
可再生柴油。康菲石油公司开发的生产工艺使用大豆和其他植物油生产符合欧盟标准的可再生柴油。2009 年康菲
石油和 Origin Energy 成立合资企业，专注于煤层气和液化天然气lNG 的加工和销售。2011 年康菲石油、通用电
气、NRG 能源公司成立合资企业，专注于开发可再生能源发电等新一代能源技术。2012 年康菲石油将炼油销售业
务和勘探生产业务分拆为两个独立的上市公司: 菲利普斯66 公司和康菲石油公司，两家公司开始在纽交所上市交
易。2012 年，马来西亚Gumusut 油井投产，2014 年马来西亚Kebabangan 气田开始投产。2013 年挪威北海油田投
产，英国北海中部茉莉花油田投产，2015 年北海 Eldfisk II 项目投产。2013 年10 月KazMunayGas 以约54 亿美
元收购了我们在北里海Kashagan 中8.4% 的权益。2014 年7 月Oando PLC 的子公司Oando Energy
Resources(OER)以15 亿美元收购了我们的尼日利亚上游业务。2015 年12 月，康菲石油公司和NuStar 实现了自
12 月18 日解除40 年的禁令以来，美国生产的轻质原油的首次出口。2016 年11 月发起的股票回购，在两次增加
授权后，到2020 年总计达到150 亿美元。2017 年公司通过处置非核心资产(包括Foster Creek&Christina Lake
油砂企业、圣胡安业务部门和西加拿大天然气控股公司)获得160 亿美元。2017 年12 月偿债76 亿美元，债务削减
至197 亿美元，2018 年7 月偿债47 亿美元将债务总额削减至150 亿美元。2018 年以4 亿美元收购Anadarko 在阿
拉斯加西部北坡和阿尔卑斯山管道的非运营权益。收购了阿拉斯加大库帕鲁克地区的额外面积和运输权益。在东
帝汶海上Bayu-Undan 最终开发阶段、阿拉斯加GMT-1、中国渤海三期、挪威Aasta Hansteen 和英国Clair Ridge
实现首次投产。2018 年委内瑞拉国家石油公司同意向康菲石油公司支付20 亿美元的国际刑事法院仲裁裁决中的资
产挪用款项。年内4.3 亿美元被确认。2019 年完成了阿拉斯加冬季勘探，大柳地区和纳尔鲸评估测试取得了令人
鼓舞的结果。2019 年国际投资争端解决中心裁决要求委内瑞拉为非法没收公司资产支付87 亿美元。2019 年挪威
阿斯塔汉斯汀油田达到产量峰值，在中国渤海三期提高产量。2019 年东帝汶Greater Sunrise 未开发天然气田的
权益以3.5 亿美元出售。2019 年Eagle Ford、Bakken 和Permian 三巨头项目二季度产量达到创纪录的36.7 万桶/
日，四季度突破38.7 万桶/日。2020 年将澳大利亚西部权益出售Santos。2020 年收购了Montney 地区油砂14 万
英亩权益，净面积增加到29.5 万英亩。2021 年收购Concho 资源公司，极大地扩大了公司在二叠纪(世界上最大
的油田)的资源量。
巴菲特2006 年在石油70-90 美元高位买入康菲石油，随后遭遇金融危机，油价大跌，亏损26 亿美元。
超过60 个国家的用户提供2600 多万吨钢铁产品。POSCO 分别在韩国浦项市(Pohang)和光阳市(Kwangyang)设有完
善的厂房，生产各种先进的钢铁产品，包括热轧钢卷、钢板、钢条、冷轧钢板、电导钢片和不锈钢产品等，被美
国摩根斯坦利投资银行评定为"全球最具竞争力的钢铁制造商"，POSCO 凭借其在急剧变化的全球商业环境中的技术
竞争优势，锐意成为21 世纪的全球领先钢铁制造商。
1960 年代，韩国在没有资金、技术和经验的情况下计划发展钢铁工业，1967 年韩国政府选定浦项为钢铁基地。
1968 年4 月1 日浦项钢铁成立(Pohang Iron & Steel Co. Ltd)，朴泰俊(Park Tae-joon)就任首任总裁。成立浦
项建设办公室，确定浦项一期的年产能为103 万吨，部分资金来源韩日索赔基金以及IBRD 银行贷款。1970 年浦项
一期开始施工。1972 年浦项第一厚板厂竣工投产，第一卷热轧卷出厂。1973 年浦项一期工程竣工1 号高炉投产。
1974 年出口超过1 亿美元，销售额1000 亿韩元。1976 年浦项二期工程竣工2 号高炉投产。1977 年冷轧产品首次
出厂。1978 年浦项三期工程竣工。1981 年浦项四期第一阶段工程竣工。1983 年浦项四期第二阶段工程竣工，年钢
产能910 万吨。1995 年COREX 冶炼厂建成投产。2015 年浦项2 号高炉四期投产。2006 年建成世界上第一个无休止
连续棒材轧制生产线。浦项钢厂粗钢年产能2100 万吨，由高炉、2 座Finex 炉、2 个不锈钢厂和1 个电炉炼钢厂
组成。1981 年韩国政府确定第二家钢厂选址为光阳湾Gwangyang。1984 年光阳13.6 公里护岸工程竣工。1987 年
光阳一期工程竣工1 号高炉投产。1988 光阳二期工程竣工2 号高炉投产。1989 年光阳冷轧一厂建成投产(年产
122.5 万吨)，不锈钢第一生产厂和热轧厂建成投产。1989 年浦项钢铁粗钢累计产量突破1 亿吨。1990 年光阳三期
工程竣工3 号高炉投产。1992 年光阳四期工程竣工4 号高炉投产，年钢产能2080 万吨。1996 年光阳1 号小型轧
机竣工。2000 年光阳五期工程竣工5 号高炉投产。2014 年光阳第四热轧厂竣工投产。光阳钢厂5 座高炉粗钢年总
产能达到1900 万吨。在钢铁需求旺盛的东南亚市场，拥有年产能300 万吨印尼钢厂，与台湾塑胶和日本JFE 在越
南合资的高炉年产能700 万吨。2019 年粗钢累计产量达到10 亿吨。
1997 年浦项钢铁在中国成立张家港不锈钢有限公司(ZPSS)。2002 年与青岛钢铁合资成立浦金公司Posmetal，2016
年退出。2004 年浦项成立浦项亚洲公司POSCOAsia。2007 年建成世界上第一个商业化的FINEX 炼铁工艺工厂(年产
粗钢150 万吨)。2008 年SNNC 启动镍铁厂。2009 年首家海外汽车钢板厂墨西哥CGL 工厂。2009 年建立东南亚最大
的冷轧厂越南冷轧工厂。2010 年全球研发中心在Songdo 建成。2013 年东南亚的第一个一体化轧机工厂
PT.Krakatau 建成。2018 年世界最大700 毫米板材PosMC 产品首次发货。
世界钢动态公司WSD2022 年12 月发布了最新一期世界级钢铁企业竞争力排名。韩国浦项钢铁继续排名第一，已连
续13 年蝉联全球钢铁企业竞争力榜首。浦项非常注重产品技术研发，并对现有生产工艺和操作规程进行大胆革
新，以提升高附加值产品的竞争力、节约生产成本。为了确保稳定的原燃料来源并建立海外生产基地，浦项还通
过战略投资在上下游产业持续扩大产能，广泛涉足有发展前景的新兴产业，从钢铁产业和非钢产业中获取相当丰
厚的利润。自2014 年权五俊就任会长以来，确立3C 作为浦项发展战略：降低成本(Costreduction)、提高制造竞
争力(Competitiveness)、创造新的产业需求(Creation)。
降低成本
由于国内资源不足，原料全部依赖进口，稳定的原料来源是全球化的关键一环，1971 年与澳大利亚哈默斯利公司
签订了长期购买铁矿合同。1978 年开发美国Tanoma 煤矿。1982 年与加拿大合作开发Green Hills Mine 煤矿。
1986 年投资1.8 亿和美国钢铁合资成立最大罐头盒供应商UPI。近年来，浦项一直活跃在海外矿山收购市场上，
寻求对原料供给的更大控制权。在原燃料采购方面，浦项是纵向合并的先驱。2011 年，浦项与韩国的国家退休基
金(NationalPensionService)建立了总价值为7.38 亿美元的基金会，专门进行海外收购，积极开展海外矿山项目
投资。通过与海外当地企业联合开发这一更为稳妥的形式构筑稳定的原材料供应体系。例如，2013 年，浦项购买
了安赛乐米塔尔在加拿大AMMC 铁矿资产15%的股份，浦项将从中以折扣价格获得10%的承购量。浦项还参与了澳
大利亚RoyHill 铁矿石项目，每年至少可获得1100 万吨高品位铁矿石，期限27 年；与印度金属与铁合金公司
(IMFA)签署协议，持有一座新铬铁炉24%的股份。除了IMFA 以外，浦项每年还会从南非Samancor 公司进口约6 万
吨铬铁。浦项出资49%与新喀里多尼亚最大的镍矿出口企业SMSP 公司合资成立SNNC 公司，获得不锈钢的原料镍铁
的焦炉煤气，发电能力持续提高。2010 年，光阳钢厂副生综合发电站1 号和2 号机组启动；2011 年，仁川LNG 火
力发电站5 号和6 号机组启动。目前，浦项钢厂副生综合发电站1 号和2 号机组(290MW)，以及仁川LNG 火力发电
站7 号、8 号、9 号机组(1260MW)正在建设当中。浦项还在海外参与印尼副生综合发电站(200MW)、越南LNG 火力
发电站(1200MW)和蒙古煤炭发电站(360MW)等工程的建设。
注重研发提高竞争力
浦项追求产品的高附加值化，通过世界级产品的差别化战略，不断提高市场的支配力。汽车板是浦项高附加值产
品的代表，尽管汽车板的产量仅占浦项产品总量的24%左右，但营业利润却占到了其总利润的一半以上。公司一直
致力于制造全球最优的汽车板，并在新兴市场扩大销售规模。2014 年10 月底，浦项位于全南的光阳热轧四分厂竣
工，该厂生产的330 万吨热轧卷大部分作为汽车板海外企业的原料供应，随即生产的汽车板向全球汽车制造企业
供货。2010 年光阳7 号50 万吨连续镀锌生产线CGL 项目停工，2015 年重启2017 年完工，将生产世界上最好的合
金化镀锌汽车板。2018 年浦项汽车板销量提高到1000 万吨。浦项高端汽车板远景是世界份额从目前的40%提升到
70%。得益于其钢铁业务研发体系规模庞大，形成了技术管理委员会、技术战略委员会、浦项工科大学、浦项产业
技术研究院、浦项技术研究所、全球研发中心、海外研究机构及其合作研发机构的"泛浦项领域产学研协同合作体
系"。浦项对研发的投入持续增加，在全世界钢铁企业中处于领先地位，研发投入提高到2%。
为了确保自身竞争力，浦项正式提出比"供应商前期介入"活动更为先进的"解决方案式营销"理念，旨在满足客户
的潜在需求，为客户提供差别化价值。典型案例包括：为提高燃油效率和安全性，应对客户轻量化需求，开发了
第三代X-AHSS 汽车板；为三星电子开发机架管材；为LG 电子开发钢铰链；为俄罗斯北极Yamal 项目供应破冰LNG
船用厚板；为德国西门子开发风力发电用高磁通密度电工钢板。除了为开发或应用提供技术支持，"解决方案式营
销"还包括为资金运作有困难的客户提供金融解决方案，及转让高附加值技术。2015 年，浦项依靠"解决方案式营
销"活动的产品销量达242 万吨，同比增长86%，2016 年计划增长32%。此外，浦项通过对外出售FINEX、CEM、
POS-LX 等技术开拓了新的效益来源。另一方面，浦项向海外积极扩建，投资重点突出。浦项在全球运营四大海外
汽车板生产基地，分别位于墨西哥、印度、中国、泰国，年产能增至220 万吨。2009 年浦项海外第一家汽车镀锌
板生产线在墨西哥投产，年产能40 万吨，2014 年第二条50 万吨生产线投产，年产能达到90 万吨；2012 年在印
度45 万吨镀锌板线投产；2013 年在中国广东45 万吨镀锌板线投产；2016 年东南亚泰国45 万吨镀锌板线投产。
此外，浦项还在全球共拥有47 家汽车钢板加工中心，并在当地加工中心吸引汽车零部件制造企业加盟，并对其进
行小额股权投资，共同成立合资企业，这种商业运作模式被称为"全球平台业务"。浦项现有9 项全球平台业务，
区域主要包括中国、墨西哥、美国、泰国和印度，面对的是汽车底盘、辊压成形、热成形等零部件生产厂。事实
上，浦项已经通过中国和墨西哥的加工中心，与意大利奥特泰克汽车零部件公司(Autotek)、德国本特勒集团
(Benteler)等全球知名汽车零部件制造企业在当地设立了合资法人，绕过欧洲汽车商在中国和北美地区的当地法
人，直接进军欧洲本土的汽车板市场。2016 年，浦项计划将钢种扩至2000 个以上。TWIP 钢作为浦项的高端产品
已经实现批量生产，其强度比普通汽车板高3-4 倍，重量却减轻30%，加工性有明显提高，吸收冲击性能卓越。另
外，普通钢材在强度高于1.5GPa 时，难以加工，为此浦项专门研发了热成形钢。这一产品如果用于汽车B 柱，在
发生侧面碰撞或翻车事故时，可保护乘客免受外部撞击。目前仅有浦项在全球首创并生产最高强度达2GPa 的产
品。此外，浦项还展示了其批量生产的高强度、高延展性的1GPa 级TRIP 钢以及目前正在开发的PosM-XF 钢，其
加工性比TRIP 钢更胜一筹。如果将其生产的最高水平汽车板全部用于汽车车身，与现有紧凑型车身相比，该汽车
钢质车身重量将减轻26.4%，安全性优良。根据LCA 评价，与传统车身相比，二氧化碳排放量约低50%；与铝制电
动汽车车身相比，二氧化碳排放量更低。
精简机构
在前会长郑俊阳任内，浦项全面扩张，其下属子公司在 3 年间几乎增多了一倍，自称为浦项大家庭的子公司成员
由 2009 年36 家，增加到2012 年71 家，多数来自为非钢业务。债务规模也相应地从20 万亿韩元猛增至38.6 万
亿韩元。正因如此，浦项近20 年来第一次被国际评级机构在多个指标上下调了评级。权五俊2014 年上任后，表
资本化
1988 年6 月10 日在首次在韩国上市。1993 年成为韩国首家在日本发行武士债券的公司。1993 年成立新浦项钢铁
New POSCO，获得ISO9002 认证。1994 年10 月14 日在纽约证券交易所上市。1995 年10 月27 日在伦敦证券交易
所上市。2000 年10 月4 日完成公司私有化。2002 年改名为浦项钢铁POSCO。2010 年收购大宇国际Daewoo68%股
份。2010 年大宇国际并入浦项集团POSCO Group。2016 年改名为浦项大宇，核心业务定为钢铁和油气贸易，辅营
业务为粮食、汽车配件、民营资本发电产业等。1999-2003 年连续5 年被《福布斯》评选为世界最佳钢铁制造商。
2017 年连续13 年入选世界钢铁行业(DJSI)"可持续发展公司"。2019 年成为第一家被WEF 选为"灯塔工厂"的韩国
公司。
巴菲特2004 年开始投资浦项钢铁，2012 年清仓。芒格管理的每日期刊则一直持有到2022 年才清仓。浦项钢铁是
世界上最具竞争力的钢铁公司，也是成本最低的生产商之一，负债表上几乎没有负债。巴菲特以4-5 倍PE 买入，
同时看好韩元相对于美元的升值。至2007 年，韩元升值就贡献了20%收益。
<U.S.Bancorp> www.usbank.com
美国合众银行(U.S. Bancorp)成立于1895 年，总部位于明尼阿波利斯(Minneapolis, MN)，是美国第5 大商业银
行。公司拥有3106 个办事机构以及4842 台ATM 机，提供银行、经纪、保险、投资、抵押、信任和付款服务的金
融服务控股公司。2016 年财富世界500 强第131 名。《环球金融》杂志2016 年全球50 家最安全银行之一。2017
年BrandZ 最具价值全球品牌100 强第71 位。2018 年《财富》世界500 强排行榜第490 位。
公司历史可以追溯到1863 年林肯政府批准的第24 号国家银行章程，该章程为公司前身之一的辛辛那提第一国民
银行(First National Bank of Cincinnati)提供了在全国范围内运营的许可证。
1864 年，公司前身之一的明尼阿波利斯第一国民银行(First National Bank of Minneapolis)和圣保罗第一国民
银行(First National Bank of Saint Paul)成立，并确立了今天公司的总部所在地。1929 年，包括这2 家银行在
内的中西部多家银行共同组建了第一银行系统(First Bank System,Inc.)。
1891 年，波特兰美国国民银行(United States
National Bank of Portland)在俄勒冈州开业。20 年后，联邦法律
禁止其他银行使用美国命名。1964 年更名为美国俄勒冈州国民银行(United States National Bank of Oregon)，
1997 年被明尼阿波利斯的第一银行系统公司收购，现在是俄勒冈州最大的银行。
1929 年，我们的前身之一密西西比河谷信托公司(Mississippi Valley Trust Company)贷款15000 美元，帮助
Charles Lindbergh 为他的历史跨大西洋航线融资。圣路易斯银行(St. Louis bank)后来成为我们在1999 年收购
圣路易斯商业银行(Mercantile Bancorporation)的一部分，现在是密苏里州最大的银行。
1933 年，大萧条时期，监管机构允许银行限制客户从账户中提取存款的比例。然而，辛辛那提第一国民银行良好
的财务状况没用对客户实施这样的限制。将近一个世纪之后，这种稳健性依然存在，我们是全球评级最高的银行
之一，在美联储(Fed)进行的压力测试中表现依然良好。1952 年明尼阿波利斯第一国民银行(First National Bank
of Minneapolis)任命Mary Ellen McLean 为首位亲善大使，这一职位致力于满足那些女性客户的需求。1960 年代
我们的前身之一密苏里州锡克斯顿银行(Bank of Sikeston)向Sam Walton 提供了一笔贷款，以在阿肯色州以外开
设第一家沃尔玛商店。1970 年代我们开始在全国各地的分行增设自动取款机。近年来，我们推出了交互式取款
机，它具有兑现支票和支付账单等功能。1990 年代推出网上银行进入数字时代。现在几乎80% 的消费者交易和超
过50% 的贷款销售都是以数字形式进行的。
1999 年，威斯康星州第一银行Firstar Corporation 收购俄亥俄州明星银行Star Bank Corporation(原First
National Cincinnati)。之后，Firstar 公司收购了密苏里州圣路易斯商业银行(Mercantile Bancorporation)。
2001 年，Firstar 公司收购了明尼苏达州明尼阿波利斯美国银行(U.S.Bancorp)，Firstar 更名为U.S.Bancorp，
共同以U.S. Bank 品牌运营。
在巴菲特买入之前，GEICO 首席投资官路易辛普森管理的投资组合一直持有美国合众银行股份。
