巴菲特：对话八所商学院学生2013
沃伦巴菲特会见了来自Maryland 大学等八所商学院的学生。MBA 学生提出了16 个问题。以下为马里兰大学
Robert H.Smith 商学院金融系David Kass 教授和MBA 学生RahulShah 笔记。
1，伯克希尔是否随着规模的扩大而降低了门槛回报率？
巴菲特：BRK 没有设置门槛回报率。资本的增加使获得超额回报变得更加困难。如果我管理100 万美元，我
会比管理2100 亿美元(BRK 的净资产)获得更好的回报。规模是回报率的敌人。我还是宁愿管理2100 亿美元，也
不愿管理100 万美元。
2，您过去曾说过，您85%的投资归功于本格雷厄姆，15%归功于菲利普费雪。这个比例现在有变化吗？
巴菲特：我的投资策略是在格雷厄姆的指导下制定的。我去哥伦比亚大学向格雷厄姆学习投资。按照格雷厄
姆的方法，长期来看你不可能亏钱。本质上这是一种定量分析方法，你必须做得足够好。另一方面，随着你拥有
越来越多的资金，进入越来越大的公司，这种定量分析方法的适用性也越来越小。以合理的价格购买出色的企
业，总比以低价购买一般的企业要好。
"雪茄烟蒂投资法"，你可以在地上捡到一根恶心的雪茄，只剩一口了，你可以把它捡起来，点燃，然后免费抽
一口。你可以一直这样做，得到很多免费的雪茄烟蒂。这是一种方法，我就是这么做的。我从定量上寻找非常便
宜的股票。在接触了费雪和查理之后，我开始寻找质地更好的公司。以前我这两类都做。现在我们要找的是好公
司，而不仅仅是便宜的公司。
铁路公司规模庞大，10 年后甚至100 年后都会很好。BNSF 铁路现在的税前利润是60 亿美元，而几年前我
们收购它时只有30 亿美元。我们现在更倾向于费雪，而不是格雷厄姆，因为我们的资金规模更大。如果资金规模
较小，我们会考虑利润率更高，价格更便宜的股票。我从学校毕业后，一页一页地翻阅穆迪的手册。翻到第1433
页，才知道好的股票都在后面。西方保险公司1951 年的每股收益为29.09 美元，前一年为21.66 美元。在过去
的12 个月里，股票价格在3-13 之间波动。我看到它时的价格是16 美元，市盈率还不到1 倍。2004 年，有人告
诉我应该去看看韩国股市。我从花旗集团买了一本书，每页一只股票。书中介绍了韩国所有的上市公司。我翻了
翻，找到了大约20 家公司(例如DayHan 鲜花加工厂)，上面有账面价值、每股收益等证券信息。在查看股价之
的大型公司。比如1983 年买下的内布拉斯加家具商场，它现在的收入可能是原来的20 倍。查理告诉我："你永
远不会反对我，因为你很聪明，而我总是对的"。
3，在撰写年度股东信时，您遵循的流程是什么？如何决定要写什么内容？
巴菲特：我已经写完了2013 年的信，但我将在2014 年2 月28 日寄出。我已经写完要说什么，只需要填上
一些数字就可以寄出去了。
我试着把股东当成我的合作伙伴。我试着想一想，如果他们在经营这个地方，而我是股东，我会希望他们给
我发哪些信息，我想要知道些什么？这就是我要告诉他们的。在初稿中，我把它写给我的姐妹们，因为她们对财
务一窍不通。"亲爱的姐妹们"，我试图向她们解释在她们的立场上想知道什么。我还喜欢写一个章节，作为不直接
适用于伯克希尔的一般性教学课程。今年的11500 字有2600 字是关于投资的思考。我在和所有考虑投资的人讨
论他们应该如何去做。我每年都会选取一个主题，写上一章。有些人感兴趣，有些人不感兴趣。如果他们会把大
部分钱放在我这里，我就会把他们当成我的合伙人(BRK 的经济原则)，这样人们就会知道我们是做什么的。
1956 年，我花0.49 美元买了一本账簿，两张写合伙协议的纸，但我并不担心合伙协议。我只是用大约半页
纸解释了基本原则：这是我能做的，这是我不能做的，这是我打算怎么做的，这是我衡量成功的标准。如果你觉
得不错，那就加入吧。如果你不能接受，那就别加入，我们仍然可以做朋友。
这些基本规则都写在伯克希尔为投资者定制的报告后面。在我们的基本原则中，虽然我们的形式是公司，但
我们的态度是合伙关系。我们把你们视为合伙人。你们需要有一个共同基础，就像婚姻一样。如果你们在重要问
题上意见不一，那结婚就太疯狂了。BRK 有不同寻常的股东，其中许多人80%的净资产都在BRK。我几乎100%
的净资产都在BRK。年度股东报告已经准备好了。但如果市场下跌50%，我们可能会重写(笑声)。
4，您为什么要将高盛认股权证转换成公司较小的股份？
巴菲特：高盛和通用电气，我们在2008 年贷款给他们帮助其渡过难关，这是我做梦也没想到的(想象一下通
用电气给你打电话，告诉你他们需要你的融资帮助)。伯克希尔收到了5 年后到期的优先股认股权证(2013 年9 月
股票。
伯克希尔最终获得了高盛价值近20 亿美元的股票，而BRK 无需支付任何现金。通用电气仅为2 亿美元。
伯克希尔还剩下一笔美国银行的大额认股权证。我们持有的认股权证，让我们有权在2021 年8 月前以每股7.14
美元的价格购买7 亿股股票(50 亿美元)。
我们将持有这些认股权证，直到股息变得很高，或者持有到到期前。
高盛和通用电气的交易很有意思，5 年前谁能想到这些。因雷曼破产，货币市场崩溃了。货币市场基金持有大
量雷曼票据。3000 多万美国人相信货币市场是安全的，然后雷曼一夜之间倒闭了。这导致一家主要的货币市场基
金"破发"并失去价值。这导致货币市场一场无声的电子挤兑。货币市场基金规模有3.5 万亿美元，在雷曼倒闭后的
头三天，流出资金就达到1750 亿美元。所有货币市场基金都持有商业票据。通用电气等公司持有大量商业票据。
在此之后，美国工业真的停滞了。乔治布什说："如果货币政策不放松，这个傻瓜就会倒下"。我相信这是有史以来
最伟大的经济声明。这就是他支持保尔森和伯南克的原因。各大公司都指望商业票据市场融资。
2008 年9 月，我们来到了深渊。如果保尔森和伯南克没有干预，再过两天，一切就会结束。伯克希尔总是拥
有200 亿美元或更多的现金。这听起来很疯狂，我们从未需要过这样的保证，但在未来100 年的某一天，当世界
再次停止运转时，我们将做好准备。会有那么一天的，可能就是明天。那时，你需要现金。那时的现金就像氧
气。当你不需要它时，你不会注意到它。当你需要它时，它就是你唯一需要的东西。我们的流动性水平无人能
及。我们不希望在银行信贷额度内运作。
美国财政部无权为货币市场基金提供担保。他们的权力来自国会。保尔森在2008 年9 月设立了交易所稳定基
金，为货币市场基金提供担保。这阻止了货币市场基金的挤兑，一切都结束了。在你的一生中，这样的事情可能
会发生几次。当它再次发生时，有两件事要注意：不要让它毁了你；如果你有钱/有胆量，你将有机会以不合理的
价格购买资产。
恐惧传播得很快，是具有传染性的。这与智商无关。信心只会一次一个地恢复，而不会大规模恢复。有时恐
惧会让投资界陷入瘫痪。你不想在那个时候欠钱，如果你有钱，那么你就想在那个时候买进。"别人恐惧时要贪
婪，别人贪婪时要恐惧"。
将赋予你一个巨大的责任，来决定你即将诞生国家的政治、经济和社会体系。你可以制定规则，任何政治体制，
民主制、议会制，任何你想要的，也可以制定经济结构，共产主义、资本主义，任何你想要的，我向你保证，当
你出现时，这个世界将满足你和你的子孙后代的要求。有什么要求？第一个要求，就在你出生之前，你必须从一
个装有70 亿张纸条的大桶，每个人抽取一张。把你的手伸进去，你就会得到一个新身份，你可能生来就聪明或不
聪明，生来就健康或残疾，生来就黑人或白人，生来就在美国或孟加拉国，等等。你根本不知道你会得到哪一张
纸条。
在不知道自己会得到哪一种结果的情况下，你会如何设计这个世界？你希望男性欺负女性吗？你抽到女性的
几率是50%。如果你考虑一下政治世界，你会想要一个能满足人们需求的系统。你想要越来越多的产出，因为你
会有更多的财富可以分享。美国就是一个很好的制度，人均GDP 达到5 万美元，是我出生时的6 倍。但是，在不
知道自己会抽到什么的情况下，你希望这个系统一旦产生产出，就不想让任何人落后。你希望激励表现最好的
人，不希望结果是平等的，但希望那些抽到糟糕纸条的人仍能过上体面的生活。你也不希望人们心中有恐惧，担
心老无所依，担心医疗费用。
我称之为"卵巢彩票"。我的姐妹们没有得到同样的彩票。人们对她们的期望是：嫁得好，或者如果工作了，可
以当护士、教师等。如果你在设计世界时知道男女比例各占一半，那么你就不会想让女性拥有这样的世界，因为
你可能会抽到女性。用这样的方式来设计你要生活的世界；这应该是你的理念。我看福布斯400 富豪榜，看他们
的数据，看看它在过去30 年是如何增长的。底层美国人的生活也在改善，这很好，但我们不希望出现这种程度的
不平等。只有政府才能纠正这种现象。正确的观点是，如果你不知道自己会抽到什么人生，你会如何设计这个世
界。如果你不愿意在100 个随机纸条中抽一张赌一把，那你就是幸运的！70 亿人中的前1%。每个人的经历都不
相同。你不能说你什么都自己做。我们都有老师，都有引领我们走到今天的前辈。我们不能让别人落后太多。你
们肯定都有很好的机会。
6，您是为数不多的在职场支持女性的男性CEO 之一。您能谈谈您的理由以及我们如何在职场中贡献自己的
座，他们说"他"。很快，"人人生而平等"就变成了"男性生而平等"。在Gettysburg 演说中，林肯重复了"人人生而
平等"这句话。但在某些州，女性不能投票，甚至不能继承财产。终于在1920 年，也就是在这一新的制度开始的
131 年之后，"哦，是的，妇女应该有公平的投票权"。此后，许多大法官在O'Connor 之前就被任命了。在我还
是个孩子的时候，每个人都对我抱有期望，但我的姐妹们同样聪明，却被委以不同的工作。在这个国家里，想想
我们从只使用一半的人才到现在花费了多久。
现在，我们开始释放另一半人才的潜能。如果我们只允许身高在5 英尺10 英寸以上的人担任CEO、会计师
或律师，而身高在5 英尺10 英寸以下的人必须成为护士等，那就太疯狂了，我们无法释放潜能。女性的情况也是
如此。没有人意识到这一点，我爸爸没有，我的老师也没有。女性显然同样聪明，同样努力。没有人比Carrie 更
擅长主持我们的年会。我认为，CEO 如果因为性别而放弃最有才华的人，那简直是疯了。但我们正朝着正确的方
向前进。我们正在朝着自己设定的理想前进，但Jefferson 设定的这些理想直到很久以后才得以实践。
7，在收购一家公司时，您如何评估管理层？
当我把一张大额支票交给了B 夫人，他们其实都不用再继续工作了。但当他们拿到钱，我拿到公司股票后，
他们还会继续这样工作吗？当他们把钱放进自己的口袋时，他们还会像以前一样努力工作吗？
我们3/4 的经理人都是经济独立的富豪。这些人根本不需要去工作，但他们正在努力工作。如果我给一个人
40 亿美元，下个月公司会像过去一样好吗？明年呢？
我不是跟合同做生意而是人，所以我必须衡量管理层是否会继续以同样的方式工作。总的来说，我的评估是
正确的，而且我的评估做得更好了。他们不需要我，而是我需要他们。
我为什么要来工作？我可以做任何我想做的事，但我每天早上起来就迫不及待地投入工作。我喜欢在周六工
作，与学生交谈。我为什么这么做？因为我可以按自己的意愿画自己的画。伯克希尔就是我的画。人们喜欢创造
事务。我认为我是米开朗基罗，我画的是西斯廷教堂，但在别人看来，我可能只是个小丑。
第二件事，我想要掌声。我喜欢别人欣赏我的画。如果别人有自己的画，我有什么资格告诉他们该怎么画
8，现在，信息无处不在。如果你今天出生在秘鲁，你能以同样的方式茁壮成长吗？
巴菲特：是的，我知道。全世界正在发生变化。人们可以在社会经济阶层内自由或向上流动。美国在提高
GDP 时并不比其他国家更努力，我们允许机会均等。我们甚至没有更聪明地工作，我们只是释放了人们更大的潜
能。世界正在为所有人提供机会。
9，对于今天想从事投资工作的人，你会给他们一些什么样的职业建议？
巴菲特：你只是想了解它的一切。投资要学的东西太多了。学习什么有效，什么无效，什么有价值，什么没
有价值。我在11 岁时以38.25 美元的价格买了3 股城市服务公司优先股。与此同时，我姐姐多丽丝也买了3 股，
我父亲买了4 股，所以我们一共买了10 股。我姐姐多丽丝每天上学时都抱怨股票的价格。于是我以42 美元的价
格卖掉了股票。两年后，这些股票涨到了200 美元。
我会努力用经过审计的投资管理记录来管理资金，以便在做得好时吸引更多的人。相比投资，我更喜欢经营
企业。经营企业比管理资金更为有趣。
ToddCombs 和TedWeschler 各自管理着65 亿美元的资金。他们每个人赚的钱都比经营自己的对冲基金要
少。但他们喜欢在伯克希尔工作。他们有足够的钱。他们有我欣赏的品格。
10，关于女性的人生目标。
巴菲特：我推荐你读凯瑟琳格雷厄姆写的
《我的一生略小于美国现代史》
。总统们都来看她。她克服了母亲和
丈夫说她一无是处的心理障碍。
今天，许多女性成功地担任了CEO。波仙珠宝的CEO 苏珊雅克(SusanJacques)即将离职，去担任全球宝石
协会主席(Worldwide Gem Association)。
11，您是第一个用"护城河"来描述竞争优势的人。晨星公司在此基础上继续发展。您觉得晨星在护城河方面
的研究工作怎么样？
巴菲特：我认为他们做得很好。我在40 多年前就想出了这个词，因为在资本主义中，你需要有这些经济城堡
乐所在"。可口可乐的护城河就是你的心中所想。铁路的护城河是进入壁垒。GEICO 的护城河是低价格。我们每天
都在努力拓宽护城河。喜诗糖果在消费者心中建立了护城河，它是一个比RussellStover 更有效的情人节礼物。
41 年来，喜诗糖果每年在12 月26 日都会提价。1972 年，我们以2500 万美元收购了喜诗糖果。如今它的收入
已达8000 万美元。理查德布兰森(RichardBranson)10 年前推出的维珍可乐失败了。士力架40 年来一直是头号
巧克力棒。
12，您如何平衡工作与家庭生活，对年轻的专业人士有什么建议？
巴菲特：你要做的最重要的决定就是嫁给谁。重要的是，你对大事的想法，你必须确保你的配偶，对同样的
大事有着相同的想法。不要试图改变某人而结婚。要嫁给一个比你更好的人。要永远与比你优秀的人交往。
13，您的目标是每年战胜道琼斯工业指数10 个百分点吗？
巴菲特：几年前，我曾试图战胜指数(标普指数)。现在的目标是跑赢指数10%。如果指数下跌20%，而我们
下跌10%，那也没关系。我们没有设定在某些业务或证券中获利的具体数字。我们做的是我们认为当时最好的投
资。在我们的能力圈范围内，这是我们能做的最明智的事情吗？希望我们说：是。我们通常认为公司的价值就是
从现在到审判日的现金流折现值。
如果你真正回到投资领域，2600 年前的伊索寓言说"一鸟在手，胜过两鸟在林"。但你需要质疑一下：你有多
确定灌木丛中有两只鸟？多久能够得到？利率是多少？(笑声)
投资就是，你现在投入资金，期望以后能得到更多资金。伯克希尔一直在往灌木丛里放更多的鸟。
如果你只管理100 万美元，那么在没有风险或杠杆的情况下，你应该能跑赢标普500 指数10 个百分点。
14，你参加过的最困难的谈判是什么？你是如何制定谈判策略的？
巴菲特：我只从我父亲那里真正学到了谈判。人们的谈判风格各不相同。我不想在谈判中在某个时刻进入"必
须结束"的境地。当我扼住他们喉咙的时候，我不希望他们扼住我的喉咙。要么我们放弃，要么一方掐死另一方。
我的风格与大多数人不同，我只是说我会做什么。如果你一生都这样做，那就坚持下去。我可以放弃任何东西。
和你爱的人讨价还价是个可怕的错误。这是毁灭性的。世界上最强大的力量就是无条件的爱。
15，您最大的投资失误是什么，您是如何从中吸取教训的？
巴菲特：与其从自己的错误中吸取教训，不如从别人的错误中吸取教训。看看各种各样的商业失败，你不必
为此自责，但你一定会犯错误的。
我最大的错误就是收购了伯克希尔，并试图让它变得更好。我们把所有的钱都投入了一个糟糕的企业，拖累
了所有资本长达20 年，即使是在收购国民保险公司之后。伯克希尔是我们发展的基础，但这是一个错误。投资不
可能不犯错。
我们用4 亿美元的伯克希尔股票买下了Dexter 鞋业，这些股票现在价值50-60 亿美元。Dexter 鞋业因国外
的竞争而破产。
我们在KKR 投资的EnergyFutureHolding 债券上损失了20 亿美元。KKR 损失了80 亿美元。
16，在管理别人的钱并犯错误时，你如何处理责任/负担？
巴菲特：我告诉他们我会犯错误，但目标是做到这个、这个、还有这个。为了做到这一点，我可能会犯错
误，但我仍然有可能实现这个目标。我努力让自己在一段时间内不会损失大笔资金。我可能不会通过这种方式赚
到最多的钱，但我会努力将永久亏损的风险降到最低。如果一个投资决策有千分之一的可能会给其他人带来永久
性损失，我就不会这么去做。
